业绩超预期，提升三年股东回报50%

事件 2024年11月4日，公司公告三季报，Q3总收入30.7亿美元/+5% （剔除汇率影响+4%），核心经营利润3.69亿美元/剔除汇率影响 +18%，经调整归母净利2.97亿美元/+20%（剔除汇率影响+19%）。 点评 提效+创新收效良好，计划进一步提升加盟比例。Q3整体餐厅利润 率17.0%/持平，剔除1500万美元影响餐厅层面可比项目后 +0.5pct，管理费用率4.5%/-1.3pct。新店型，肯悦咖啡“肩并肩”模式对门店销售及利润产生正贡献，截至11月初突破500家；必 胜客WOW从广东省向外扩张，已覆盖10个省份、门店数增至150家，期待其对必胜客同店及扩大覆盖客群的正面影响。Q3公司净开店438家，其中加盟净增145家、占比33%，计划未来几年肯德 基净开店中加盟比例逐步提升至40-50%、必胜客提升至20%-30%。 492.00 1,200 肯德基：同店降幅环比收窄1pct，客单企稳。Q3肯德基不变汇率 448.00 1,000 港币(元)成交金额(百万元) 系统销额+6%（前值+5%），同店销售额-2%（前值-3%），其中单量 +1%（前值+4%）、客单38元/-3%（前值37元/-6%），客单环比Q2稳中微升；餐厅利润率18.3%/-0.3pct、剔除影响可比性项目后 +0.3pct，食材/员工/租金及其他经营开支占收入比同比分别 +0.4/持平/-0.1pct；门店新增/净增431/352家、维持较快速度，其中加盟净增134家、占比38%。 必胜客：同店降幅环比收窄2pct，利润率继续较明显改善。Q3必 胜客不变汇率系统销额+2%（前值+1%），同店销售额-6%（前值-8%），其中单量+4%（前值+2%）、客单价82元/-9%（前值88元/-9%），客单下降源于大众化定价策略及外卖一人食占比上升，餐厅利润率12.8%/+0.1pct、剔除影响可比性项目后+0.6pct，食材/员工/租金及其他经营开支占收入比同比+1.5/-0.6/-1.0pct。 上调24~26年股东回报50%。公司计划提升24~26年合计股东回报 至45亿美元（较此前计划提升50%），折合年均15亿美元、对应11/4收盘价股息率约8.5%；其中24年前三季度已回购10.6亿美元、现金分红1.87亿美元。我们认为公司现金流稳健、账面净现金充沛（截至Q3末31.5亿美元），注重股东长期回报。 盈利预测、估值与评级 404.00 360.00 316.00 272.00 228.00 231106 240206 240506 成交金额百胜中国 240806 恒生指数 800 600 400 200 0 主要财务指标 项目 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 9,569 10,978 11,410 12,496 13,385 营业收入增长率 -2.88% 14.72% 3.94% 9.52% 7.12% 归母净利润(百万元) 442 827 916 1,012 1,088 归母净利润增长率 -55.35% 87.10% 10.82% 10.39% 7.51% 摊薄每股收益(元) 1.05 1.99 2.51 2.96 3.38 每股经营性现金流净额 3.38 3.62 4.37 5.49 6.13 ROE(归属母公司)(摊 6.82% 12.91% 15.78% 19.08% 22.31% 薄)P/E NA NA 18.90 17.45 16.23 P/B 220.44 164.27 125.93 128.90 131.91 Q4同店低基数下望改善，红利属性突出，长期新店型、加盟看点足。预计24E~26E归母净利9.2/10.1/10.9亿美元，同比+10.8%/10.4%/7.5%，对应PE18.9/17.5/16.2X，维持“买入”评级。 风险提示 餐饮需求恢复不及预期；降本速度不及预期；食品安全风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表(美元百万) 资产负债表(美元百万) 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 9,853 9,569 10,978 11,410 12,496 13,385 货币资金 1,136 1,130 1,128 959 571 278 增长率 19.2% -2.9% 14.7% 3.9% 9.5% 7.1% 应收款项 288 371 382 402 440 472 主营业务成本 7,734 7,829 8,701 9,119 9,954 10,662 存货 432 417 424 443 484 518 %销售收入 78.5% 81.8% 79.3% 79.9% 79.7% 79.7% 其他流动资产 2,860 2,022 1,497 1,195 997 799 毛利 2,119 1,740 2,277 2,291 2,542 2,723 流动资产 4,716 3,940 3,431 3,000 2,493 2,066 %销售收入 21.5% 18.2% 20.7% 20.1% 20.3% 20.3% %总资产 35.7% 33.3% 28.5% 26.0% 22.0% 18.6% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 414 266 0 0 0 0 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 2,251 2,118 2,310 2,526 2,738 2,917 加盟及联营相关开支 713 313 392 448 497 549 %总资产 17.0% 17.9% 19.2% 21.9% 24.2% 26.2% %销售收入 7.2% 3.3% 3.6% 3.9% 4.0% 4.1% 无形资产 5,026 4,366 