2024年三季报点评：Q3业绩亮眼，海外布局拉升利润空间

思源电气（002028）2024年三季报点评 / Q3业绩亮眼，海外布局拉升利润空间 挖掘价值投资成长 2024年11月01日 / 【投资要点】 公司发布2024年三季报，报告期内，实现营业收入104.07亿元，同比+21.28%；实现归属于母公司净利润14.91亿元，同比29.88%；实现扣非后归属于母公司净利润14.05亿元，同比+26.52%；单Q3来看，实现营业收入42.11亿元，同比+29.39%，环比+20.87%；实现归属于母公司净利润6.04亿元，同比+34.95%，环比+15.34%；实现扣非后归属于母公司净利润5.65亿元，同比+31.34%，环比+13.01%。 盈利能力同比优化，费用端略有增长，研发继续保持高投入。报告期内，销售毛利率31.42%，同比1.31+pcts；销售净利率为14.60%，同比+0.76pcts。费用方面，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为4.69%/2.49%/0.27%，同比变动分别为+0.30/-0.14/+0.42pcts；研 发费用率7.06%，研发费用同比增长17.12%。 截至三季度末，存货为36.57e，同比年初增加27.86%；合同负债为22.36e，同比年初增加50.74%；存货、合同负债的增长均彰显出公司订单充沛。 子公司规划GIS产能扩建，彰显市场前景乐观。公司于10月25日公告控股子公司江苏思源高压开关有限公司，为提升公司整体品牌形象及市场竞争，支撑市场业务开拓，通过厂房规划的创新、工艺变革、质量提升等，计划投资“高压智能组合电器（GIS）生产基地建设项目”，项目计划总投资3亿元，预计项目建设期12个月。伴随该项目投产，将有利于支撑公司高压组合电器市场的业务开拓，满足未来交 付的产能需求，实现销售收入新突破。 坚持开拓海外，对公司总体业务量贡献持续增大。近年来，公司海外市场的订单增速均都高于国内市场，对公司业绩拉动作用明显，欧美市场电力设备存在较大改造空间，东南亚、中东、非洲等市场存在较大电力基础设施新建空间。公司在海外市场除与主要运营商保持良好合作外，也积极寻求网外业务机会，成为海外业务增长重要来源之一。 增持（维持） 东方财富证券研究所 证券分析师：周旭辉 证书编号：S1160521050001 证券分析师：郭娜 证书编号：S1160524070001 联系人：郭娜 电话：021-23586475 相对指数表现 60.68% 46.18% 31.67% 17.17% 2.66% -11.85% 11/11/13/15/17/19/1 思源电气沪深300 基本数据总市值（百万元) 61894.14 流通市值（百万元) 48214.34 52周最高/最低（元） 80.71/47.25 52周最高/最低（PE） 34.34/23.08 52周最高/最低（PB） 5.96/3.70 52周涨幅（%） 60.70 52周换手率（%） 263.33 相关研究 《盈利能力持续提升，海外增速亮眼》 2024.08.21 公司研究 电气设备 证券研究报告 【投资建议】 考虑到公司海外业务持续增长，盈利能力有所提升，订单充沛，市场地位继续保持;因此我们维持此前盈利预测，预计2024-2026年公司有望实现营业收入151.6/177.6/203.4亿元，同比增速分别为21.7%/17.1%/14.5%；实现归母净利润20.4/25.3/30.5亿元，同比增速分别为31.1%/23.6%/20.9%；对应EPS分别为2.63/3.26/3.93元，现价对应PE分别为30/24/20倍，维持“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 12460.03 15163.80 17758.77 20335.36 增长率(%) 18.25% 21.70% 17.11% 14.51% EBITDA（百万元） 2069.03 2461.92 3019.05 3606.11 归属母公司净利润（百万元） 1559.17 2044.07 2527.29 3054.71 增长率(%) 27.75% 31.10% 23.64% 20.87% EPS(元/股) 2.02 2.63 3.26 3.93 市盈率（P/E） 25.76 30.28 24.49 20.26 市净率（P/B） 3.88 5.07 4.30 3.63 EV/EBITDA 17.93 23.59 18.83 15.33 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 电网投资力度不及预期； 应收账款无法收回的风险； 订单执行不及预期等 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 2272.11 1265.35 2334.27 2739.24 净利润 1608.51 2108.38 2605.45 3149.19 折旧摊销 206.45 232.69 275.45 318.40 营运资金变动 316.73 -1007.63 -613.55 -818.92 其它 140.43 -68.09 66.93 90.57 投资活动现金流 -749.10 -392.07 -745.95 -773.09 资本支出 -728.13 -718.45 -735.81 -764.24 投资变动 404.08 -26.92 -29.15 -29.55 其他 -425.05 353.30 19.01 20.70 筹资活动现金流 -611.79 -140.80 -277.06 -333.56 银行借款 2.53 75.80 79.02 75.95 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 45.20 195.42 0.00 0.00 其他 -659.52 -412.02 -356.08 -409.51 