经营数据环比继续改善，拟将2024-2026年股东回报提升50%

证券研究报告|2024年11月06日 核心观点公司研究·海外公司财报点评 百胜中国（09987.HK） 经营数据环比继续改善，拟将2024-2026年股东回报提升50% 优于大市 2024Q3核心经营利润同增18.3%，环比Q2继续提速。2024Q3，公司实现收入30.7亿美元/+5.4%，季度收入创历史新高；核心经营利润3.69亿美元 /+18.3%；经调整净利润2.97亿美元/+19.8%，收入利润增速表现环比Q2（收入+1%/核心经营利润+12%/经调整净利润+7%）继续提速。2024年前三季度，公司实现收入87.1亿美元/+2.6%；经调整营业利润10.11亿美元/+1.1%； 经调整净利润7.96亿美元/+8.0%，前三季度经营数据同比增速均已转正。 2024Q3核心品牌同店表现环比继续企稳。2024Q3，系统销售额同增4%，得益于净增门店贡献；整体同店销售同比-3%，环比24Q2（-4%）收窄。分品牌看，肯德基同店销售同比-2%，环比Q2（-3%）收窄，其中客流（+1%）增速连续7个季度实现正增长，折扣降低助力客单价（-3%）环比Q2(-7%)降幅收窄；必胜客同店销售同比-6%，环比Q2（-8%）降幅同样收窄，其中客单价降幅（-9%）环比持平，系必胜客仍执行高性价比策略，客流增速(+4%)环比Q2(+2%)提速继续向好，性价比战略效果继续体现。 前三季度开店节奏合预期，维持全年扩张计划。2024Q3，公司门店净增438家，其中肯德基/必胜客分别净增352/102家，期末门店数达11283/3606家。公司维持2024年净增1500-1700家门店扩张计划，前三季度公司 已经净增1217家，已完成全年目标（以中位数1600家门店计算）的76%。 餐厅利润率保持稳定，管理费率优化助力盈利上行。2024Q3，原材料/人工/租金分别同比+0.6/-0.2/-0.3pct，故餐厅利润率17.0%同比持平。但期内管理费率同比-1.3pct优化明显，带动经营利润率同比增0.4pct；经调整净利率9.7%，同比+1.2pct，系成本费用改善及美团投资收益综合贡献。 创新店型多元创收，加码加盟战略，拟将2024-2026年股东回报提升50%。公司旗下平价咖啡肯悦咖啡期内销售额与咖啡销售同增超30%，年底预计将超600家；必胜客推出WOW店型主打性价比，目前门店数已达150家。且公司持续加码加盟战略，肯德基未来加盟店净新开门店占比将逐步提至40%-50%，必胜客加盟净开占比将逐步提升至20-30%。前三季度通过股票回购与现金股息累计回馈超12.4亿美元，公司拟将2024-2026 年股东回馈金额由30亿美元提升至45亿美元，提升幅度达50%。 风险提示：消费力下行、下沉效果不佳、品牌孵化慢于预期、行业竞争加剧。 投资建议：2024年三季度同店以及展店延续强韧表现，且成本费用管控效果超预期，基于此我们维持2024-2026年收入117.79/128.98/140.98亿美元，提升归母净利润预测至9.03/9.85/10.70亿美元（调整幅度 +2.6%/+2.8%/+2.3%），基于最新股本假设2024-2026年EPS为2.37/2.59/2.81美元，对应PE估值为19.4/17.8/16.4x。复盘百胜中国历史估值水平，在经营业绩拐点出现时市场往往会给予公司估值溢价，综合考虑公司稳中向好的运营状态及促消费政策出台后潜在业绩改善预期，给予2024年PE目标23-25x，对应目标价为423.7-460.6港元，较最新收盘价仍有18%-28%空间，维持公司“优于大市”评级，继续强烈推荐。 社会服务·酒店餐饮 证券分析师：曾光证券分析师：钟潇 0755-821508090755-82132098 zengguang@guosen.com.cnzhongxiao@guosen.com.cnS0980511040003S0980513100003 证券分析师：张鲁010-88005377 zhanglu5@guosen.com.cnS0980521120002 基础数据 投资评级优于大市(维持) 合理估值 收盘价385.80港元 总市值/流通市值146841/1319百万港元 52周最高价/最低价404.20/224.15港元 近3个月日均成交额210.42百万港元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《百胜中国（09987.HK）-促消费政策频出经营望受益，持续回购彰显管理层信心》——2024-09-30 《百胜中国（09987.HK）-高基数影响同店短期承压略降，门店扩张节奏趋势向好》——2024-05-05 《百胜中国（09987.HK）-2023年财报点评-费用管控效果良好，重申中线增长目标》——2024-02-08 《百胜中国（09987.HK）—2023H1业绩点评-上半年净利润创历史同期新高，展店进程提速》——2023-08-10 《百胜中国（09987.HK）-2022财年年报点评-经营韧性再验证，品牌扩张边际提速》——2023-02-09 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万美元) 9,569 10,978 11,779 12,898 14,098 (+/-%) -2.9% 14.7% 7.3% 9.5% 9.3% 净利润(百万美元) 442 827 903 985 1070 (+/-%) -55.4% 87.1% 9.2% 9.1% 8.6% 每股收益（美元） 1.16 2.17 2.37 2.59 2.81 EBITMargin 8.0% 11.0% 7.7% 7.8% 8.0% 净资产收益率（ROE） 6.8% 12.9% 12.7% 12.4% 12.2% 市盈率（PE） 39.7 21.2 19.4 17.8 16.4 EV/EBITDA 186.5 117.2 109.2 100.0 91.6 市净率（PB） 2.71 2.74 2.46 2.22 2.00 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 证券研究报告 2024Q3经调整经营利润同增13.5%，优于市场预期。