2024年三季报点评：口岸免税恢复良好，离岛免税承压静待修复

中国中免（601888.SH）2024年三季报点评 口岸免税恢复良好，离岛免税承压静待修复2024年11月01日 公司发布24Q3财报。24Q1-Q3，公司实现营收430.21亿元，同比-15.38%，实现归母净利润39.19亿元，同比-24.72%，实现扣非归母净利润38.73亿元，同比-25.4%。其中，24Q3，实现营收117.56亿元，同比-21.52%，实现归母净利润6.36亿元，同比-52.53%，实现扣非归母净利润6.35亿元，同比-52.49%，主要是受消费者消费意愿不足及9月份台风等因素的影响，公司销售收入下降所致。 24Q3公司毛利率略降。24Q1-Q3，公司毛利率为33.12%/yoy+1.37pct公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为15.8%/3.3%/0.02%/-1.52%，同比各+2.15/+0.27/0/-0.38pct，综合影响下，24Q1-Q3，公司归母净利率为9.11%/yoy-1.92pct。24Q3，公司毛利率为32.03%/yoy-2.43pct，公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为18.36%/4.04%/0.07%/-1.57%，同比各+0.56/+0.48/+0.01/-0.07pct，综合影响下，24Q3，公司归母净利率为5.41%/yoy-3.54pct。 海南离岛免税承压，口岸免税恢复良好。根据海口海关数据，24Q3海南离岛免税销售额为55.49亿元/yoy-37%，整体表现相对承压。口岸免税方面，受益于免签国家范围持续扩容、过境免签政策不断优化和国际客运航班量的持续增加，公司出入境免税门店销售实现大幅增长。其中北京机场（含首都国际机场、大兴国际机场）免税门店收入同比增长超过140%，上海机场（含浦东国际机场、虹桥国际机场）免税门店收入同比增长近60%。 投资建议：新租金协议有望降低公司机场租金费用，出入境客流修复有望带动口岸免税收入，增收降费下我们认为公司口岸免税业务后续将贡献业绩弹性；市内免税政策有望加速推出，贡献潜在增量。此外，公司实控人为国务院国资委，隶属央企，长期看公司未来市值表现将和企业负责人考核挂钩，经营效益有望提升。我们预计公司24-26年归母净利润分别为55.46/66.08/77.76亿元,对应10月31日收盘价PE分别为25x/21x/18x，维持“推荐”评级。 风险提示：客流恢复不及预期、消费信心不足等。 推荐维持评级 当前价格：67.83元 分析师刘文正 执业证书：S0100521100009 邮箱：liuwenzheng@mszq.com 分析师饶临风 执业证书：S0100522120002 邮箱：raolinfeng@mszq.com 分析师周诗琪 执业证书：S0100524070005 邮箱：zhoushiqi@mszq.com 相关研究 1.中国中免（601888.SH）2024年半年报点评：积极复苏出入境免税业务，日上上海盈利能力显著改善-2024/09/01 2.中国中免（601888.SH）2024年一季报点评：业绩符合预期，盈利能力改善库存优化-2024/04/24 3.中国中免（601888.SH）24Q1业绩快报点评：收入利润超预期，关注全年口岸免税弹性 -2024/04/09 4.中国中免（601888.SH）2023年年报点评机场减租费用优化，分红率显著提升回馈股东 -2024/03/28 5.中国中免（601888.SH）业绩快报点评：业绩符合预期，Q4净利率环比改善-2024/01/10 盈利预测与财务指标项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 67,540 60,786 69,904 80,390 增长率（%） 24.1 -10.0 15.0 15.0 归属母公司股东净利润（百万元） 6,714 5,546 6,608 7,776 增长率（%） 33.5 -17.4 19.1 17.7 每股收益（元） 3.25 2.68 3.19 3.76 PE 21 25 21 18 PB 2.6 2.5 2.3 2.1 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年10月31日收盘价） 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务指标2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 67,540 60,786 69,904 80,390 成长能力（%） 营业成本 46,049 40,727 46,766 53,700 营业收入增长率24.08 -10.00 15.00 15.00 营业税金及附加 1,644 1,327 1,398 1,608 EBIT增长率0.07 -3.79 20.60 18.43 销售费用 9,421 9,422 10,695 12,139 净利润增长率33.46 -17.40 19.15 17.68 管理费用 2,208 2,006 