海外医疗设备龙头业绩跟踪：整体承压，中国市场何时复苏成为关注焦点

2024年10月2日 招银国际环球市场|睿智投资|行业研究 海外医疗设备龙头业绩跟踪：整体承压，中国市场何时复苏成为关注焦点我们总结了海外医疗设备龙头GE医疗（GEHCUS，未评级）、飞利浦（PHGUS，未评级）和西门子医疗（SHLGY，未评级）（“GPS”）上半年业绩，并对其中国市场情况进行了梳理。由于受到2023年同期高基数和中国市场疲软的影响，GPS在2024年上半年整体增长承压，平均收入同比持平，平均净利润同比增长8%。得益于北美市场的持续复苏，GPS的设备业务在2Q24明显改善，订单情况良好。截至2Q24末，GE医疗和西门子医疗的订单收入比（book-to-billrate）均为高于1，飞利浦的新签订单也在连续4个季度出现下滑后，在2Q24恢复正增长。基于良好的在手订单水平，GPS均预计2024年收入将实现低至中单位数增长，且2024年全年收入增速快于2Q24实际收入增速，以反映全球市场尤其是北美市场采购意愿的持续改善。 中国医药行业武煜,CFA(852)39000842jillwu@cmbi.com.hk王云逸(852)39161729cathywang@cmbi.com.hk 谨慎展望下半年中国医疗设备市场，企稳信号初显。1H24，GPS在中国市场表现疲软，GE医疗和西门子医疗的中国市场收入在前两个季度均同比下降超10%，飞利浦的中国市场收入也有所下滑。由于医疗行业整顿影响的持续和设备更新项目的延迟落地抑制了公立医院的招标采购活动，GPS管理层对中国市场2H24的增长预期仍较为谨慎，且认为大规模设备更新政策对公司FY24的业绩贡献有限。GE医疗和西门子医疗均已在FY24全年收入指引中剔除中国设备更新政策的影响，并预计FY24中国市场收入将同比下滑。GPS普遍下调了FY24影像设备业务的收入指引，以反映对中国医疗设备采购活动在2H24可能延续低迷的担忧。但飞利浦和西门子医疗的中国市场收入在2Q24均实现环比增长，西门子医疗在中国的设备订单收入比也已连续两个季度超过1，或已成为中国医疗设备市场企稳的信号之一。SW医疗设备板块（A股）2Q24收入中位数平均环比增长8.9%，平均同比下降6.1%，相较1Q24的平均同比下降7.5%也已略有改善。短期逆风不改中国医疗设备市场的中长期需求。GPS管理层普遍认为中国市场需 求广阔，中长期增长前景乐观。尽管行业整顿影响了设备招标采购节奏，但医疗需求并未发生实质性改变，医疗机构对医疗设备的更新和新增需求仍较为刚性，因此中国医疗设备市场存在着被抑制的采购需求，并有望在未来几个季度逐步释放。比如，根据《国家卫生健康委办公厅关于通报2023年度县医院医疗服务能力评估情况的函》，对照2016年国家卫健委引发的县医院医疗服务能力基本标准，平均每家县医院专科设备配置率为69.7%，还存在较大提升空间。医疗设备更新政策或将在2025年成为市场短期催化剂。自6月以来，多省发改委已陆续通过多项医疗设备更新项目方案。据众城数科统计，截至2024年9月15日，全国各省市已批复医疗设备更新项目总金额突破410亿元。从目前推进节奏看，首批医疗设备项目预计将在4Q24陆续落地。据众城数科统计，截至9月15日，全国已公布的医疗设备更新项目政府采购意向总预算已超100亿元。由于从设备招标采购到收入确认需要一定时间，因此，我们预计设备更新项目对国内医疗设备销售的积极影响预计将主要在2025年体现。 