行业议价能力增强，静待后续业绩回升

公司点评 桐昆股份(601233.SH) 证券研究报告 石油石化｜炼化及贸易行业议价能力增强，静待后续业绩回升 2024年11月01日 预测指标 2022A2023A2024E2025E2026E 评级买入 主营收入(亿元) 619.93 826.40 930.79 977.78 1,027.41 归母净利润(亿元) 1.30 7.97 14.97 17.69 20.15 每股收益（元） 0.05 0.33 0.62 0.73 0.84 评级变动维持 交易数据 每股净资产（元） 14.39 14.71 15.28 15.96 16.73 当前价格（元） 12.07 P/E 218.13 35.64 18.98 16.05 14.10 52周价格区间（元） 10.25-16.34 P/B 0.82 0.80 0.77 0.74 0.70 总市值（百万） 29102.22 资料来源：iFinD，财信证券 流通市值（百万） 28918.49 投资要点： 总股本（万股） 241112.00 公司公布2024年三季报，前三季度营收760.49亿元，同比+23.17%； 流通股（万股） 239589.90 营业成本721.40亿元，同比+30.33%；归母净利润10.07亿元，同比 涨跌幅比较 +11.41%；扣非归母净利润8.25亿元，同比+14.27%。单三季度来看， 桐昆股份 炼化及贸易 公司营收278.34亿元，同比+12.03%；归母净利润-0.59亿元，同比 21% 11% 1% -9% -19% -29% 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 2024-11 % 1M 3M 12M 桐昆股份 -10.86 -14.09 -16.16 炼化及贸易 -6.69 1.21 -0.65 周策分析师 执业证书编号:S0530519020001 zhouce67@hnchasing.com 相关报告 1桐昆股份（601233.SH）公司点评：涤纶利润 持续恢复，期待旺季业绩弹性2024-09-18 2桐昆股份（601233.SH）三季报公司点评：行 业景气触底回升，公司业绩边际改善2023-11-07 3桐昆股份（601233.SH）：二季度业绩回升显著 布局炼化打开空间2023-07-19 -107.34%；费用率方面，前三季度费用率4.80%，较去年同期的4.83% 减少0.04pcts，其中销售费用率、管理&研发费用率和财务费用率分别为0.13%、3.41%、1.26%，较去年同期分别-0.01pcts、-0.38pcts、+0.36pcts。 第三季度涤纶长丝市场整体震荡下行。成本端，国际油价大幅下挫，聚酯原料端支撑不足。需求端随着淡季气氛深入，下游需求略显疲软。但头部企业挺价态度坚决，辅助支撑“一口价”模式，市场重心持稳运行，价差空间不降反增。三季度PX\PTA\MEG\POY市场均价分别为8246\5436\4629\7682元/吨，同比增长-6.60%\-9.6%\14.3%\-2.8%，环比增长-4.7%\-8.3%\3.8%\-1.5%。价差情况看，三季度涤纶平均价差1350元/吨，价差环比扩大155元/吨，体现出行业溢价能力在新模式下有明显提升。目前长丝市场价格处于低位，预计四季度在双11、双12电商节以及圣诞节的驱动下，行业景气度有望继续上行。 公司持续布局产业链。洋口港规划建设聚酯一体化项目建设年产500万吨PTA、240万吨聚酯纺丝，项目实现PTA-聚酯-纺丝连续生产，进一步提高公司产业链一体化水平。沭阳建设年产240万吨涤纶长丝（短纤）、500台加弹机、1万台织机、配套染整及公共热能中心项目，目前已实现部分产线达产，实现了聚酯-纺丝-加弹-坯布-染整的连续生产，为集团开拓下游产业。 盈利预测。预计公司2024-2026年实现营业收入分别为930.79、977.78、1027.41亿元，实现归母净利润分别为14.97、17.69、20.15亿元，EPS 分别为0.62、073、0.84元，BPS分别为15.28、15.96、16.73元，行业周期处于历史底部，给予公司2024年1.0-1.2倍PB，对应股价区间为 15.28-18.33元，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期，行业竞争环境恶化。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 报表预测(单位：亿元) 财务和估值数据摘要 利润表 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主要指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 619.93 826.40 930.79 977.78 1,027.41 营业收入 619.93 826.40 930.79 977.78 1,027.41 减:营业成本 599.88 784.55 876.86 919.91 965.91 增长率(%) 4.84 33.30 12.63 5.05 5.08 营业税金及附加 1.52 2.94 2.64 2.88 3.20 归属母公司股东净利润 1.30 7.97 14.97 17.69 20.15 营业费用 1.01 1.18 1.37 1.48 1.51 增长率(%) -98.22 512.12 87.79 18.20 13.88 管理费用 11.93 13.52 16.27 17.09 17.96 每股收益(EPS) 0.05 0.33 0.62 0.73 0.84 研发费用 16.55 17.55 22.53 23.51 23.80 每股股利(DPS) 0.00 0.04 0.05 0.06 0.07 财务费用 4.27 7.83 11.22 9.64 8.34 每股经营现金流 0.44 1.29 2.29 2.30 2.44 减值损失 -1.74 -0.39 -1.19 -1.25 -1.31 销售毛利率 0.03 0.05 