大选前后，“特朗普交易”将如何演绎

证券研究报告|宏观专题报告 2024年10月29日 大类资产首席分析师：孙付邮箱：sunfu@hx168.com.cnSACNO：S1120520050004 联系电话：021-50380388 大类资产研究助理：杜树楷邮箱:dusk@hx168.com.cn联系电话：021-50380388 评级及分析师信息 大选前后，“特朗普交易”将如何演绎 投资要点: ►当前美国大选的竞选态势分析 特朗普在总统大选中已呈现出一定优势。最新民调数据显示，特朗普在平均支持率上已经反超哈里斯，目前领先0.2个百分点；Polymarket数据则显示，当前特朗普的胜选概率为65.9%，大幅领先于哈里斯的34.2%。 共和党在参议院和众议院选举中，同样处于领先地位。Polymarket数据显示，共和党同时赢下总统选举和参众两院的概率最高，达到约48%。 ►特朗普上一任期经济和大类资产表现回顾 经济方面，特朗普上一任期内以“美国优先”为核心，主要政策涉及减税、贸易保护、移民限制、放松能源和金融监管等方面。期间，美国经济实现了较快增长，GDP环比年化增速达到2.84%，高于前后的奥巴马和拜登政府。 大类资产表现方面：美股走出持续上涨行情；美元和黄金在2018年关税政策陆续落地后也转入上行区间。有色金属（除黄金）和新兴市场股指由于受到关税和美国贸易政策的影响，自2018年起开始回落。美国原油产量自 2018年显著增加，油价达到高点（伊朗核问题）后持续回落。美债利率走势则更多跟随美联储货币政策变化，先升后降。 ►如果特朗普再度当选，大类资产走势将如何？ 10月份以来，特朗普支持率持续上升，市场“特朗普交易”情绪也随之升温。从大类资产表现来看，整体呈现出美股、美债利率、美元和黄金价格齐涨的局面。 基于特朗普竞选政策主张，如果其当选，参考历史对未来资产做如下预判：美债：特朗普干预美联储政策的程度是关键。如果干预幅度较大，则会加快降息节奏；反之，财政扩张和减税下美国经济较强增长，以及关税和移民政策下通胀压力上升，制约美联储降息，美债利率下行将受限。 美股：短期，大选后政治不确定性下降，有助于推动美股上涨。中期，减税下企业盈利前景乐观、叠加降息，美股有望持续上涨。 美元：关税政策将是影响美元走势的主要因素。若关税政策推升通胀，减税 下美国经济增长较强，将会推动美元指数上升。 黄金：关税带来贸易摩擦、财政扩张带来债务膨胀，避险需求和财政赤字货币化将对黄金价格形成支撑。 原油：特朗普政府将放宽对于化石能源生产的限制，美国原油供给上升，若中东局势不再进一步恶化，预期原油价格中枢将下移。 普通有色金属：整体前景趋于平淡，关税上调将损害全球经济增长和稳定，相关金属商品需求将承压。 新兴市场：贸易政策将对新兴市场表现产生一定影响。考虑到已有应对特朗普上一任期关税冲突的经验，新兴市场政府可能会提前储备政策，一定程度上对冲关税的负面影响。 风险提示 地缘政治动荡、宏观经济出现超预期变化。 正文目录 1.当前美国大选的竞选态势分析3 1.1.当前的竞选态势3 1.2.特朗普和哈里斯竞选政策对比5 2.特朗普上一任期经济和大类资产表现回顾7 2.1.主要政策和经济回顾7 2.2.大类资产表现回顾8 3.如果特朗普再度当选，大类资产走势将如何？11 4.风险提示13 图表目录 图1特朗普和哈里斯在民调中的平均支持率(%)3 图2特朗普和哈里斯的摇摆州平均民调支持情况(%)3 图3特朗普和哈里斯在博彩网站的胜选概率(%)4 图4特朗普和哈里斯博彩网站摇摆州胜率情况(%)4 图5当前美国大选竞争态势4 图6参议院竞选态势5 图7众议院竞选态势5 图8Polymarket美国总统及参众两院不同竞选结果的概率（%）5 图9特朗普2017-2020年任期内美股表现10 图10特朗普2017-2020年任期内美债利率表现(%)10 图11特朗普2017-2020年任期内美元表现10 