估值表公司名称 股份代码 评级 市值(百万美元) 目标价上行/P/E(x)P/B(x)ROE(%) (LC)下行空间FY24EFY25EFY24EFY25EFY24EFY25E 迈瑞医疗300760CH买入50,528.5352.820%25.921.89.27.90.40.4 中国医药 资料来源：公司资料、招银国际环球市场预测 敬请参阅尾页之免责声明1 请到彭博(搜索代码:RESPCMBR<GO>)或http://www.cmbi.com.hk下载更多招银国际环球市场研究 目录 海外设备龙头业绩承压，指引下调3 中国医疗设备行业：短期“逆风”仍在，不改长期积极预期7 海外医疗设备龙头公司2Q24业绩概况与电话会要点13 GE医疗（GEHCUS，未评级）13 飞利浦（PHGUS，未评级）17 西门子医疗（SHLGY，未评级）20 直觉外科（ISRGUS，未评级）25 海外设备龙头业绩承压，指引下调 海外医疗设备龙头GE医疗、飞利浦和西门子医疗（“GPS”）2024年上半年收入增长承压，主要是受到2023年同期高基数和中国市场疲软的影响。具体来看，GE医疗和飞利浦在1H23均实现7%-8%的快速增长，1H24收入同比基本持平；西门子医疗剔除新冠业务影响后的可比收入在1H23实现超10%的强劲增长，1H24收入同比增长3%。GPS的中国市场收入在1Q24及2Q24持续下滑。直觉外科受益于手术量的稳健表现和强劲的设备装机，1Q24及2Q24保持超10%的收入增长。通过持续优化产品组合、改善运营和生产效率并进行有效的价格调整，GPS的利润率在2Q24均有所改善。 图1:海外医疗设备龙头公司收入 十亿美元 18.319.6 17.6 19.220.020.3 24.324.4 20.2 4.85.24.74.8 5.04.65.0 5.7 6.85.86.16.1 5.76.27.1 1.71.91.92.0 30 25 20 15 10 5 0 GE医疗飞利浦西门子医疗直觉外科 2021202220233Q234Q231Q242Q24 资料来源：公司财报，招银国际环球市场 注：西门子医疗披露的是截至9月30日的财年收入，上图所示2021-2023年收入是用单季收入换算成2021-2023年自然年的收入，上图所示3Q23、4Q23、1Q24、2Q24收入分别对应4QFY23、1QFY24、2QFY24、3QFY24的收入。1欧元=1.12美元。 图2:海外医疗设备龙头收入同比增速 31% 21% 15% 16%14% 12%11% 7% 14% 9% 2% 4% 5%5% 4%4% 0% 2% 0% 4% 1%2%2% GE医疗-1% -1% 飞利浦 -1%0% 西门子医疗 直觉外科 -7% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 2021202220233Q234Q231Q242Q24 资料来源：公司财报，招银国际环球市场 注：收入增速均为表观增速口径。西门子医疗披露的是截至9月30日的财年收入，上图所示2021-2023年收入增速是用单季收入换算成2021-2023年自然年的收入增速，上图所示3Q23、4Q23、1Q24、2Q24收入分别对应4QFY23、1QFY24、2QFY24、3QFY24的收入增速。 图3:海外医疗设备龙头经调整利润率 31.8% 30.1% 31.9% 28.7% 29.8% 28.6% 27.2% 18.0%18.3% 15.4% 16.7% 16.1% 15.1%15.3% 12.8% 15.6% 15.1% 10.6% 15.4% 15.5% 12.9% 14.7% 15.2% 12.0% 10.2% 9.4% 11.1% 7.4% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2021202220233Q234Q231Q242Q24 GE医疗飞利浦西门子医疗直觉外科(RHS) 资料来源：公司财报，招银国际环球市场 注：GE医疗及西门子医疗为经调整EBIT利润率，飞利浦为经调整EBITA利润率，直觉外科为non-GAAP净利率。西门子医疗披露的是截至9月30日的财年收入，上图所示2021-2023年经调整EBIT利润率是用单季经调整EBIT利润计算的2021-2023年自然年经调整EBIT利润率，上图所示3Q23、4Q23、1Q24、2Q24的经调整EBIT利润率分别对应4QFY23、1QFY24、2QFY24、3QFY24的经调整EBIT利润率。 