季报点评：电商渠道表现较好，以旧换新拉动回暖

慕思股份2024年三季报显示，公司收入12.49亿元（同比-11.2%），归母净利润1.49亿元（同比-8.3%），扣非归母净利润1.29亿元（同比-17.1%），Q3收入与利润承压，但Q4以旧换新活动有望带动回暖。

线下渠道持续优化，电商渠道快速增长
截至2024年Q2末，公司已开拓线下专卖店5700余家，覆盖主要KA卖场并占据有利位置，并在海外多个国家和地区设立专卖店。公司通过精准广告投放、产品套系化与智能化、存量用户价值挖掘等方式，打造360°金管家服务，提供专业增值服务，优化会员管理系统，提升复购及转介绍率。2024H1金管家服务覆盖率达85.85%（同比+1.2%），增值服务户数累计41.2万户（同比+11.4%），新增注册会员61.53万人（同比+119.8%），累计会员数达230.4万人，月均会员活跃度70余万人（同比+91.7%）。

以旧换新拉动回暖，积极推动参与提升
公司前瞻布局以旧换新，2024年4月启动“慕思焕新季”床垫以旧换新活动，推出高性价比新品与新服务，并提供补贴券；8月V6大家居启动全民普惠计划，更新迭代全品类产品，联合国际知名设计大师打造家居产品，满足以旧换新与老房改造需求。公司提供一站式以旧换新服务，解决旧床垫回收与换新难题，并通过环保化处理旧床垫。预计全国线下经销商参与度逐步提升，电商平台补贴覆盖单品逐步丰富，跨省补贴稳步推进。

盈利能力逆势稳定，营运能力稳步优化
2024年Q3公司毛利率为49.9%（同比-1.1pct），归母净利率11.9%（同比+0.4pct），销售/管理/研发费用率分别为25.2%/7.5%/4.3%（同比-4.2pct/+1.4pct/基本持平），费用投放稳步优化。2024年Q3经营性现金流净额为1.83亿元（同比+0.1亿元），存货/应收账款/应付账款周转天数分别为35/3/57天（同比-4/-5/-25天），营运能力优化。

盈利预测与研究结论
预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.9亿、8.6亿、9.5亿，对应PE分别为19X/18X/16X，维持“买入”评级。

风险提示
渠道开拓低于预期、地产复苏低于预期、行业竞争加剧。