2,237 2,492 盈利能力（%） 研发费用 58 41 70 80 毛利率31.82 33.00 33.10 33.20 EBIT 7,673 7,382 8,903 10,544 净利润率9.94 9.12 9.45 9.67 财务费用 -869 -807 -772 -806 总资产收益率ROA8.51 6.79 8.04 8.76 资产减值损失 -638 -212 -154 -132 净资产收益率ROE12.47 9.93 10.90 11.74 投资收益 87 83 84 87 偿债能力 营业利润 8,677 8,069 9,614 11,314 流动比率3.81 4.01 6.08 6.69 营业外收支 -32 0 0 0 速动比率2.17 2.43 4.29 5.05 利润总额 8,646 8,069 9,614 11,314 现金比率2.08 2.38 4.20 4.95 所得税 1,379 1,694 2,019 2,376 资产负债率（%）24.96 24.09 17.46 15.98 净利润 7,266 6,375 7,595 8,938 经营效率 归属于母公司净利润 6,714 5,546 6,608 7,776 应收账款周转天数0.75 0.55 0.60 0.60 EBITDA 8,983 8,700 10,420 12,323 存货周转天数166.90 190.00 120.00 90.00 总资产周转率0.87 0.76 0.85 0.94 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 货币资金 31,838 36,748 43,084 51,033 每股收益3.25 2.68 3.19 3.76 应收账款及票据 139 89 112 130 每股净资产26.02 27.00 29.32 32.02 预付款项 482 1,222 935 1,611 每股经营现金流7.31 4.83 4.81 5.88 存货 21,057 20,988 15,221 13,109 每股股利0.80 0.88 1.05 1.24 其他流动资产 4,940 2,958 3,051 3,156 估值分析 流动资产合计 58,456 62,005 62,404 69,038 PE21 25 21 18 长期股权投资 2,200 2,283 2,367 2,454 PB2.6 2.5 2.3 2.1 固定资产 6,292 7,424 8,236 9,051 EV/EBITDA12.67 13.08 10.92 9.23 无形资产 2,128 2,127 2,125 2,124 股息收益率（%）1.18 1.30 1.55 1.82 非流动资产合计 20,414 19,723 19,750 19,718 资产合计 78,869 81,728 82,154 88,756 短期借款 369 369 369 369 现金流量表（百万元）2023A 2024E 2025E 2026E 应付账款及票据 6,403 5,802 3,203 2,942 净利润7,266 6,375 7,595 8,938 其他流动负债 8,556 9,276 6,684 7,002 折旧和摊销1,310 1,318 1,517 1,778 流动负债合计 15,329 15,447 10,256 10,314 营运资金变动5,957 2,004 590 1,238 长期借款 2,522 2,645 2,645 2,645 经营活动现金流15,126 9,996 9,955 12,174 其他长期负债 1,837 1,593 1,440 1,220 资本开支-1,801 -1,148 -871 -916 非流动负债合计 4,359 4,238 4,085 3,866 投资-2,923 0 0 0 负债合计 19,688 19,686 14,341 14,179 投资活动现金流-4,716 -181 -871 -916 股本 2,069 2,069 2,069 2,069 股权募资12 0 0 0 少数股东权益 5,348 6,176 7,164 8,326 债务募资-1,404 -616 0 0 股东权益合计 59,182 62,042 67,813 74,577 筹资活动现金流-4,628 -4,905 -2,748 -3,308 负债和股东权益合计 78,869 81,728 82,154 88,756 现金净流量5,990 4,909 6,336 7,950 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准评级说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 免责声明 公司评级行业评级 推荐相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 推荐相对基准指数涨幅5%以上 中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避相对基准指数跌幅5%以上 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，