图12特朗普2017-2020年任期内黄金和原油表现10 图13特朗普2017-2020年任期内普通有色金属表现11 图14特朗普2017-2020年任期内新兴市场表现11 图152024年竞选阶段美股表现11 图162024年竞选阶段美债利率表现(%)11 图172024年竞选阶段美元表现12 图182024年竞选阶段黄金和原油表现12 图192024年竞选阶段普通有色金属表现12 图202024年竞选阶段新兴市场表现12 表1特朗普和哈里斯竞选政策对比6 表22017-2020年任期内特朗普的主要政策回顾7 表3特朗普任期内经济表现回顾8 表4特朗普上一任期内大类资产表现回顾8 表5特朗普当选对于大类资产走势的影响13 美国大选将于2024年11月5日开始，目前已进入最后冲刺阶段。10月以来，特朗普的支持率和胜选概率持续上升，市场“特朗普交易”情绪亦显著升温。本报告将深入分析当前美国大选形势，系统回顾特朗普上一任期内的主要政策以及经济和大类资产表现，并对特朗普如果再度当选后，大类资产的走势进行研判。 1.当前美国大选的竞选态势分析 1.1.当前的竞选态势 进入10月份，哈里斯的竞选“蜜月期”已过，加之现政府在应对飓风灾害中的表现不尽人意，以及其竞选搭档蒂姆·沃尔兹在副总统辩论中表现欠佳，导致公众对哈里斯团队执政能力的信任度下降。相较之下，特朗普在竞选中的表现更为稳定，支持率和胜选概率也持续上升。 最新数据显示，特朗普在平均民调数据上已经反超哈里斯0.2个百分点，而在博彩胜率上特朗普则大幅领先。RCP数据显示，10月26日特朗普的平均民调支持率已经反超哈里斯。截至10月28日，特朗普的平均民调支持率为48.6%，而哈里斯为48.4%。截至10月28日，博彩网站Polymarket的数据则显示，特朗普的胜选概率为 65.9%，显著领先于哈里斯的34.2%（近似导致和大于100%）。 虽然民调数据较为接近，但是综合来看，当前特朗普的在总统大选中已呈现一定优势。具体理由如下： 第一，当前特朗普民调数据已经实现反超，且支持率呈现出上升趋势。 第二，民调数据可能低估了特朗普的实际支持率。民调受访人回答并不直接与收益挂钩。由于“政治正确”等因素的影响（例如，支持女性候选人、特朗普的刑事指控未完全撤销），一些受访者在回答时可能存在“口是心非”的情况，从而低估的特朗普的实际支持率（2016年同期民调支持率数据，希拉里领先特朗普5.6个百分点）。 第三，博彩网站基于投注数据计算的胜率直接与收益挂钩，因此可信度略高于民调数据，Polymarket中特朗普的领先优势更加明显。 第四，7个摇摆州的投票结果对赢得选举至关重要。当前民调和博彩数据上，特朗普在7个摇摆州均领先于哈里斯。 图1特朗普和哈里斯在民调中的平均支持率(%)图2特朗普和哈里斯的摇摆州平均民调支持情况(%) 特朗普哈里斯/拜登 特朗普哈里斯 49.2 49.2 48.4 48.6 48.1 47.947.847.8 47.747.8 47.1 47.8 47.6 46 50 51% 50% 49% 48% 47% 46% 45% 44% 43% 06-15 06-22 06-29 07-06 07-13 07-20 07-27 08-03 08-10 08-17 08-24 08-31 09-07 09-14 09-21 09-28 10-05 10-12 10-19 10-26 42% 拜登电 48.6% 48.4% 视辩论 哈里斯 参选 哈里斯电 视辩论 副总统 辩论49 48 47 46 45 44 资料来源：RCP，Bloomberg，华西证券研究所资料来源：RCP，Bloomberg，华西证券研究所，截至10月28 日，州名后数字为选举人票数 图3特朗普和哈里斯在博彩网站的胜选概率(%)图4特朗普和哈里斯博彩网站摇摆州胜率情况(%) 特朗普哈里斯/拜登 特朗普哈里斯 