4,299 4,377 4,450 4,520 管理费用 564 594 638 551 581 597 非流动资产 8,507 7,886 8,600 8,536 8,822 9,071 %销售收入 5.7% 6.2% 5.8% 4.8% 4.6% 4.5% %总资产 64.3% 66.7% 71.5% 74.0% 78.0% 81.4% 关店减值及其他收益净额 28 57 29 27 24 25 资产总计 13,223 11,826 12,031 11,536 11,314 11,137 %销售收入 0.3% 0.6% 0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 短期借款 0 0 168 163 148 133 息税前利润（EBIT） 1,332 601 1,061 1,200 1,328 1,429 应付款项 830 727 786 823 899 963 %销售收入 13.5% 6.3% 9.7% 10.5% 10.6% 10.7% 其他流动负债 1,553 1,439 1,468 1,518 1,662 1,780 财务费用 -60 -84 -169 -136 -148 -159 流动负债 2,383 2,166 2,422 2,504 2,709 2,876 %销售收入 -0.6% -0.9% -1.5% -1.2% -1.2% -1.2% 长期贷款 40 42 44 44 44 44 其他长期负债 2,878 2,458 2,446 2,400 2,400 2,400 负债 5,301 4,666 4,912 4,948 5,153 5,320 投资收益 -54 -26 -49 50 0 0 普通股股东权益 7,056 6,482 6,405 5,806 5,303 4,876 %税前利润 -3.9% -3.8% -4.0% 3.7% 0.0% 0.0% 其中：股本 4 4 4 4 3 3 营业利润 734 658 1,135 1,146 1,320 1,421 未分配利润 7,587 6,581 6,630 6,032 5,529 5,102 营业利润率 7.4% 6.9% 10.3% 10.0% 10.6% 10.6% 少数股东权益 866 678 714 782 859 942 营业外收支 负债股东权益合计 13,223 11,826 12,031 11,536 11,314 11,137 税前利润利润率 1,39214.1% 685 7.2% 1,23011.2% 1,33611.7% 1,47611.8% 1,58811.9% 比率分析 所得税 369 207 329 352 388 417 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税率 26.5% 30.2% 26.7% 26.3% 26.3% 26.3% 每股指标 净利润 1,023 478 901 984 1,089 1,171 每股收益 2.34 1.05 1.99 2.51 2.96 3.38 少数股东损益 33 36 74 68 77 83 每股净资产 16.49 15.48 15.72 15.88 15.51 15.16 归属于母公司的净利润 990 442 827 916 1,012 1,088 每股经营现金净流 2.64 3.38 3.62 4.37 5.49 6.13 净利率 10.0% 4.6% 7.5% 8.0% 8.1% 8.1% 每股股利 0.48 0.48 0.52 0.68 1.18 1.52 回报率 现金流量表(美元百万) 净资产收益率 14.03% 6.82% 12.91% 15.78% 19.08% 22.31% 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 7.49% 3.74% 6.87% 7.94% 8.94% 9.77% 净利润 990 442 827 916 1,012 1,088 投入资本收益率 12.29% 5.82% 10.60% 13.01% 15.41% 17.58% 少数股东损益 33 36 74 68 77 83 增长率 非现金支出 43 537 551 18 73 79 主营业务收入增长率 19.24% -2.88% 14.72% 3.94% 9.52% 7.12% 非经营收益 EBIT增长率 25.07% -54.88% 76.54% 13.14% 10.66% 7.59% 营运资金变动 -418 -168 -358 50 139 115 净利润增长率 26.28% -55.35% 87.10% 10.82% 10.39% 7.51% 经营活动现金净流 1,131 1,413 1,473 1,599 1,877 1,970 总资产增长率 21.59% -10.56% 1.73% -4.11% -1.92% -1.57% 资本开支 -689 -679 -710 -908 -939 -937 资产管理能力 投资 -56 176 -38 300 200 200 应收账款周转天数 3.0 2.5 2.2 2.2 2.2 2.2 其他 -110 -19 5 365 8 8 存货周转天数 19.3 19.5 17.4 17.1 16.8 16.9 投资活动现金净流 -855 -522 -743 -243 -731 -729 应付账款周转天数 35.8 35.8 31.3 31.8 31.1 31.4 股权募资 -75 -466 -613 -1,250 -1,095 -1,011 固定资产周转天数 73.4 82.2 72.6 76.3 75.8 76.0 债权募资 0 0 164 -5 -15 -15 偿债能力 其他 -238 -378 -267 -255 -409 -494 净负债/股东权益 22.49% 19.13% 21.49% 25.01% 32.80% 39.53% 筹资活动现金