2024年三季报点评：营收利润短暂承压，新材料加速成长

公司研究 纺织服装 证券研究报告 挖掘价值投资成长 增持（首次） 东方财富证券研究所 证券分析师：赵树理 证书编号：S1160524090003 证券分析师：韩欣 证书编号：S1160524100003 联系人：金叶羽电话：13913109863 相对指数表现 18.76% 7.89% -2.97% -13.84% -24.71% -35.57% 南山智尚沪深300 基本数据 总市值（百万元) 3665.22 流通市值（百万元)3665.21 52周最高/最低（元）13.25/6.97 52周最高/最低（PE）22.20/12.31 52周最高/最低（PB）2.44/1.35 52周涨幅（%）-7.64 52周换手率（%）322.40 相关研究 南山智尚（300918）2024年三季报点评 / 营收利润短暂承压，新材料加速成长 2024年10月30日 / 【投资要点】 公司发布2024年三季报。24Q1-Q3实现总营业收入/归母净利润/扣非净利润分别11.63/1.25/1.18亿元，分别同比+3.5%/+3.8%/+0.9%。其中24Q3单季实现营业收入/归母净利润/扣非净利润3.87/0.42/0.42亿元，分别同比-2.6%/-1.0%/-0.4%。 10/3012/302/294/306/308/31 毛利率同环比皆下滑，盈利能力短暂承压。24Q3公司实现毛利率32.80%，同比-2.26pct；归母净利率10.94%，同比+0.18pct。我们认为毛利率下滑主要受目前利润较低的新材料业务占比提升影响，而归母净利率微增反映公司对整体费用的控制仍相对良好。观察Q3单季费用率，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比 -1.78/-0.67/-0.05/+1.82pct。营收下降致销售费用有所减少，而财务费用同比增加主要系可转债利息费用化导致利息支出增加。 精纺呢绒及服装奠定基本盘，一体化产业链助力主业稳健。公司是全球为数不多的毛纺织服装产业链一体化公司，目前以精纺呢绒面料和 （24H1营收占比52.5%）及服装产品（35.5%）为主要创收业务。在上游，公司持续深耕精纺呢绒面料的功能性及创新应用研发，包括微胶囊抗病毒面料、羊毛拉伸细化技术等，积极提升面料产品的附加值。同时在下游，公司实施自主品牌+ODM/OEM并进的战略拓展服装销售，并依托“面料+服装”的一体化优势开展个性化高级定制及职业装定制业务，多角度助力主力业务的稳定。 高端新材料业务加速放量，培育利润新增长点。除传统业务外，公司目前主要聚焦两大新材料领域的研发，其一为超高分子量聚乙烯纤维 （UHMWPE），其优越的耐磨性和耐冲击性能使其可在防护等军民领域形成广泛应用。公司目前具备UHMWPE总产能3600吨且已处于满负荷运行的产销平衡状态，短期受产线转固后折旧摊销等费用较大的影响，UHMWPE单吨净利相对薄弱，而后续随品质提升及市场订单的进一步拓展，其售价及利润率有望实现较大提升。此外，公司另有年产能8万吨的锦纶长丝项目，预计24年11月即可进入规模化试生产及客户验证，而后将逐步迈入销售阶段，为公司培育利润新增长点。 【投资建议】 短期来看，服装和面料业务仍受下游需求偏弱影响，但公司积极推进技改并聚焦高附加值产品，有望维持主业盈利能力稳健。新材料方面，UHMWPE纤维二期产能已顺利完成爬坡，待后续产品品质升级稳定后盈利能力有望改善；此外锦纶长丝项目放量在即并已获一定量的意向性订单，预计2025年即有望贡献营收。因此，我们看好新材料业务作为公司新的中长期增长引擎，为公司业绩注入新增长点。我们预计2024-26年公司归母净利润分别2.12/2.29/2.61亿，同比增长4.8%/8.0%/13.9%,对应EPS分别为0.59/0.64/0.73元/股，对应当前股价的PE分别约17/16/14倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1600.23 1668.74 1771.16 1901.09 增长率(%) -2.05% 4.28% 6.14% 7.34% EBITDA（百万元） 291.66 363.50 407.63 443.63 归属母公司净利润（百万元） 202.65 212.38 229.41 261.19 增长率(%) 8.53% 4.80% 8.02% 13.85% EPS(元/股) 0.56 0.59 0.64 0.73 市盈率（P/E） 18.45 16.82 15.57 13.67 市净率（P/B） 1.84 1.46 1.20 1.13 EV/EBITDA 13.65 10.88 9.19 8.50 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 产能投放不及预期：若公司后续新材料等产品未能按预期投入试生产及客户验证等，将对公司的销售及盈利水平带来不利影响； 下游需求萎靡：若后续经济恢复及下游需求不及预期，将对公司的订单及 利润率带来不利影响； 原材料价格波动：羊毛为公司现有产品的重要原材料之一，若后续羊毛格价格波动短期波动较大，将对公司存货管理及下游需求带来不利影响。 