现金净增加额 894.64 709.83 1311.26 1632.59 期初现金余额 2251.20 3145.84 3855.67 5166.93 期末现金余额主要财务比率 3145.84 3855.67 5166.93 6799.51 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 成长能力（%）营业收入增长 18.25% 21.70% 17.11% 14.51% 营业利润增长 32.50% 29.88% 22.94% 20.12% 归属母公司净利润增长 27.75% 31.10% 23.64% 20.87% 获利能力（%）毛利率 29.50% 29.99% 29.98% 29.82% 净利率 12.91% 13.90% 14.67% 15.49% ROE 15.01% 16.73% 17.56% 17.92% ROIC 15.63% 15.97% 16.70% 16.95% 偿债能力资产负债率（%） 43.06% 39.68% 36.93% 34.34% 净负债比率 - - - - 流动比率 1.88 2.07 2.25 2.45 速动比率 1.33 1.48 1.63 1.80 营运能力总资产周转率 0.72 0.77 0.80 0.81 应收账款周转率 3.17 3.29 3.51 3.69 存货周转率 3.30 3.48 3.62 3.70 每股指标（元）每股收益 2.02 2.63 3.26 3.93 每股经营现金流 2.94 1.63 3.01 3.53 每股净资产 13.42 15.74 18.54 21.96 估值比率P/E 25.76 30.28 24.49 20.26 P/B 3.88 5.07 4.30 3.63 EV/EBITDA 17.93 23.59 18.83 15.33 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产14756.27 16612.19 18841.78 21684.38 货币资金3327.92 4037.75 5349.00 6981.59 应收及预付5656.72 6354.52 6829.67 7484.90 存货2860.76 3243.87 3627.01 4083.21 其他流动资产2910.87 2976.06 3036.09 3134.67 非流动资产3977.07 4216.29 4654.09 5074.12 长期股权投资2.72 3.24 3.89 4.49 固定资产1579.45 1975.34 2374.48 2757.41 在建工程106.38 161.79 190.56 219.84 无形资产482.34 487.37 491.97 497.09 其他长期资产1806.19 1588.56 1593.20 1595.31 资产总计18733.34 20828.48 23495.88 26758.50 流动负债7850.58 8021.76 8378.09 8839.68 短期借款81.82 107.36 136.12 166.57 应付及预收4967.16 5042.74 5146.91 5391.43 其他流动负债2801.59 2871.65 3095.06 3281.68 非流动负债216.85 242.52 298.13 349.98 长期借款30.00 80.26 130.52 176.02 应付债券0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债186.85 162.26 167.61 173.96 负债合计8067.43 8264.28 8676.23 9189.67 实收资本773.91 776.30 776.30 776.30 资本公积159.22 352.25 352.25 352.25 留存收益9386.67 11098.47 13275.75 15930.46 归属母公司股东权益10384.24 12218.22 14395.51 17050.22 少数股东权益281.67 345.98 424.14 518.61 负债和股东权益18733.34 20828.48 23495.88 26758.50 利润表（百万元）至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入12460.03 15163.80 17758.77 20335.36 营业成本8784.34 10616.29 12435.48 14271.42 税金及附加78.04 95.53 110.10 122.01 销售费用582.31 712.70 825.78 915.09 管理费用357.99 433.68 479.49 498.22 研发费用916.82 1122.12 1253.77 1329.93 财务费用-3.01 -75.01 -88.41 -116.82 资产减值损失-131.41 -7.70 -5.01 -4.31 公允价值变动收益13.39 -9.00 15.30 -1.00 投资净收益19.79 15.16 17.76 20.34 资产处置收益0.75 -1.52 0.89 0.61 其他收益212.31 121.31 143.85 162.68 营业利润1778.08 2309.29 2838.99 3410.22 营业外收入4.40 7.45 5.54 7.60 营业外支出11.08 12.50 12.52 13.30 利润总额1771.41 2304.24 2832.01 3404.52 所得税162.90 195.86 226.56 255.34 净利润1608.51 2108.38 2605.45 3149.19 少数股东损益49.34 64.31 78.16 94.48 归属母公司净利润1559.17 2044.07 2527.29 3054.71 EBITDA2069.03 2461.92 3019.05 3606.11