业绩阶段承压，半钢胎项目持续推进

业绩简评 2024年10月29日公司发布了2024年3季报，2024年前三季度 实现营业总收入78.4亿元，同比增加11.45%；归母净利润5.6亿 元，同比下滑10.8%；其中3季度单季度实现营业总收入26.7亿元，同比增长2.8%，环比下滑2.4%，归母净利润1.34亿元，同比下滑53.6%，环比下滑39%。 经营分析 全钢胎景气承压叠加原料涨价，公司业绩有所回落。今年以来半 钢胎和全钢胎景气分化较为明显，我国半钢胎行业月度开工率自3 月开始维持在接近8成的水平，全钢胎行业月度开工率则从5月 开始回落到不足6成的水平。开工分化的原因在于两者下游需求有差异，半钢胎主要和出行需求相关，全钢胎则主要受到基建地产 人民币(元)成交金额(百万元) 等领域需求影响，整体需求支撑相对偏弱。在行业景气回落的背景 下，公司收入和利润也受到了负面影响，同时因为天然橡胶、合成 胶等主要原材料价格大幅上涨，成本上升导致盈利能力下降。越南基地半钢胎项目稳步推进，产品布局进一步优化。今年3月 公司基本情况（人民币） 公司公告规划通过越南公司实施年产600万条半钢子午线轮胎智能制造项目，9月底公司全资子公司贵州前进轮胎投资有限责任公司完成越南三期项目的境外投资备案，领取了贵州省商务厅新出具的《企业境外投资证书》。越南三期项目已取得了贵州省发展和改革委员会出具的《境外投资项目备案通知书》和越南前江工业区管理委员会新出具的《投资登记证书》，越南三期项目的境内外投资审批备案手续全部办理完毕。未来公司将积极推进越南三期项目建设，力争尽快实现投产。 盈利预测、估值与评级 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 8,440 9,601 10,513 11,806 13,236 营业收入增长率 15.00% 13.76% 9.50% 12.30% 12.11% 归母净利润(百万元) 429 833 700 805 973 归母净利润增长率 15.97% 94.19% -15.90% 15.00% 20.88% 摊薄每股收益(元) 0.374 0.692 0.450 0.518 0.626 每股经营性现金流净额 -0.10 1.65 0.84 1.04 1.33 ROE(归属母公司)(摊薄) 6.65% 11.75% 9.58% 10.34% 11.62% P/E 13.73 7.42 11.39 9.91 8.20 P/B 0.91 0.87 1.09 1.02 0.95 公司为国内商用车胎龙头企业，全球化多基地的产业布局持续完善，未来随着国内外基地产能的爬坡放量和产品结构的持续优化，公司业绩将继续稳步增长。但考虑到全钢胎景气承压叠加原料价格上涨对公司业绩有一定拖累，我们调整公司2024-2026年归母净利润分别为7亿元、8.05亿元、9.73亿元（相比预测前值下调幅度分别为28%、27%、23%），当前市值对应PE估值分别为 8.00 7.00 6.00 5.00 4.00 231030 240130 240430 240731 成交金额贵州轮胎沪深300 1,000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 11.39/9.91/8.2倍，维持“买入”评级。 风险提示 原料价格大幅波动；新产能释放低于预期；企业出海建厂后竞争加剧；国际贸易摩擦；海运费大幅波动；汇率波动；大股东质押。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 7,339 8,440 9,601 10,513 11,806 13,236 货币资金 2,113 3,346 3,432 3,503 3,602 3,674 增长率 7.8% 15.0% 13.8% 9.5% 12.3% 12.1% 应收款项 2,260 2,773 3,195 3,433 3,744 4,052 主营业务成本 -6,185 -7,029 -7,469 -8,576 -9,549 -10,605 存货 953 1,255 1,605 1,645 1,779 1,801 %销售收入 84.3% 83.3% 77.8% 81.6% 80.9% 80.1% 其他流动资产 620 603 163 193 215 239 毛利 1,154 1,411 2,132 1,937 2,257 2,631 流动资产 5,946 7,977 8,395 8,773 9,339 9,766 %销售收入 15.7% 16.7% 22.2% 18.4% 19.1% 19.9% %总资产 46.2% 50.6% 47.5% 46.3% 45.5% 46.3% 营业税金及附加 -38 -40 -50 -42 -47 -53 长期投资 666 683 532 532 532 532 %销售收入 0.5% 0.5% 0.5% 0.4% 0.4% 0.4% 固定资产 5,363 5,861 6,971 7,877 8,922 9,115 销售费用 -251 -312 -369 -421 -472 -529 %总资产 41.6% 37.2% 39.4% 41.6% 43.5% 43.2% %销售收入 3.4% 3.7% 3.8% 4.0% 4.0% 4.0% 无形资产 442 507 583 573 533 498 管理费用 -360 -391 -433 -315 -366 -424 非流动资产 6,930 7,784 9,281 10,177 11,182 11,340 %销售收入 4.9% 4.6% 4.5% 3.0% 3.1% 3.2% %总资产 53.8% 49.4% 52.5% 53.7% 54.5% 53.7% 研发费用 -206 -263 -323 -357 -401 -450 资产总计 12,876 15,762 17,676 18,950 