收入同比逆势增长,国内水泥价格下滑拖累盈利。2024年1-9月实现营收247.19亿元,同比+2.29%,归母净利润11.38亿元,同比-39.26%,扣非归母净利润10.63亿元,同比-41.69%,EPS为0.55元/股;其中Q3单季营收84.82亿元,同比+1.78%,Q1、Q2单季同比+6.87%/-0.54%,归母净利润4.08亿元,同比-40.17%,Q1、Q2单季同比-28.43%/-41.45%,扣非归母净利润3.83亿元,同比-41.34%,Q1、Q2单季同比-35.09%/-43.57%,收入逆势增长,但受国内水泥需求价格下滑拖累,业绩延续下滑趋势。 毛利率同环比下滑,费用率有所提升。2024年1-9月,公司实现综合毛利率24.0%,同比-2.28pp,Q1、Q2、Q3单季度毛利率分别为21.9%、25.0%、24.7%,Q3同比-5.23pp,环比-0.28pp,单季度毛利率同比/环比下滑,盈利能力仍有承压。费用端有所提升,1-9月期间费用率13.69%,同比+1.13pp,其中销售/管理/财务/研发费用率分别为4.84%/5.52%/2.86%/0.47%,分别同比+0.25/+0.15/+0.95/-0.21pp,财务费用率增加预计主要受汇兑损益影响。 1-9月实现经营性现金流净额33.82亿元,同比-3.5%,盈利承压背景下,现金流保持相对稳定;截至9月末,公司资产负债率51.52%,较6月末降低0.66pp。 海外业务持续推进,非水泥业务稳步发展。公司坚持实施一体化发展战略,并持续推动海外业务的发展。截至24年上半年,公司非水泥业务收入占比达47%,持续稳步提升,同时公司已在塔吉克斯坦、吉尔吉斯斯坦等12个国家布局,海外水泥熟料产能达1,544万吨/年,水泥粉磨能力已达2,254万吨/年,上半年莫桑比克3,000吨/日水泥熟料生产线按建设计划推进,并启动马拉维2,000吨/日水泥熟料新生产线、赞比亚及南非原生产线升级改造、津巴布韦30万吨/年粉磨站等项目的建设,建成投产后预计可新增熟料产能合计约300万吨/年,水泥粉磨产能合计约270万吨/年。 风险提示:需求恢复不及预期;原材料价格上涨超预期;供给增加超预期; 投资建议:复价推动盈利修复,非水泥海外稳步兑现增量,维持“优于大市”近期政策持续利好促进需求端边际改善,叠加供给端持续错峰生产,水泥价格积极推涨,9月以来公司核心区域湖北地区水泥价格加速修复,目前已实现连续4轮推涨,为短期业绩修复提供支撑,中期有望进一步受益供给端政策带来的出清,同时骨料、混凝土和海外业务稳步兑现增量,看好中长期成长性。考虑到目前整体需求依旧疲软,下调盈利预测,预计2024-2026年EPS为0.88/1.00/1.19元/股(调整前1.36/1.61/1.83元/股),对应PE为16.0/140./11.8X,维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 收入同比逆势增长,国内水泥价格下滑拖累盈利。2024年1-9月实现营收247.19亿元,同比+2.29%,归母净利润11.38亿元,同比-39.26%,扣非归母净利润10.63亿元,同比-41.69%,EPS为0.55元/股;其中Q3单季营收84.82亿元,同比+1.78%,Q1、Q2单季同比+6.87%/-0.54%,归母净利润4.08亿元,同比-40.17%,Q1、Q2单季同比-28.43%/-41.45%,扣非归母净利润3.83亿元,同比-41.34%,Q1、Q2单季同比-35.09%/-43.57%,收入逆势增长,但受国内水泥需求价格下滑拖累,业绩延续下滑趋势。 图1:华新水泥营业收入及增速(单位:亿元、%) 图2:华新水泥单季营业收入及增速(单位:亿元、%) 图3:华新水泥归母净利润及增速(单位:亿元、%) 图4:华新水泥单季归母净利润及增速(单位:亿元、%) 毛利率同环比下滑,费用率有所提升。2024年1-9月,公司实现综合毛利率24.0%,同比-2.28pp,Q1、Q2、Q3单季度毛利率分别为21.9%、25.0%、24.7%,Q3同比-5.23pp,环比-0.28pp,单季度毛利率同比/环比下滑,盈利能力仍有承压。费用端有所提升,1-9月期间费用率13.69%,同比+1.13pp,其中销售/管理/财务/研发费用率分别为4.84%/5.52%/2.86%/0.47%,分别同比+0.25/+0.15/+0.95/-0.21pp,财务费用率增加预计主要受汇兑损益影响。1-9月实现经营性现金流净额33.82亿元,同比-3.5%,盈利承压背景下,现金流保持相对稳定;截至9月末,公司资产负债率51.52%,较6月末降低0.66pp。 图5:华新水泥毛利率和净利率及期间费用率(单位:%) 图6:华新水泥单季度毛利率和净利率及期间费用率(单位:%) 图7:华新水泥期间费用率(单位:%) 图8:华新水泥单季度期间费用率(单位:%) 图9:华新水泥经营性净现金流及增速 图10:华新水泥资产负债率 海外业务持续推进,非水泥业务稳步发展。公司坚持实施一体化发展战略,并持续推动海外业务的发展。截至24年上半年,公司非水泥业务收入占比达47%,持续稳步提升,同时公司已在塔吉克斯坦、吉尔吉斯斯坦等12个国家布局,海外水泥熟料产能达1,544万吨/年,水泥粉磨能力已达2,254万吨/年,上半年莫桑比克3,000吨/日水泥熟料生产线按建设计划推进,并启动马拉维2,000吨/日水泥熟料新生产线、赞比亚及南非原生产线升级改造、津巴布韦30万吨/年粉磨站等项目的建设,建成投产后预计可新增熟料产能合计约300万吨/年,水泥粉磨产能合计约270万吨/年。 复价推动盈利修复,非水泥海外稳步兑现增量,维持“优于大市”评级。近期政策持续利好促进需求端边际改善,叠加供给端持续错峰生产,水泥价格积极推涨,9月以来公司核心区域湖北地区水泥价格加速修复,目前已实现连续4轮推涨,为短期业绩修复提供支撑,中期有望进一步受益供给端政策带来的出清,同时骨料、混凝土和海外业务稳步兑现增量,看好中长期成长性。考虑到目前整体需求依旧疲软,下调盈利预测,预计2024-2026年EPS为0.88/1.00/1.19元/股(调整前1.36/1.61/1.83元/股),对应PE为16.0/140./11.8X,维持“优于大市”评级。 财务预测与估值 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 现金流量表(百万元)