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 217.11 450.16 449.43 488.38 净利润 202.47 212.38 229.41 261.19 折旧摊销 66.35 112.82 139.90 146.00 营运资金变动 -127.19 57.05 0.46 7.15 其它 75.46 67.91 79.67 74.04 投资活动现金流 -656.51 -762.33 -513.46 -413.20 资本支出 -659.18 -740.97 -517.23 -417.10 投资变动 0.00 70.00 0.00 0.00 其他 2.67 -91.36 3.77 3.90 筹资活动现金流 263.43 144.39 297.74 -188.46 银行借款 -283.87 200.00 -200.00 -20.00 债券融资 581.50 0.00 -20.00 -50.00 股权融资 0.00 0.40 630.00 0.00 其他 -34.20 -56.01 -112.26 -118.46 现金净增加额 -174.62 -166.82 233.71 -113.28 期初现金余额 673.40 498.79 331.97 565.68 期末现金余额主要财务比率 498.79 331.97 565.68 452.40 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 成长能力（%）营业收入增长 -2.05% 4.28% 6.14% 7.34% 营业利润增长 4.69% 5.52% 8.05% 13.91% 归属母公司净利润增长 8.53% 4.80% 8.02% 13.85% 获利能力（%）毛利率 34.65% 34.24% 34.52% 35.48% 净利率 12.65% 12.73% 12.95% 13.74% ROE 10.02% 8.68% 7.69% 8.23% ROIC 7.16% 6.47% 6.37% 6.90% 偿债能力资产负债率（%） 44.89% 44.35% 36.72% 34.53% 净负债比率 12.87% 15.62% 5.90% 6.27% 流动比率 1.64 1.30 1.46 1.32 速动比率 0.97 0.80 0.92 0.82 营运能力总资产周转率 0.46 0.41 0.39 0.40 应收账款周转率 9.27 9.93 10.00 10.08 存货周转率 1.67 1.69 1.91 2.17 每股指标（元）每股收益 0.56 0.59 0.64 0.73 每股经营现金流 0.60 1.25 1.25 1.36 每股净资产 5.62 6.80 8.28 8.82 估值比率P/E 18.45 16.82 15.57 13.67 P/B 1.84 1.46 1.20 1.13 EV/EBITDA 13.65 10.88 9.19 8.50 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产1680.82 1682.73 1619.07 1483.12 货币资金633.64 731.97 700.68 587.40 应收及预付170.41 178.92 187.38 201.88 存货665.81 630.59 586.57 541.43 其他流动资产210.95 141.24 144.45 152.41 非流动资产1998.38 2724.12 3102.22 3374.22 长期股权投资0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产1123.66 1463.48 1942.58 2315.58 在建工程332.90 622.90 522.90 422.90 无形资产275.86 277.86 279.86 281.86 其他长期资产265.95 359.88 356.88 353.88 资产总计3679.19 4406.85 4721.29 4857.34 流动负债1022.00 1291.98 1109.07 1122.55 短期借款270.81 470.81 270.81 250.81 应付及预收454.28 502.95 505.81 528.11 其他流动负债296.91 318.22 332.44 343.63 非流动负债629.49 662.65 624.65 554.65 长期借款0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券581.50 571.50 541.50 481.50 其他非流动负债47.99 91.15 83.15 73.15 负债合计1651.50 1954.63 1733.72 1677.20 实收资本360.00 360.04 430.04 430.04 资本公积844.75 855.10 1425.10 1435.10 留存收益745.05 1159.60 1054.95 1237.53 归属母公司股东权益2021.97 2446.49 2981.84 3174.42 少数股东权益5.73 5.73 5.73 5.73 负债和股东权益3679.19 4406.85 4721.29 4857.34 利润表（百万元）至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入1600.23 1668.74 1771.16 1901.09 营业成本1045.70 1097.34 1159.83 1226.58 税金及附加11.41 13.35 13.28 15.21 销售费用128.09 133.50 141.69 152.09 管理费用83.00 86.77 88.56 98.86 研发费用58.31 60.74 64.47 72.24 财务费用11.04 19.84 18.38 13.73 资产减值损失-60.15 -40.00 -50.00 -50.00 公允价值变动收益0.04 -0.04 0.00 0.00 投资净收益1.52 1.67 1.77 1.90 资产处置收益1.97 1.67 1.77 1.90 其他收益10.44 8.34 8.86 5.70 营业利润217.82 229.84 248.35 282.90 营业外收入1.97 2.00 2.00 2.00 营业外支出1.85 1.00 1.00 1.00 利润总额217.95 230.84 249.35 283.90 所得税15.47 18.47 19.95 22.71 净利润202.47 212.38 229.41 261.19 少数股东损益-0.17 0.00 0.00 0.00 归属母公司净利润202.65 212.