20,521 21,106 %销售收入 2.8% 3.1% 3.4% 3.4% 3.4% 3.4% 短期借款 1,669 1,915 2,886 2,738 3,330 2,746 息税前利润（EBIT） 300 404 958 801 970 1,175 应付款项 3,839 3,612 4,333 4,690 5,118 5,626 %销售收入 4.1% 4.8% 10.0% 7.6% 8.2% 8.9% 其他流动负债 560 550 1,006 896 961 1,036 财务费用 -33 48 -40 -75 -126 -151 流动负债 6,068 6,077 8,225 8,324 9,409 9,408 %销售收入 0.5% -0.6% 0.4% 0.7% 1.1% 1.1% 长期贷款 735 1,402 720 1,675 1,675 1,675 资产减值损失 -14 -45 0 0 0 0 其他长期负债 133 1,801 1,586 1,586 1,589 1,592 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 6,935 9,280 10,531 11,585 12,673 12,674 投资收益 13 22 12 12 12 12 普通股股东权益 5,917 6,450 7,089 7,309 7,792 8,376 %税前利润 3.3% 5.1% 1.3% 1.6% 1.4% 1.2% 其中：股本 956 1,148 1,204 1,555 1,555 1,555 营业利润 393 451 956 745 857 1,036 未分配利润 1,829 2,125 2,676 3,097 3,580 4,164 营业利润率 5.4% 5.3% 10.0% 7.1% 7.3% 7.8% 少数股东权益 24 32 56 56 56 56 营业外收支 -4 -16 -21 0 0 0 负债股东权益合计 12,876 15,762 17,676 18,950 20,521 21,106 税前利润 390 435 935 745 857 1,036 利润率 5.3% 5.2% 9.7% 7.1% 7.3% 7.8% 比率分析 所得税 -20 -4 -95 -45 -51 -62 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 5.1% 0.8% 10.2% 6.0% 6.0% 6.0% 每股指标 净利润 370 432 840 700 805 973 每股收益 0.387 0.374 0.692 0.450 0.518 0.626 少数股东损益 0 3 7 0 0 0 每股净资产 6.187 5.621 5.889 4.699 5.010 5.386 归属于母公司的净利润 370 429 833 700 805 973 每股经营现金净流 0.299 -0.097 1.651 0.845 1.039 1.325 净利率 5.0% 5.1% 8.7% 6.7% 6.8% 7.4% 每股股利 0.100 0.200 0.200 0.180 0.207 0.250 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 6.25% 6.65% 11.75% 9.58% 10.34% 11.62% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 2.87% 2.72% 4.71% 3.70% 3.92% 4.61% 净利润 370 432 840 700 805 973 投入资本收益率 3.40% 3.49% 7.04% 5.69% 6.37% 7.71% 少数股东损益 0 3 7 0 0 0 增长率 非现金支出 319 460 507 539 595 641 主营业务收入增长率 7.79% 15.00% 13.76% 9.50% 12.30% 12.11% 非经营收益 -38 51 158 135 187 215 EBIT增长率 -59.27% 34.91% 136.85% -16.31% 21.08% 21.08% 营运资金变动 -365 -1,054 483 -60 29 231 净利润增长率 -67.52% 15.97% 94.19% -15.90% 15.00% 20.88% 经营活动现金净流 286 -111 1,987 1,314 1,617 2,061 总资产增长率 11.81% 22.41% 12.15% 7.21% 8.29% 2.85% 资本开支 -930 -1,028 -1,734 -1,435 -1,600 -800 资产管理能力 投资 131 -230 -103 0 0 0 应收账款周转天数 42.3 50.3 56.3 60.0 58.0 54.0 其他 13 38 33 12 12 12 存货周转天数 46.0 57.3 69.9 70.0 68.0 62.0 投资活动现金净流 -786 -1,220 -1,805 -1,423 -1,588 -788 应付账款周转天数 82.8 76.0 84.2 86.0 82.0 80.0 股权募资 1,008 5 20 -200 0 0 固定资产周转天数 229.7 231.5 235.5 225.7 208.6 185.8 债权募资 -125 2,660 212 807 592 -585 偿债能力 其他 -237 -198 -365 -427 -521 -616 净负债/股东权益 4.89% 24.40% 22.44% 31.76% 36.08% 25.79% 筹资活动现金净流 646 2,467 -133 180 71 -1,201 EBIT利息保障倍数 9.0 -8.5 24.0 10.6 7.7 7.8 现金净流量 141 1,1