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 拜登电 视辩论 哈里斯 参选 哈里斯电 视辩论 副总统80 74 74 71 62 64 59 54 47 39 41 37 26 26 29 辩论 65.9% 34.2% 70 60 50 40 30 20 10 0 06-0107-0108-0109-0110-01 资料来源：Polymarket，Bloomberg，华西证券研究所资料来源：Polymarket，Bloomberg，华西证券研究所，截至 10月28日，州名后数字为选举人票数 图5当前美国大选竞争态势 资料来源：RCP，华西证券研究所，数据截至10月28日 参议院和众议院两院选举将制约总统施政空间。虽然美国总统具有较大的权力，但是部分法案（例如，个人和公司税调整、全面关税调整）仍需经由参议院和众议院两院的投票通过。因此，在总统选举之外，参众两院的席位也会对美国未来政策变化产生影响。博彩网站Polymarket数据显示，共和党同时赢下总统与参众两院，实现横扫（RepublicanSweep）的概率最高，约为48%。如果共和党大获全胜，则特朗普竞选提出的政策主张，落地时所面临的障碍将大幅减少。相对于国会分裂情形，美国财政扩张力度也将显著上升。 图6参议院竞选态势图7众议院竞选态势 资料来源：RCP，华西证券研究所，数据截至10月28日资料来源：RCP，华西证券研究所，数据截至10月28日 图8Polymarket美国总统及参众两院不同竞选结果的概率（%） 共和党全胜特朗普总统+共和党参议院+民主党众议院 民主党全胜哈里斯总统+共和党参议院+民主党众议院 拜登电视辩论哈里斯参选哈里斯电视辩论副总统辩论 60 50 40 30 20 10 04-24 05-01 05-08 05-15 05-22 05-29 06-05 06-12 06-19 06-26 07-03 07-10 07-17 07-24 07-31 08-07 08-14 08-21 08-28 09-04 09-11 09-18 09-25 10-02 10-09 10-16 10-23 0 资料来源：Polymarket，Bloomberg，华西证券研究所 1.2.特朗普和哈里斯竞选政策对比 在个人税收方面，特朗普将延续2017年的减税政策，而哈里斯则在扩大对低收入家庭减税措施的同时，对高收入群体进行加税。公司税方面，特朗普主张将国内制造业的税率降低至15%，而哈里斯则计划将公司税率提高至28%，以增加税收收入。 在贸易政策上，特朗普倾向于实施普遍性关税，而哈里斯则采用更具针对性的贸易政策，重点维护美国在半导体和清洁能源等领域的领导地位。 移民政策方面，特朗普采取更为严厉的立场，减少移民并驱逐无证移民。而哈里斯则支持扩大合法移民，但同时也在主张加强移民执法，以讨好选民。 在能源与环境方面，特朗普计划废除对绿色技术的补贴，放宽对石油和天然气开发的限制，而哈里斯则将继续投资清洁能源。 外交上，特朗普倾向于结束对乌克兰的援助，通过与俄罗斯谈判解决乌克兰战争，而哈里斯则将继续为乌克兰提供援助。 在对待美联储的态度上，哈里斯倾向于保持现状，继续维护美联储的独立性。而特朗普则倾向于干预美联储的决策，以图加快降息节奏，刺激企业投资。 根据哈里斯和特朗普的政策主张，可以预期双方任期内财政扩张的力度都相对较强，也难以有效解决美国当前的财政赤字问题。本次竞选中，双方都罕见地没有针对财政赤字问题进行较为激烈的辩论。未来，无论谁当选美国的财政赤字都可能会上升。 表1特朗普和哈里斯竞选政策对比 政策领域 哈里斯 特朗普 个人税收 •中低收入减税免税，高收入加税 •为收入低于40万美元的家庭延长2017年的减税政策 •扩大收入所得税抵免，覆盖无子女的低收入个体和 夫妇，扩大儿童税收抵免 •设立亿万富翁家加税，包括对未实现的收益征税