竞争加剧、消化库存，短期业绩承压

汤臣倍健（300146.SZ） 竞争加剧、消化库存，短期业绩承压 事件：公司发布2024年三季报，前三季度实现营收57.3亿元，同比- 26.3%；实现归母净利润8.7亿元，同比-54.3%；实现扣非归母净利润8.1 亿元，同比-55.1%。其中24Q3实现营收11.2亿元，同比-48.8%；实现归母净利润-0.2亿元，同比-106.3%；实现扣非归母净利润-0.2亿元，同比-107.0%。 需求偏弱、价格竞争、老品库存消化致营收同比下滑。公司24Q3单季度收入承压，同比下滑48.8%，我们认为主要受消费力偏弱、行业价格竞争加剧、两大单品消化老品库存影响。分品牌来看，24Q3主品牌/健力多/Life- spacce国内/LSG境外收入分别同比-54.4%/-62.6%/-41.9%/-27.3%，因蛋白粉、健力多两大单品消化库存，主品牌及健力多品牌下滑幅度较大。分渠道来看，前三季度公司线上/线下收入同比-23.4%/-29.1%，线下药店渠道预计受人流量下降、老品库存消化影响压力更大。 行业竞争加剧，业绩短期承压。24Q3毛利率同比下降2.6pct至65.3%，我们预计主要原因仍为行业价格竞争加剧致线上毛利率承压、部分原材料价格上涨影响。24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率同比 +12.8pct/+6.7pct/+2.2pct/持平至54.0%/13.3%/4.2%/-0.3%，费率提升主要受收入下降影响，但销售费用绝对值同比显著下降。 环比趋势向好，2025年有望轻装上阵。展望四季度，收入端来看，我们认为随着两大核心产品老品库存消化，公司收入增长压力环比减小，未来新品上市有望理清渠道利润链，贡献增量。利润端来看，公司积极调整费 用投放模型，梳理整合多品牌聚焦资源，费用投放效率有望逐步提升。公司作为保健品品牌商龙头，在线下药店渠道壁垒深厚、线上电商运营能力及费用投放效率持续改进，我们认为新老品替换完成后2025年公司将轻装上阵，收入端重回健康增长；且随着重点品类聚焦、线上线下差异化多货盘、费投模型优化等战略推进，利润端亦有望迎来较好表现。 投资建议：考虑到行业短期价格竞争加剧、公司老品库存仍在消化，我们下调盈利预测，预期2024-2026年实现归母净利润8.1/12.1/14.0亿元 （前次预测为12.0/14.6/16.3亿元），同比-53.6%/+48.9%/+15.7%，当前股价对应PE为28/19/16倍，维持“增持”评级。 风险提示：消费力恢复不及预期，行业竞争加剧，大单品培育不及预期。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 7,861 9,407 7,192 7,940 8,585 增长率yoy（%） 5.8 19.7 -23.5 10.4 8.1 归母净利润（百万元） 1,386 1,746 811 1,208 1,398 增长率yoy（%） -21.0 26.0 -53.6 48.9 15.7 EPS最新摊薄（元/股） 0.81 1.03 0.48 0.71 0.82 净资产收益率（%） 13.0 14.4 6.6 9.7 11.0 P/E（倍） 16.5 13.1 28.2 19.0 16.4 P/B（倍） 2.1 1.9 1.9 1.8 1.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年10月25日收盘价 证券研究报告|季报点评 2024年10月26日 增持（维持） 股票信息 行业前次评级 食品加工增持 10月25日收盘价（元） 13.47 总市值（百万元） 22,910.39 总股本（百万股） 1,700.85 其中自由流通股（%） 66.44 30日日均成交量（百万股 26.65 股价走势 汤臣倍健 沪深300 30% 16% 2% -12% -26% -40% 2023-102024-022024-062024-10 作者 分析师陈熠 执业证书编号：S0680523080003邮箱：chenyi5@gszq.com 相关研究 1、《汤臣倍健（300146.SZ）：短期业绩承压，中长期战略定力足》2024-08-06 2、《汤臣倍健（300146.SZ）：高基数下短期承压，战略着眼长远》2024-04-26 3、《汤臣倍健（300146.SZ）：短期承压，改革成效有待兑现》2024-03-19 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 7304 8313 7438 7841 8343 营业收入 7861 9407 7192 7940 8585 现金 2961 3327 2682 2907 3255 营业成本 2493 2927 2361 2608 2817 应收票据及应收账款 330 249 260 265 262 营业税金及附加 77 93 57 71 77 其他应收款 23 86 60 66 72 营业费用 3169 3859 3358 3315 3499 预付账款 229 188 165 183 197 管理费用 391 494 519 494 508 存货 899 989 787 869 939 研发费用 158 179 153 169 182 其他流动资产 2861 3474 3484 3551 3618 财务费用 -36 -56 -40 -31 -34 非流动资产 5853 6785 7306 7151 6989 资产减值损失 -19 -13 -15 -15 -15 