23年年报及24年一季报点评：线下零售稳步增长，电商渠道表现亮眼

2024年05月04日 证券研究报告•23年年报及24年一季报点评 买入（维持）当前价：18.73元 喜临门（603008）轻工制造目标价：——元（6个月） 线下零售稳步增长，电商渠道表现亮眼 投资要点 业绩摘要：公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年公司实现营收86.8 亿元，同比+10.7%；实现归母净利润4.3亿元，同比+80.5%；实现扣非净利润 3.8亿元，同比+84.2%。单季度来看，2023Q4公司实现营收26.1亿元，同比 +24.4％；实现归母净利润0.4亿元；实现扣非后归母净利润-383.0万元。2024Q1公司实现营收17.6亿元，同比+20％；实现归母净利润0.7亿元，同比+20.2%；实现扣非后归母净利润0.7亿元，同比+48.6%。24Q1收入利润实现较快增长，彰显经营韧性。 毛利率延续增长，现金流同比改善。2023年公司整体毛利率为34.4%，同比 +2pp；2023Q4毛利率为34.7%，同比+5.2pp，毛利率实现较快增长。分产品看，公司床垫/软床及配套产品/沙发/木质家具的毛利率分别为38.3%（+1.5pp） 西南证券研究发展中心 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002电话：023-67511807 邮箱：cxin@swsc.com.cn 分析师：赵兰亭 执业证号：S1250522080002电话：023-67511807 邮箱：zhlt@swsc.com.cn 相对指数表现 /30.5%（+1.5pp）/25.6%（+0.3pp）/1.1%（+2.4pp）。分销售模式看，公司 经销店/大宗业务/线上销售分别实现毛利率45.1%（+1.7pp）/15.1%（+2.9pp） /44.4%（+3.4pp）。费用率方面，公司总费用率为27.3%，同比-0.3pp，费用率较稳定，其中销售费用率为20.3%，同比+0.7pp，主要由于电商业务营销投入增加；管理费用率为4.9%，同比-0.3pp；财务费用率为0.1%，同比-0.3pp；研发费用率为2.1%，同比-0.4pp。综合来看，公司净利率为4.9%，同比+1.9pp， 盈利能力回升。2024Q1公司毛利率为33.5%，同比+1.1pp；总费用率为28.1%， 5% -5% -16% -26% -37% -48% 喜临门沪深300 同比-1.7pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比 -0.8pp/-0.1pp/-1pp/+0.2pp；此外公司公允价值变动亏损963万元，同比减少 1870万；净利率为4.2%，同比持平。 线下零售渠道增长稳健，大宗及电商表现亮眼。分销售模式看，2023年公司经销店/大宗业务/线上销售分别实现营收36.9亿元（+2%）/30.9亿元（+16.6%） /18.0亿元（+22.0%），营收占比分别为43.0%（-3.1pp）/36.0%（+2.2pp）/21.0% （+2.1pp）。公司线下加盟商体系日益完善，从开店情况来看，截至2023年末，公司门店总数5653家，其中喜临门专卖店、喜眠专卖店、M&D专卖店（含夏图）门店数量分别为3551家、1612家、490家，净开店分别为271家、190家、-81家，喜临门及喜眠品牌门店扩张步伐稳健，渠道进一步下沉。线上渠道方面公司在天猫、京东等平台稳中求进，同时聚焦抖音等新平台发力内容营销，开辟新成长空间。外销方面，公司抓住机遇加快发展跨境电商业务，通过客户分层分级策略，深度拆解公司目标，精准施策，实现收入及利润稳健增长。 核心产品床垫保持较快增长，沙发营收暂时承压。分产品看，2023年公司床垫 /软床及配套产品/沙发/木制家具分别实现营收50.2亿元（+23.9%）/26.6亿元 （-1.1%）/7.7亿元（-14.6%）/1.3亿元（+27.9%），营收占比分别为57.8% （+6.2pp）/30.7%（-3.6pp）/8.9%（-2.6pp）/1.5%（+0.2pp），产品结构持续优化。公司深耕睡眠赛道，持续提升床垫产品的竞争力，进一步突出床垫品类的核心地位，营收延续较快增长；受M&D沙发销量不达预期影响，沙发产品营收有所下滑。 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年EPS分别为1.39元、1.61元、1.83 23/423/623/823/1023/1224/224/4 基础数据 数据来源：聚源数据 总股本(亿股)3.79 流通A股(亿股)3.79 52周内股价区间(元)13.23-26.69 总市值(亿元)70.99 总资产(亿元)86.79 相关研究 每股净资产(元)9.93 1.喜临门（603008）：Q3收入平稳增长，自主品牌渠道持续扩张(2023-11-06) 1 请务必阅读正文后的重要声明部分 元，对应PE分别为14倍、12倍、10倍。考虑到公司电商渠道较快增长，渠道稳步扩张，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格或大幅波动的风险、行业竞争加剧的风险、国际贸易摩擦的风险，渠道扩张不及预期的风险。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 8678.35 9810.27 11000.70 12249.66 增长率 10.71% 13.04% 12.13% 11.35% 归属母公司净利润（百万元） 428.87 525.75 611.08 693.61 增长率 80.54% 22.59% 16.23% 13.51% 每股收益EPS（元） 1.13 1.39 1.61 1.83 净资产收益率ROE 11.37% 12.91% 13.24% 13.28% PE 17 14 12 10 PB 1.92 1.71 1.52 1.35 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测与估值 关键假设： 假设1：伴随公司保持门店扩张节奏并推动渠道下沉，床垫核心产品保持较快增长，假设2024-2026年床垫收入增长分别为16%、14%、13%； 假设2：公司套系化销售成效逐步显现，软床及配套品收入保持稳健增长，假设 2024-2026年收入增长分别为10%、8%、8%。 