房地产行业重大事项点评：关注政策微观传导机制

行业研究 证券研究报告 房地产2024年10月18日 房地产行业重大事项点评 关注政策微观传导机制 推荐（维持） 华创证券研究所 证券分析师：单戈 邮箱：shange@hcyjs.com执业编号：S0360522110001 联系人：许常捷 邮箱：xuchangjie@hcyjs.com 联系人：杨航 邮箱：yanghang@hcyjs.com 事项： 10月17日，国新办发布会上住建部部长倪虹表示，将通过货币化安置房方式新增 实施100万套城中村改造、危旧房改造。如果前期工作做得好，还可以在100万套上继 续加大力度；年底前将“白名单”项目信贷规模增加到4万亿元。要将所有合格项目都争取纳入“白名单”，应干尽干。 自然资源部副部长刘国洪表示，盘活存量闲置土地工作是自然资源部当前工作的重点，财政部已宣布允许专项债用于土地储备，具体方面，我们将优先考虑企业无力开发不愿开发，还没有动工建设的住宅商务用地。 评论： 城中村改造对应真实需求，有助于消化市场上存量住宅，其成立的关键在于资金平衡，改造前后土地增值空间决定项目难易程度。1）调查显示，35个大中城市，需要改造的城中村有170万套；全国需要改造的危旧房有50万套。这次提出的新增实施100万套主要 针对条件成熟、通过加大政策力度可以提前干的项目，主要采取货币安置的方式，将更有利于群众和自己意愿选择合适方式。2）城中村改造按照100万套，假设每套200平， 赔偿金额参考广州白云区农民集体所有土地征收补偿办法，约为7314元/平，粗算赔偿 资金约1.5万亿，若全部转化为商品房销售，预计约为2023年商品房销售额的12.5%。3）我们曾在《挖潜城中村改造：要素红利与真实需求》报告中提到，城中村改造项目成立关键在于资金平衡，改造前后土地增值空间决定项目难易程度，当前要克服的主要难点是项目增值空间受规划方案、拆迁成本、地块是否流拍（改造后地块是否对应有效需求）限制，期待后续更大力度的推进。 本次将“白名单”项目信贷规模增加至4万亿元，有望改善房企资金环境，促进保交楼 任务完成，融资支持可能有一部分是贷款展期。1）截至10月16日，“白名单”房地产 项目已审批通过贷款2.23万亿元，此次房地产项目白名单信贷投放力度加大，有望进一步改善房企资金环境，促进保交房任务完成。2）需要注意的是，白名单项目融资支持分为贷款展期、新增投放贷款，可能有部分项目获得贷款展期支持，新增投放贷款对项目剩余可售货值有一定要求。 专项债收储政策脉络有迹可循，从5月17日何总理表示“妥善处置盘活闲置存量土地” ——6月24日自然资源部出台18条政策措施盘活存量土地——10月12日财政部表态， 允许专项债券资金用于土地储备——10月17日自然资源部表态，将优先考虑企业无力开发、不愿开发，还没有动工建设的住宅商务用地。1）2024年5月17日，何总理在表 示相关政府应从实际出发，酌情以收回、收购等方式妥善处置已出让的闲置存量住宅用地，以帮助资金困难房企解困；在国务院政策例行吹风会上，自然资源部刘国洪表示支持地方按照“以需定购”原则，以合理价格收回闲置土地，用于保障性住房建设。2）6月24日，自然资源部开展视频培训，出台18条政策措施盘活存量土地，提出收回收购土地用于保障性住房的，可通过地方政府专项债券等资金予以支持，但要量力而行，坚决避免新增地方政府隐性债务。3）自然资源部给政府有偿收回闲置土地设置了准线：须是非企业自身原因造成闲置或者土地局部未开发，且企业无力继续开发、也难以转让的土地。 收购价格方面，如果地方政府收购存量土地用于保障性住房，其回收价格不能高于保障 性住房售价扣除建安成本和合理利润后的水平。4）10月17日，自然资源部表示，在盘活存量方面，将优先考虑企业无力开发、不愿开发，还没有动工建设的住宅商务用地。 