长期投资 445 418 418 418 418 其他收益 14 27 25 24 26 固定资产 904 906 1873 2302 2460 公允价值变动收益 -178 51 58 60 60 无形资产 748 689 614 539 464 投资净收益 191 94 72 75 82 其他非流动资产 3757 4773 4402 3892 3647 资产处置收益 -4 0 0 0 0 资产总计 13158 15098 14744 14992 15332 营业利润 1609 2069 925 1458 1687 流动负债 2122 2463 2008 2075 2205 营业外收入 103 140 58 70 80 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 8 13 13 15 15 应付票据及应付账款 367 427 348 384 415 利润总额 1705 2196 970 1513 1752 其他流动负债 1755 2037 1661 1691 1790 所得税 294 417 172 283 328 非流动负债 279 393 364 364 364 净利润 1411 1779 798 1230 1424 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 25 32 -13 22 26 其他非流动负债 279 393 364 364 364 归属母公司净利润 1386 1746 811 1208 1398 负债合计 2401 2856 2372 2439 2569 EBITDA 1816 2117 1243 1803 2045 少数股东权益 63 75 63 85 111 EPS（元/股） 0.81 1.03 0.48 0.71 0.82 股本 1700 1701 1701 1701 1701 资本公积 6113 6121 6156 6156 6156 主要财务比率 留存收益 2985 4418 4522 4681 4864 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 10693 12167 12309 12468 12652 成长能力 负债和股东权益 13158 15098 14744 14992 15332 营业收入(%) 5.8 19.7 -23.5 10.4 8.1 营业利润(%) -20.6 28.5 -55.3 57.6 15.7 归属母公司净利润(%) -21.0 26.0 -53.6 48.9 15.7 获利能力毛利率(%) 68.3 68.9 67.2 67.2 67.2 现金流量表（百万元） 净利率(%) 17.6 18.6 11.3 15.2 16.3 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 13.0 14.4 6.6 9.7 11.0 经营活动现金流 1379 2051 775 1333 1605 ROIC(%) 12.1 12.2 6.1 9.5 10.8 净利润 1411 1779 798 1230 1424 偿债能力 折旧摊销 245 249 313 320 327 资产负债率(%) 18.3 18.9 16.1 16.3 16.8 财务费用 2 4 10 10 10 净负债比率(%) -27.3 -25.8 -20.3 -21.8 -24.1 投资损失 -191 -94 -72 -75 -82 流动比率 3.4 3.4 3.7 3.8 3.8 营运资金变动 -232 199 -170 -52 36 速动比率 2.5 2.1 2.2 2.3 2.4 其他经营现金流 143 -86 -104 -100 -110 营运能力 投资活动现金流 -131 -1327 -736 -50 -33 总资产周转率 0.6 0.7 0.5 0.5 0.6 资本支出 -243 -1257 -834 -125 -115 应收账款周转率 25.3 32.5 28.3 30.3 32.6 长期投资 -24 -111 0 0 0 应付账款周转率 6.4 7.4 6.1 7.1 7.1 其他投资现金流 136 41 97 75 82 每股指标（元） 筹资活动现金流 -1227 -372 -680 -1058 -1224 每股收益(最新摊薄) 0.81 1.03 0.48 0.71 0.82 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.81 1.21 0.46 0.78 0.94 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 6.29 7.15 7.24 7.33 7.44 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -61 7 36 0 0 P/E 16.5 13.1 28.2 19.0 16.4 其他筹资现金流 -1167 -380 -716 -1058 -1224 P/B 2.1 1.9 1.9 1.8 1.8 现金净增加额 58 365 -645 225 348 EV/EBITDA 19.7 12.2 16.4 11.2 9.7 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年10月25日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客