Q3点评：口岸免税增长强劲 离岛承压静待花开

核心观点与关键数据

• 业绩表现：2024年Q3，中国中免营收117.56亿元（同比-21.5%），归母净利润6.36亿元（同比-52.5%）；Q1-Q3营收430.21亿元（同比-15.4%），归母净利润39.2亿元（同比-24.7%），利润端持续承压。
• 毛利率与费用：Q3毛利率32.0%（同比下降2.4%），销售费用率18.4%（同比提升0.56pct），管理费用率4.0%（同比提升0.48pct），财务费用率-1.6%（同比下降0.1%），整体投入力度加大。
• 口岸免税：受益于免签政策和国际航班恢复，北京和上海机场免税店收入分别同比增长超过140%和近60%；前三季引进165个新品牌，国产品牌占比超40%。
• 离岛免税：受9月台风影响，Q1-Q3海南离岛免税销售额240亿元（同比-31.3%），购物人次446.6万（同比-14.9%）；9月购物人次30.2万（同比-40.0%）。

研究结论

• 市场复苏：中免在口岸免税市场表现强劲，持续受益于市场复苏，市内和口岸免税市场均呈现积极发展态势。
• 政策影响：离岛免税政策尚未放开国产酒水品类，导致海南离岛免税销售承压，但海南增量项目有序推进，出入境免税业务回暖。
• 投资建议：预计24-26年收入分别为587.8/650.1/725.7亿元，归母净利润分别为59/71/77亿元，EPS分别为2.87/3.41/3.71元，对应PE分别为25.4/21.4/19.7，维持“持有”评级。
• 风险提示：免税政策变化、居民消费复苏不及预期。

风险提示

1. 免税政策变化
2. 居民消费复苏不及预期