年报点评：行业竞争加剧，业绩短期承压

分析师：牟国洪 登记编码：S0730513030002 mough@ccnew.com021-50586980 行业竞争加剧，业绩短期承压 ——天赐材料(002709)年报点评 证券研究报告-年报点评增持(首次) 市场数据(2024-03-27) 收盘价(元)21.76 一年内最高/最低(元)46.89/16.63 沪深300指数3,502.79 事件：公司公布2023年年度报告。 投资要点： 发布日期：2024年03月28日 市净率(倍)3.18 流通市值(亿元)301.35 基础数据(2023-12-31) 每股净资产(元)6.84 每股经营现金流(元)1.18 毛利率(%)25.92 净资产收益率_摊薄(%)14.16 资产负债率(%)43.36 总股本/流通股(万股)192,415.67/138,488.6 8 B股/H股(万股)0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 天赐材料沪深300 14% 3% -7% -17% -282%023.03 -38% -49% -59% 2023.07 2023.11 2024.03 资料来源：中原证券 相关报告 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 公司业绩短期承压。2023年，公司实现营收154.05亿元，同比下 降30.79%；营业利润23.43亿元，同比下降65.90%；净利润18.91亿元，同比下降66.92%；扣非后净利润18.24亿元，同比下降67.08%；经营活动产生的现金流净额22.74亿元，同比下降45.38%；基本每股收益0.99元，加权平均净资产收益率14.78%，利润分配预案为每10股派发现金红利3元(含税)。其中，公司第四季度实 现营收32.81亿元，环比下降20.71%；净利润1.39亿元，环比下降70.02%。2023年，公司非经常损益合计6683万元，其中政府补助8726万元。目前，公司主营业务为精细化工新材料的研发、生产和销售，主要产品包括锂离子电池材料、日化材料及特种化学品，锂离子电池材料为公司主要收入来源。 我国新能源汽车销售和动力电池产量持续增长，带动电解液需求增长。中汽协和中国汽车动力电池产业创新联盟统计显示：2023年我国新能源汽车合计销售944.81万辆，同比增长37.48%，合计占31.45%；其中新能源汽车合计出口120.3万辆，同比增长77.6%。2024年1-2月，我国新能源汽车销售120.60万辆，同比增长29.30%，合计占比29.98%。伴随我国新能源汽车销售增长及动力电池出口增加，我国动力电池和其他电池产量持续增长。2023年我国动力电池和其他电池合计产量778.10GWh，同比增长42.5%；其中出口152.6GW。2024年1-2月，我国动力和其他电池合计产 量108.8GWh，累计同比增长29.5%；其中出口16.6GWh。2023年12月中央经济工作会议明确要深入推进生态文明建设和绿色低碳发展，2024年延续和优化了新能源汽车车辆购置税减免政策；动力电池上游原材料价格回落有助于动力电池降价及提升新能源汽车性价比，总体预计2024年我国新能源汽车销售仍将保持两位数增长，对应电池上游电解液等关键材料需求将持续增长。高工锂电统计显示：2022年，我国电解液出货84.4万吨，同比增长 68.80%；2023年出货111万吨，同比增长31.52%。展望2024年，在下游整车降价和降本趋势下，锂电企业在持续提升产品性能基础上要最求极致性价比，为此降本将持续成为行业主旋律；电解液细分领域出货预计仍将保持两位数增长。 公司锂电材料业务短期承压，产业一体化优势显著。公司锂电材料主要包括锂电池电解液和磷酸铁锂正极材料，并围绕布局了六氟磷酸锂、新型电解质、添加剂、磷酸铁、碳酸锂加工和锂辉石精矿等 关键原材料，战略布局锂电池循环再生业务；同时通过自主研究和收购方式在2022年正式切入正负极粘结剂和锂电池用胶类产品业务。2016-2020年，公司锂离子电池材料营收在公司营收中占比总体稳定在65%左右；2021-2022年，公司锂电材料营持续实现翻倍增长，且营收占比显著提升，由2020年的64.57%提升至2022年的93.30%，主要原因一方面是公司锂离子电池材料销量持续增长，如2022公司锂离子电池材料合计销量同比增长92.0%，其次2021 年行业价格显著增长。2023年，公司锂离子电池材料合计销量 61.21万吨，同比增长42.07%，产能利用率为39%-63%，其中电解液销量39.6万吨，同比增长约24%；对应锂离子电池材料营收合计141.04亿元，同比下降32.26%，主要系锂电产业相关产品价格同比显著下滑，如百川盈孚统计显示，2023年电解液均价为3.40万元/吨，同比下降59.31%，其中公司第一大客户CATL实现销售 81.18亿元，占年度销售总额比例为52.70%。 2023年，公司锂离子电池材料核心原材料自供比例持续提升，液体六氟磷酸锂、LiFSI自供比例达到93%以上，部分核心添加剂自供比例在80%以上，第三方数据显示公司电解液国内市场占有率提升至36.4%。产能布局方面，国内重点落地四川电解液产能、池州液体六氟磷酸锂产能、宜昌磷酸铁产能及九江碳酸锂提纯产能；海外方面，德国OEM工厂顺利投产，北美电解液项目持续推进，已于2023年6月份购买土地；在韩国设立配样室，精准配套LG、SDI等韩国客户。资源循环业务方面，公司碳酸锂提纯产线顺利投产，并着手于碳酸锂湿法冶炼工艺研发；其它锂电材料方面，部分粘合剂产品顺利通过客户验证并批量销售，电池用胶类产品已形成一定市场规模。 