基于以上假设，我们预测公司2024-2026年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 合计营业收入 8678.4 9810.3 11000.7 12249.7 yoy 10.7% 13.0% 12.1% 11.4% 营业成本 5696.0 6405.8 7141.7 7914.1 毛利率 34.4% 34.7% 35.1% 35.4% 床垫收入 5016.7 5819.4 6634.1 7496.6 yoy 23.9% 16% 14% 13% 成本 3096.18 3,578.9 4060.1 4572.9 毛利率 38.3% 38.5% 38.8% 39.0% 软床及配套产品 收入 2661.3 2927.5 3161.6 3414.6 yoy -1.1% 10% 8% 8% 成本 1850.94 2,019.9 2,175.2 2,339.0 毛利率 30.5% 31.0% 31.2% 31.5% 沙发收入 769.73 808.2 929.4 1041.0 yoy -14.6% 5% 15% 12% 成本 572.9 598.1 683.1 759.9 毛利率 25.6% 26.0% 26.5% 27.0% 木质家具收入 130.9 150.5 165.6 182.1 yoy 27.9% 15% 10% 10% 成本 129.41 146.0 157.3 173.0 毛利率 1.1% 3% 5% 5% 其他收入 99.7 104.7 109.9 115.4 yoy 2.4% 5% 5% 5% 成本 46.6 62.8 65.9 69.2 毛利率 53.3% 40% 40% 40% 数据来源：Wind，西南证券 我们选取软体家居头部品牌顾家家居、慕思股份为可比公司，可比公司2024年平均估 值为13倍。考虑到公司电商渠道较快增长，渠道稳步扩张，维持“买入”评级。 表2：可比公司wind一致预期 证券代码 证券简称 股价 EPS PE 2024E 2025E 2026E 2024E 2025E 2026E 603816 顾家家居 33.39 2.86 3.27 3.51 11.69 10.20 9.50 001323 慕思股份 34.55 2.27 2.57 2.83 15.19 13.42 12.21 平均值 13.44 11.81 10.86 数据来源：Wind，西南证券整理 附表：财务预测与估值 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 8678.35 9810.27 11000.70 12249.66 净利润 447.77 572.21 663.00 751.36 营业成本 5696.00 6405.77 7141.69 7914.08 折旧与摊销 337.99 269.50 269.50 269.50 营业税金及附加 54.90 66.96 74.63 84.52 财务费用 11.67 36.78 29.09 14.45 销售费用 1758.68 2011.10 2266.14 2547.93 资产减值损失 -2.21 0.00 0.00 0.00 管理费用 422.66 578.81 660.04 759.48 经营营运资本变动 214.99 -293.22 41.08 -18.66 财务费用 11.67 36.78 29.09 14.45 其他 242.89 32.27 26.38 24.13 资产减值损失 -2.21 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 1253.11 617.54 1029.04 1040.78 投资收益 13.95 5.00 5.00 5.00 资本支出 -399.37 -100.00 -100.00 -100.00 公允价值变动损益 -1.20 -7.41 -10.32 -6.31 其他 156.04 83.14 -5.32 -1.31 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -243.33 -16.86 -105.32 -101.31 营业利润 557.75 708.43 823.78 927.89 短期借款 -607.76 125.11 -200.00 -200.00 其他非经营损益 -2.34 -9.80 -10.05 -7.31 长期借款 -9.75 0.00 0.00 0.00 利润总额 555.41 698.63 813.73 920.57 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 所得税 107.64 126.42 150.73 169.21 支付股利 -30.99 -77.34 -86.98 -100.57 净利润 447.77 572.21 663.00 751.36 其他 -114.60 -241.25 -29.09 -14.45 少数股东损益 18.90 46.46 51.92 57.75 筹资活动现金流净额 -763.11 -193.48 -316.07 -315.02 归属母公司股东净利润 428.87 525.75 611.08 693.61 现金流量净额 246.67 407.20 607.65 624.44 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1938.88 2346.07 2953.72 3578.16 成长能力 应收和预付款项 1152.46 1374.58 1498.14 1680.55