GPS的设备业务在2Q24明显改善，主要得益于北美市场的持续复苏。新冠疫情影响逐渐消退后，美国医疗机构的患者接诊量和收入不断增长，相较2023年，医院整体经营状况已实现明显改善。Syntellis的统计数据显示，2024年1-7月，美国住院患者数同比增长6.5%，门诊患者数同比增长5.0%。2024年7月，美国医院的经营收入已连续15个月实现同比增长，中位经营利润率已从2023年7月的1.1%提升至2024年7月的6.5%。诊疗需求的增长和经营状况的改善推动美国医疗机构的采购意愿提升。1H24，GE医疗和西门子医疗在美国均实现强劲的订单增长，并在2Q24转化为收入的强劲增长。其中，GE医疗2Q24北美市场收入同比增长5%，西门子医疗2Q24美国市场收入同比增长12%。飞利浦2Q24诊断治疗板块在成熟市场也实现中个位数增长。EMEA及新兴市场需求也较为强劲。2Q24，GE医疗除北美和EMEA地区以外的其他地区收入同比增长8%。西门子医疗EMEA地区可比收入同比增长6%，其中影像和瓦里安业务表现强劲。飞利浦设备业务新兴市场的收入实现低个位数增长，主要由拉美地区的增长所带动。 图4:海外公司设备业务收入 十亿美元 12.613.414.0 19.7 18.1 15.5 8.48.99.4 3.53.83.33.4 5.54.74.94.9 2.52.82.32.4 1.71.71.7 0.40.50.40.4 25 20 15 10 5 0 GE医疗飞利浦西门子医疗直觉外科 2021202220233Q234Q231Q242Q24 资料来源：公司财报，招银国际环球市场 注：GE医疗设备业务包括影像及超声板块，飞利浦设备业务包括诊断治疗板块，西门子医疗设备业务包括影像、瓦里安及先进治疗板块，直觉外科设备业务包括设备收入。西门子医疗披露的是截至9月30日的财年收入，上图所示2021- 2023年设备业务收入是用单季收入换算成2021-2023年自然年的设备业务收入，上图所示3Q23、4Q23、1Q24、2Q24 设备业务收入分别对应4QFY23、1QFY24、2QFY24、3QFY24的设备业务收入。1欧元=1.12美元。 图5:海外公司设备业务收入同比增速 50% 40% 30% 20% 8.1% 5.9%6.4%6.3% 27.7% 17.2% 8.8%6.5% 43.6% 6.5% 14.1% 10% 6.4% 3.3% 2.8% 4.9%4.7% 4.7% 0% 3.0% 0.8% 1.0% 0.0% GE医疗 -1.2% 飞利浦-2.1% 西门子医疗 -0.8%直觉外科 -10% -20% -1.9% -4.3% -2.2% -10.9% 2021202220233Q234Q231Q242Q24 资料来源：公司财报，招银国际环球市场 注：收入增速均为表观增速口径。西门子医疗披露的是截至9月30日的财年收入，上图所示2021-2023年设备业务收入增速是用单季设备业务收入换算成2021-2023年自然年的设备业务收入增速，上图所示3Q23、4Q23、1Q24、2Q24设备业务收入分别对应4QFY23、1QFY24、2QFY24、3QFY24的设备业务收入增速。西门子医疗在2021年4月完成对瓦里安的收购，因此2021年收入增速较高。 从订单情况来看，截至2Q24末，GE医疗的订单收入比（book-to-billrate）为1.06，且设备类产品的订单收入比高于公司整体水平。西门子医疗的设备订单收入比（book-to-billrate）为1.07。飞利浦的新签订单也在连续4个季度出现下滑后，在2Q24恢复正增长，同比增长9%。基于良好的在手订单水平，GPS均预计2024年收入将实现低至中单位数增长，且2024年全年收入增速快于2Q24实际收入增速，以反映全球市场尤其是北美市场采购意愿的持续改善。GE医疗进行的季度性调查分析显