竞争加剧、逆势投放，短期盈利承压

瑞尔特（002790.SZ） 竞争加剧、逆势投放，短期盈利承压 公司发布2024年三季报：24Q3公司实现收入5.67亿元（同比-0.9%）， 归母净利润0.35亿元（同比-43.4%），扣非归母净利润0.33亿元（同比- 43.4%），我们判断内销需求平淡、自主品牌增长承压、外销增速稳健，Q3收入表现基本平稳；伴随竞争加剧，线上&线下投放加大，净利率短期承压。 自主品牌：我们判断线上增长放缓、线下延续高速扩张。1）线上：以抖音为代表的新零售渠道放量，流量外溢至天猫&京东等传统电商渠道，但是伴随智能马桶行业价格竞争加剧、轻智能需求占比提升，整体销量增长 不达预期、ASP有所下滑；公司积极参与换新补贴活动，天猫平台使用广州补贴（15%）、京东平台使用厦门补贴（20%）、全国下单均可享受，有望推动销量回暖。2）线下：建材渠道稳步扩张、家电新渠道延续快速放 证券研究报告|季报点评 2024年10月29日 买入（维持） 股票信息 行业家居用品 前次评级买入 10月28日收盘价（元）8.24 总市值（百万元）3,443.27 总股本（百万股）417.87 其中自由流通股（%）62.38 30日日均成交量（百万股8.58 股价走势 量，线下渠道护城河更深，竞争较线上渠道相对温和，公司有望通过逆势瑞尔特沪深300 布局逐步构筑壁垒。 代工：我们判断内销代工承压、外销水件相对稳健、智能马桶代工出海延续快速放量。1）智能马桶代工：伴随大客户自制比例逐步提高，全年内销销量预计有所下滑、预期保守；外销新客户加速拓展，主要布局北美&中 东市场，2024年预计高速增长，驱动代工客户结构优化、盈利能力提升。 2）传统冲水组件：我们判断海外趋势逐步回暖，国内有所下滑。 销售费用率抬升，营运能力基本平稳。24Q3公司毛利率为27.4%（同比 -2.2pct），归母净利率为6.2%（同比-4.7pct）。24Q3销售/管理/研发费用 率分别为11.9%/4.7%/4.2%（同比+1.8pct/基本持平/+0.9pct），销售费 20% 6% -8% -22% -36% -50% 2023-102024-022024-062024-10 作者 用率提高预计主要系代言人费用、线上营销推广、线下渠道扩张等费用投放加大。24Q3公司经营性现金净流入0.38亿元（同比-0.64亿元），截止24Q3末公司应收账款周转天数为51天（同比-18天），应付账款周转天数为51天（同比-8天），存货周转天数为77天（同比+4天）。 盈利预测与投资评级：考虑需求超预期下行、地产压力仍存，我们下调公司2024-2026年归母净利润至1.7亿元、2.0亿元、2.4亿元，对应PE为20X、17X、14X，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，地产下行超预期，原材料价格超预期上涨。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1,960 2,184 2,347 2,621 2,970 增长率yoy（%） 4.9 11.5 7.4 11.7 13.3 归母净利润（百万元） 211 219 171 200 239 增长率yoy（%） 51.4 3.6 -21.7 17.1 19.3 EPS最新摊薄（元/股） 0.50 0.52 0.41 0.48 0.57 净资产收益率（%） 10.8 10.4 7.9 8.9 10.0 P/E（倍） 16.3 15.8 20.1 17.2 14.4 P/B（倍） 1.8 1.7 1.6 1.5 1.4 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年10月28日收盘价 分析师姜文镪 执业证书编号：S0680523040001邮箱：jiangwenqiang1@gszq.com 相关研究 1、《瑞尔特（002790.SZ）：Q1实现开门红，品牌份额加速提升》2024-04-29 2、《瑞尔特（002790.SZ）：智能马桶高增，水件延续改善》2024-04-24 3、《瑞尔特（002790.SZ）：自主品牌动能充足，海外代工亮点可寻》2024-03-11 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 1829 2069 2237 2307 2543 营业收入 1960 2184 2347 2621 2970 现金 554 588 793 853 921 营业成本 1473 1539 1659 1828 2046 应收票据及应收账款 449 449 594 359 555 营业税金及附加 14 16 17 20 22 其他应收款 6 7 7 8 9 营业费用 123 238 317 356 407 预付账款 19 19 21 24 27 管理费用 94 101 106 123 141 存货 303 369 184 425 393 研发费用 83 91 99 110 125 其他流动资产 498 637 637 637 637 财务费用 -45 -21 -8 -6 -5 