0.06 0.06 0.06 加:投资收益 12.32 3.21 19.97 19.97 19.97 销售净利率 0.00 0.01 0.02 0.02 0.02 公允价值变动损益 0.30 -0.15 0.00 0.00 0.00 净资产收益率(ROE) 0.00 0.02 0.04 0.05 0.05 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投入资本回报率(ROIC) 0.00 0.03 0.03 0.04 0.04 营业利润 -3.63 5.79 20.70 24.00 27.36 市盈率(P/E) 218.13 35.64 18.98 16.05 14.10 加:其他非经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 市净率(P/B) 0.82 0.80 0.77 0.74 0.70 利润总额 -3.25 6.24 20.92 24.22 27.58 股息率(分红/股价) 0.00 0.00 0.00 0.00 0.01 减:所得税 -4.62 -1.97 5.55 6.05 6.89 主要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润 1.36 8.21 15.37 18.16 20.68 收益率 减:少数股东损益 0.06 0.24 0.40 0.47 0.54 毛利率 3.23% 5.06% 5.79% 5.92% 5.99% 归属母公司股东净利润 1.30 7.97 14.97 17.69 20.15 三费/销售收入 2.78% 2.73% 3.10% 2.88% 2.71% 资产负债表 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EBIT/销售收入 0.16% 1.70% 3.45% 3.46% 3.50% 货币资金 116.70 116.16 93.08 97.78 102.74 EBITDA/销售收入 4.54% 6.11% 7.14% 7.16% 7.20% 交易性金融资产 4.90 2.24 2.24 2.24 2.24 销售净利率 0.22% 0.99% 1.65% 1.86% 2.01% 应收和预付款项 17.85 26.34 26.02 27.33 28.72 资产获利率 其他应收款（合计） 0.48 1.41 1.05 1.11 1.16 ROE 0.38% 2.25% 4.06% 4.60% 4.99% 存货 73.86 102.49 103.84 108.94 114.38 ROA 0.14% 0.78% 1.51% 1.80% 2.06% 其他流动资产 10.83 12.42 13.46 14.14 14.86 ROIC -0.04% 2.70% 3.28% 3.57% 3.89% 长期股权投资 185.02 188.34 208.12 227.89 247.67 资本结构 金融资产投资 0.22 0.22 0.22 0.22 0.22 资产负债率 61.16% 65.07% 62.36% 60.49% 58.30% 投资性房地产 0.44 0.51 0.44 0.38 0.31 投资资本/总资产 70.85% 69.96% 71.20% 69.72% 68.10% 固定资产和在建工程 439.13 529.43 499.90 468.55 435.37 带息债务/总负债 63.20% 59.24% 54.22% 50.35% 45.72% 无形资产和开发支出 22.94 28.58 23.82 19.06 14.29 流动比率 0.57 0.56 0.51 0.51 0.52 其他非流动资产 29.03 16.31 16.30 16.30 16.30 速动比率 0.35 0.28 0.24 0.24 0.24 资产总计 901.40 1,024.46 988.50 983.92 978.26 股利支付率 0.00% 12.89% 7.87% 7.87% 7.87% 短期借款 195.07 209.74 195.59 206.04 210.75 收益留存率 100.00% 87.11% 92.13% 92.13% 92.13% 交易性金融负债 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产管理效率 应付和预收款项 134.47 155.39 178.90 187.69 197.07 总资产周转率 0.69 0.81 0.94 0.99 1.05 长期借款 153.35 185.15 138.69 93.62 50.03 固定资产周转率 2.65 1.87 2.11 2.23 2.36 其他负债 68.45 116.35 103.29 107.79 112.51 应收账款周转率 44.13 66.08 58.60 58.60 58.60 负债合计 551.34 666.63 616.47 595.13 570.36 存货周转率 8.12 7.65 8.44 8.44 8.44 股本 24.11 24.11 24.11 24.11 24.11 估值指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 137.32 136.10 136.10 136.10 136.10 EBIT 1.01 14.07 32.13 33.86 35.92 留存收益 185.55 194.49 208.28 224.58 243.14 EBITDA 28.12 50.53 66.50 70.05 73.93 归属母公司股东权益 346.98 354.70 368.49 384.79 403.36 NOPLAT -0.21 17.22 23.49 25.11 26.65 少数股东权益 3.08 3.13 3.53 4.00 4.54 归母净利润 1.30 7.97 14.97 17.69 20.15 股东权益合计 350.06 357.83 372.02 388.8