2024Q3，公司实现收入30.7亿美元，同比+5.4%，创下历史新高；经营利润3.71亿美元，同比+14.9%；核心 经营利润3.69亿美元，同比+18.3%；归母净利润2.97亿美元，同比+21.7%；经调整净利润2.97亿美元，同比+19.8%，收入利润增速环比Q2均大幅提速。2024年前三季度，公司实现收入87.1亿美元，同比+2.6%；经调整营业利润10.11亿 美元，同比+1.1%；经调整归母净利润7.96亿美元，同比+8.0%。 图1：百胜中国单三季度营业收入/利润及对应增速图2：百胜中国前三季度营业收入/利润及对应增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 2024Q3同店销售降幅持续企稳。2024Q3，系统销售额同增4%，主要得益于净增门店的贡献；公司同店销售同比-3%，环比24Q2（-4%）收窄。分品牌看，肯德基同店销售同比-2%，环比Q2（-3%）收窄，其中客流增速在高基数基础上略有放缓且已连续7个季度实现正增长，客单价则在折扣收窄带动下降幅收窄；必胜客同店销售同比-6%，环比Q2（-8%）降幅同样收窄，其中客单价降幅环比持平，主要系必胜客仍在执行高性价比产品策略（翻新旧店推出必胜客WOW店等尝试），客流增速环比提速继续向好。 表1：肯德基/必胜客同店收入以及对应客流、客单价表现 20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3 整体 -15% -11% -6% -4% 10% 5% -7% -11% -8% -16% 0% -4% 8% 15% 4% 4% -3% -4% -3% 肯德基 -11% -10% -6% -4% 5% 4% -8% -12% -9% -16% 0% -3% 8% 15% 4% 3% -2% -3% -2% 客流 -20% -10% -9% -13% -14% -18% -20% -14% -25% -7% -16% 6% 21% 9% 16% 4% 4% 1% 客单价 12% 4% 5% 8% 8% 6% 6% 6% 12% 8% 16% 2% -5% -5% -11% -6% -7% -3% 必胜客 -31% -12% -7% -5% 38% 11% -5% -8% -5% -15% 2% -8% 7% 13% 2% 6% -5% -8% -6% 客流 -5% -5% -2% 2% 9% -1% -4% -3% -20% 2% -2% 13% 27% 12% 15% 8% 2% 4% 客单价 -7% -1% -3% -7% -11% -10% -8% -2% 6% 0% -5% -5% -11% -9% -8% -12% -9% -9% 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 前三季度开店节奏合预期，维持全年扩张计划。2024Q3，公司门店净增438家，其中肯德基/必胜客分别净增352/102家，维持稳定扩张态势。2024年公司依旧维持全年净增1500-1700家门店计划（对应资本开支为7-8.5亿美元），前三季 度公司已经净增1217家，已完成全年目标（以净增1600家门店计划）的76%。 会员体量持续扩容，外卖增长亮眼。2024年三季度，数字订单收入达26.1亿美元，占餐厅收入的90%，占比环比（Q2~90%）保持稳定。季度末肯德基、必胜客的会员数合计超过5.1亿(二季度末时为4.95亿)，会员销售额占肯德基/必胜客两品牌系统销售额的64%。三季度外卖收入同增18%，延续过往10年的双位数增速表现，占餐厅收入占比为40%。 图3：百胜中国整体/肯德基/必胜客季度净增门店图4：百胜中国会员数量级会员销售餐厅收入占比 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 餐厅利润率保持稳定，管理费率改善助力盈利能力提升。2024Q3，食品及原材料占比为31.7%，同比+0.6pct，预计与公司推行高性价比产品有关；薪金及雇员福利占比约25.1%，同比-0.2pct；物业租金及其他经营开支占比约26.2%，同比 -0.3pct，整体而言公司餐厅利润率约17.0%，同比持平。但管理费用持续优化下，三季度管理费率同比-1.3pct，经营利润率持续改善同比增0.4pct；经调整净利率9.7%，同比+1.2pct，系成本费用改善及美团投资收益综合贡献。 图5：百胜中国第三季度成本费用率图6：百胜中国第三季度餐厅/经营/净利润率水平 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图7：肯德基第三季度成本费用率图8：肯德基第三季度餐厅/经营利润率 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图9：必胜客第三季度成本费用率图10：必胜客第三季度餐厅/经营利润率 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 创新店型多元创收，加码加盟战略。公司旗下咖啡平品牌肯悦咖啡表现亮眼，销售额与咖啡销售同增超30%，门店与肯德基门店共享厨房和运营，年底预计将超600家；必胜客推出WOW新店型，WOW门店模式主打性价比，通过简化菜单（SKU约40-50个，远低于传统店80-90个）和优化服务流程，目前门店数已达150家。伴随数字化能力提升以及加盟商质量提高，公司持续加码加盟战略，肯德基未来几年内加盟店在净新开门