非流动资产 604 625 600 594 594 资产减值损失 -6 -5 -5 -6 -7 长期投资 3 1 1 1 1 其他收益 17 19 16 17 18 固定资产 513 499 468 454 444 公允价值变动收益 2 2 2 2 2 无形资产 30 67 73 80 87 投资净收益 4 10 12 11 9 其他非流动资产 58 57 57 59 60 资产处置收益 2 2 2 2 2 资产总计 2433 2694 2837 2901 3137 营业利润 236 249 194 227 272 流动负债 410 522 606 582 692 营业外收入 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 4 3 2 2 3 应付票据及应付账款 252 281 322 342 402 利润总额 232 246 192 225 269 其他流动负债 158 241 283 240 291 所得税 24 31 24 28 34 非流动负债 96 103 98 93 88 净利润 208 215 168 197 235 长期借款 25 25 19 14 9 少数股东损益 -3 -3 -3 -3 -4 其他非流动负债 71 78 78 78 78 归属母公司净利润 211 219 171 200 239 负债合计 506 625 703 675 780 EBITDA 308 330 266 311 368 少数股东权益 -8 -11 -14 -17 -20 EPS（元） 0.50 0.52 0.41 0.48 0.57 股本 418 418 418 418 418 资本公积 456 457 457 457 457 主要财务比率 留存收益 1070 1205 1293 1396 1518 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 1935 2080 2147 2243 2377 成长能力 负债和股东权益 2433 2694 2837 2901 3137 营业收入(%) 4.9 11.5 7.4 11.7 13.3 营业利润(%) 58.5 5.4 -21.9 17.0 19.4 归属于母公司净利润(%) 51.4 3.6 -21.7 17.1 19.3 获利能力毛利率(%) 24.8 29.5 29.3 30.3 31.1 现金流量表（百万元） 净利率(%) 10.8 10.0 7.3 7.6 8.0 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 10.8 10.4 7.9 8.9 10.0 经营活动现金流 363 436 350 234 264 ROIC(%) 9.8 9.4 7.3 8.4 9.5 净利润 208 215 168 197 235 偿债能力 折旧摊销 91 100 82 91 104 资产负债率(%) 20.8 23.2 24.8 23.3 24.9 财务费用 -45 -21 -8 -6 -5 净负债比率(%) -25.8 -25.3 -34.5 -35.9 -37.1 投资损失 -4 -10 -12 -11 -9 流动比率 4.5 4.0 3.7 4.0 3.7 营运资金变动 84 115 123 -34 -58 速动比率 3.4 3.1 3.3 3.1 3.0 其他经营现金流 30 37 -4 -4 -4 营运能力 投资活动现金流 -260 -316 -41 -71 -90 总资产周转率 0.8 0.9 0.8 0.9 1.0 资本支出 115 140 -25 -5 -1 应收账款周转率 3.8 4.9 4.5 5.5 6.5 长期投资 -150 -177 0 0 0 应付账款周转率 5.9 5.8 5.5 5.5 5.5 其他投资现金流 -294 -353 -66 -77 -91 每股指标（元） 筹资活动现金流 -47 -93 -104 -104 -105 每股收益(最新摊薄) 0.50 0.52 0.41 0.48 0.57 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.87 1.04 0.84 0.56 0.63 长期借款 25 0 -5 -5 -5 每股净资产(最新摊薄) 4.63 4.98 5.14 5.37 5.69 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 2 1 0 0 0 P/E 16.3 15.8 20.1 17.2 14.4 其他筹资现金流 -74 -94 -98 -99 -100 P/B 1.8 1.7 1.6 1.5 1.4 现金净增加额 99 33 206 59 69 EV/EBITDA 8.2 7.0 7.9 6.6 5.3 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年10月28日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业