展望2024年，考虑公司锂离子电池材料全球布局，以及电解液产业链具备一定行业地位和一体化优势，如公司液体六氟磷酸锂单位产能投资和生产成本均显著低于行业平均水平，获得了国际大客户高度认可，预计公司锂离子电池材料出货仍将持续增长，锂电产业链价格总体保持在相对合理水平，但全年均价与2023年行业均价相比预计仍承压。 公司盈利能力回落，预计2024年将环比四季度改善。2023年，公司销售毛利率25.92%，同比大幅回落12.05个百分点。其中，第四季度毛利率为16.96%，环比第三季度回落7.36个百分点，为近年来新低，主要系锂电产业链产能持续释放导致细分领域价格显著下降，且行业竞争加剧。2023年公司分产品毛利率显示：锂离子电池材料为25.26%，同比回落13.29个百分点；日化材料及特种化学品为35.84%，同比提升6.01个百分点。公司持续注重研发投入，2023年公司研发投入6.46亿元，研发投入占营业收入比例为4.19%，较2022年提升0.18个百分点。截止2023年底，公司专 利申请数共834项，其中获得授权472项，包括发明专利280项。电解液价格前期显著回调，近期总体稳定，结合公司行业地位及产业链布局，预计2024年公司盈利能力环比2023年四季度将改善。 关注碳酸锂项目建设进展。2023年12月，公司公布关于投资建 设年产3万吨碳酸锂项目的公告：项目由子公司天赐资源新华投资 建设“年产3万吨碳酸锂项目”，总投资不超过10.7亿元，项目建 设周期为14个月。项目实施是公司基于锂电池产业链一体化布局背景下，对公司资源线上游选矿和下游高纯碳酸锂和氟化锂衔接具有重要意义，项目投产后有助于进一步提升公司电解液核心原料供应链上的战略布局、提升电解液及磷酸铁锂产品的成本优势、增强公司盈利能力，后续积极关注项目建设进展。 首次给予公司“增持”投资评级。预测公司2024-2025年摊薄后的每股收益分别为0.65元与1.07元，按3月27日21.76元收盘价计算，对应的PE分别为33.23倍与20.34倍。目前估值相对行业 水平合理，结合行业发展前景及公司行业地位，首次给予公司“增持”投资评级。 风险提示：行业竞争加剧；我国新能源汽车销售不及预期；产业链价格大幅波动；汇率大幅波动。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 22,317 15,405 14,697 18,102 21,520 增长比率（%） 101.22 -30.97 -4.59 23.17 18.88 净利润（百万元） 5,714 1,891 1,260 2,058 2,450 增长比率（%） 158.77 -66.92 -33.35 63.33 19.03 每股收益(元) 2.97 0.98 0.65 1.07 1.27 市盈率(倍) 7.33 22.15 33.23 20.34 17.09 资料来源：中原证券，聚源 图1：公司单季度营收及增速图2：公司单季度净利润及增速 资料来源：中原证券，Wind资料来源：中原证券，Wind 表1：公司锂离子电池材料产销量及产能概况 类别 2021A 2022A 2023A 同比增速(%) 锂离子电池材料产量(吨) 224681.50 439146.86 618652 40.88 锂离子电池材料销量(吨) 224387.19 430822.38 612081 42.07 锂离子电池材料设计产能(吨) 205860 510952 905598 77.24 锂离子电池材料产能利用率(%) 70-110 80-100 39-63 - 锂离子电池材料在建产能(吨) 1232000 1695000 ~1200000 - 注：目前主要的在建项目：41,000t/a 锂离子电池材料项目（一 期）、年产 9.5万吨锂电基础材料及 10万吨二 氯丙醇项目、年产20万吨锂电材料项目、年产30万吨磷酸铁项目（二期）、年产30万吨锂电池电解液改扩建 和10万吨铁锂电池拆解回收项目、年产20万吨锂电池电解液项目和10万吨锂离子电池回收项目、年产20万 吨锂电池电解液改扩建和10万吨铁锂电池回收项目、年产75500吨锂电基础材料项目、年产25000吨磷酸铁锂 正极材料、年产8万吨锂电添加剂材料项目资料来源：中原证券，公司公告 图3：公司锂电材料营收、增速及占比图4：我国新能源汽车销售及增速 资料来源：中原证券，Wind资料来源：中原证券，中汽协 图5：我国动力和其他电池产量及增速图6：我国电解液出货及增速 资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，中原证券(注： 2024年1月统计口径变为动力和其他电池，增速为联盟公布值) 资料来源：中原证券，高工锂电 图7：六氟磷酸锂价格曲线图8：电解液价格曲线 资料来源：中原证券，百川盈孚资料来源：中原证券，百川盈孚 表2：电解液产业链相关材料价格(万元/吨)概况 2022年 2023年 同比增 2024年以来 较2023年均 均价 均价 速(%) (至3.25)均价 价增速(%) 2024.3.25. 电池级碳酸锂(万元/吨) 49.17 26.12 -46.89 10.13 -61.21 11.20 六氟磷酸锂(万元/吨) 35.41 13.04 -63.18 6.54 -49.85 7.20 电解液(万元/吨) 8.36 3.40 -59.31 2.10 -38.27 2.10 资料来源：中原证券，百川盈孚(注：均价根据百川盈孚高频报价计算得出，非实际成交均价) 图9：公司单季度盈利能力图10：公司主营产品盈利能力 资料来源：中原证券，Wind资料来源：中原证券，Wind 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 15,179 9,936 10,351 11,602 13,700 营业收入 22,317 15,405 14,697 18,102 21,520 现金 4,664 2,290 2,388 3,033 3,134