图表1支持地方政府使用专项债券回收符合条件的闲置存量土地，政策脉络有迹可循 日期 会议 发言方 盘活存量土地的相关表述原文 5月17日 全国切实做好保交房工作视频会议 中共中央政治局委员、国务院副总理何立峰 相关地方政府应从实际出发，酌情以收回、收购等方式妥善处置已出让的闲置存量住宅用地，以帮助资金困难房企解困。 5月17日 国务院政策例行吹风会 自然资源部副部长刘国洪 准备出台妥善处置闲置土地、盘活存量土地的政策措施，支持地方政府从实际出发，酌情以收回、收购等方式妥善处置已经出让的闲置存量住宅用地，帮助企业解困。1、支持企业优化开发。主要是要消除开发建设障碍，合理免除因自然灾害、疫情导致的违约责任，允许企业按照程序合理调整规划条件和设计要求，更好地适应市场需求。2、促进市场流通转让。主要是发挥土地二级市场作用，支持预告登记转让和“带押过户”，鼓励转让或者合作开发。3、支持地方以合理价格收回土地。主要是支持地方按照“以需定购”原则，以合理价格收回闲置土地，用于保障性住房建设。允许地方采取“收回—供应”并行方式来简化程序，办理规划和供地手续，更好地提供便利化服务。 6月24日 自然资源部开展视频培训，贯彻落实国务院常务会议和全国切实做好保交房工作视频会议部署 自然资源部 针对当前盘活房地产存量土地存在的利用难、转让难、收回难等问题，自然资源部会同国家发展改革委等部门结合各地实践探索，研究出台了三个方面18条政策措施：1、在“鼓励开发”方面，消除开发建设障碍，完善规划条件和相关配套设施要求，合理调整开竣工日期，依法免除因自然灾害、疫情导致的违约责任；2、在“促进转让”方面，充分发挥土地二级市场作用，推进房地产用地“带押过户”，配合司法及破产处置，优化分割开发程序，支持合作开发；3、在“规范收购收回”方面，强调了应依法收回的情形，协商收回的可采取等价置换等方式，收回收购土地用于保障性住房的，可通过地方政府专项债券等资金予以支持，但要量力而行，坚决避免新增地方政府隐性债务。 6月 自然资源部 在“如何收地”方面，自然资源部给政府有偿收回闲置土地设置了准线：须是非企业自身原因造成闲置或者土地局部未开发，且企业无力继续开发、也难以转让的土地。若是企业原因导致超期未动工两年以上的土地，政府应依法无偿收回。土地收购的价格标准，可以参照市场评估价格，也可参照原地价款、利息及经审计的开发建设直接投入，确定补偿标准。不过，自然资源部也强调，城 市政府和土地使用权人要在市场化、法治化的基础上充分协商，但不能简单按照市场评估价来收购，“企业该承担自身损失的就要承担损失”。收回存量土地后，自然资源部鼓励地方政府优化规划条件后重新供应，明确收回土地优先用于保障性住房。如果地方政府收购存量土地用于保障性住房，其回收价格不能高于保障性住房售价扣除建安成本和合理利润后的水平。 10月12日 国新办发布会 财政部副部长廖岷 允许专项债券用于土地储备。主要是考虑到当前各地闲置未开发的土地相对较多，支持地方政府使用专项债券回收符合条件的闲置存量土地，确有需要的地区也可以用于新增的土地储备项目。支持收购存量房，优化保障性住房供给。考虑到当前已建待售的住房相对较多，我们主要采取两项支持措施：一项是，用好专项债券来收购存量商品房用作各地的保障性住房。另一项是，继续用好保障性安居工程补助资金，原来这个资金主要是用来支持以新建方式筹集保障性住房的房源，现在我们对支持的方向作出优化调整，适当减少新建规模，支持地方更多通过消化存量房的方式来筹集保障性住房的房源。 10月17日 国新办发布会 财政部部长助理宋其超 1、专项债收购存量商品房由地方自主决策、自愿实施。对于专项债收购存量商品房用作保障性住房，这项政策由地方自主决策、自愿实施，遵循法治化原则，按照市场化运作方式，在确保项目融资收益平衡的基础上，地方安排专项债收购存量商品房。2、利用专项债收储土地收储在操作上将与存量土地业主企业合理确定收购价格。专项债用于收储土地在具体操作上，主要是支持各地结合实际情况，与存量土地的业主企业，合理确定收购价格，妥善处理回收存量土地涉及的债权债务关系，合理确定专项债券项目范围，及时安排专项债券的发行和支出。 自然资源部副部长刘国洪 盘活存量闲置土地工作是自然资源部当前工作的重点。在控制新增方面，我们暂停供应去化周期较长城市的商品住宅用地。在盘活存量方面，财政部已宣布允许专项债用于土地储备。具体方面，我们将优先考虑企业无力开发、不愿开发，还没有动工建设的住宅商务用地。我们还将会同有关部门研究设立收购存量土地专项借款。 资料来源：新华社，人民网，经济观察网，华创证券 依据政策脉络，在盘活闲置存量土地方面，自然资源部将优先考虑企业无力开发、不愿开发，还没有动工建设的住宅商务用地；产权人可能为房企（烂尾项目）、无开发能力的政府平台公司。1）目前闲置土地主要以商业、商品住宅、工业用途为主，受让主体可能有政府平台公司、房企、工业项目投资人等。2）符合专项债收购条件的闲置土地可能有： �城市总体规划调整，新规划道路将宗地分割而无法办理规划许可导致闲置土地；②招商引资修建大型商业综合体城市总体规划变更而导致闲置土地；③政府平台公司无相关资质和开发能力导致闲置；④分期开发项目烂尾，房企无力继续开发。 本次专项债回收闲置存量土地，回购的是已经出让的但未有效开发利用的“熟地”，与2017-2019年的土储专项债有本质区别。1）财政部于2017年起启动发行土储专项债，用于支持地方政府依法通过收购、置换、回收等方式取得土地，进行前期开发、储存以备供应土地，主要是面向于未被征收和一级开发的“生地”。以广东省为例，2017年8月11 日肇庆、清远、潮州、揭阳、云浮发行土地储备专项债券，期限5年，票面利率3.8%，还款来源多为土地出让收入。2）但目前房地产市场供需关系已经发生重大变化，以往土储专项债主要针对增量扩张的市场环境，而现在提出专项债回收闲置存量土地，目的则是存量盘活，提高土地使用效率。3）2024年5月，自然资源部发布《土地储备管理办法》，规定储备土地原则上不再办理国有建设用地使用权首次登记，不得办理不动产抵押登记，避免新增地方政府隐形债务。 相比于保障性住房再贷款，专项债期限可能更加灵活，但可能存在的矛盾点是，闲置土地可能和销售预期不佳有关，而专项债要求项目有稳定可靠的收益，则可能存在的土储减值损失谁来承担的问题。1）截至2024年8月，地方政府专项债平均发行利率约为2.27%，期限方面，地方专项债的发行期限主要集中在3、5、7、10年期。可以根据项目情况调整；而“517”提出的保障性住房再贷款规模是3000亿元，利率1.75%，期限1年， 可展期4次。2）专项债项目通常要有稳定可靠的收益，且收益能够覆盖项目还本付息。由于未开发的土储可能和销售预期不佳有关，如果专项债项目要求明确的回款覆盖，则存在土储减值损失谁来承担的问题，表象就是如何确定回收价格。 4.00% 3.50% 3.00% 2.50% 2.00% 1.50% 1.00% 图表2截至2024年8月，地方政府专项债平均发行利率约为2.27% 地方政府专项债券平均发行利率 资料来源：Wind，华创证券 专项债回收闲置土地有可能的演化方向包括：1）收城投托底的地块，有利于缓解地方财政压力，但短期对地产影响可能较小；2）收非住宅用地（商务用地），通过规划调整实现土地增值，但可能会在一定程度上增加城市住宅供给；3）收住宅用地，但开发商需将资金重新用于拿优质地块，本质是换地。 投资建议：有效政策核心是有资金以承担损失的方式解决当前供需失衡问题，缓解地方债务压力可为地产企稳创造条件。乐观预期在“止跌回稳”的要求下，预计仍有政策尝 试，关注第二波政策博弈机会。关注港股华润置地、绿城中国、中国海外发展、华润万象生活，A股可能作为政策抓手的地方国企城建发展、天地源。 风险提示：政策效果不及预期，微观层面负反馈延续 房地产及建筑建材组团队介绍 房地产及建材建材组组长、首席研究员：单戈 中国人民大学风险管理与精算学博士，4年地产研究经验，曾任职于农银理财子、国泰君安证券研究所，2