肝素原料药承压，看好大分子出口打造第二成长曲线

健友股份（603707.SH） 证券研究报告|半年报点评 2024年09月07日 肝素原料药承压，看好大分子出口打造第二成长曲线 健友股份发布2024年半年报。2024年上半年公司实现收入21.43亿元，同比- 6.99%；归母净利润4.05亿元，同比-35.15%；扣非归母净利润3.69亿元，同比 -39.70%。 单看Q2，公司实现收入11.38亿元，同比+14.27%；归母净利润2.28亿元，同 比-22.02%；扣非归母净利润1.97亿元，同比-29.79%。观点：肝素原料药承压，看好大分子出口打造第二成长曲线 收入端略有下滑，主要由于原料药销售下滑，但Q2环比Q1实现环比13.35%的增长。目前肝素原料药业务占比营收已由2019年的超过60%下降至目前的24.85%，业务结构持续改善；利润端下降除原料药销售影响外，财务费用同比增加了1.02亿元，主要由于汇率变动导致汇兑收益同比下降。 分板块看，2024H1公司原料药收入5.32亿元，占比营收24.85%；国外制剂收入 11.48亿元，占比应收53.60%；其中美国子公司Meitheal实现营业收入9.49亿 元；国内制剂销售收入3.99亿元，占比营收18.63%；其他营业收入6257万元，占比营收2.92%。 财务指标方面，2024年上半年研发投入1.91亿元，占营收比重8.91%；销售费用1.43亿元同比-45.42%，销售费用率6.66%同比-4.69pp；研发费用1.74亿元 同比+15.60%，研发费用率8.14%同比+1.59pp；管理费用8615万元同比 +24.63%，管理费用率4.02%同比+1.02pp。经营活动产生现金流量净额6.06亿元，同比-3.80%。 建立产品集群、高标准生产体系、丰富销售渠道，公司制剂出口业务已形成护城河。基于美国Meitheal团队，公司产品管线完成北美市场主力品种覆盖，可直接 买入（维持） 股票信息 行业前次评级 化学制药买入 09月06日收盘价（元） 12.39 总市值（百万元） 20,017.71 总股本（百万股） 1,615.63 其中自由流通股（%） 100.00 30日日均成交量（百万股 4.85 股价走势 健友股份 沪深300 40% 28% 16% 4% -8% -20% 2023-092024-012024-052024-09 面对GPO、IDN/PN以及北美三大批发商，并保持长期稳定的合作。随着在研品种 在北美不断获批上市，未来北美无菌注射液销售将成为公司业务的重要增长点。在全球其他地区，将在欧洲选择优质市场逐步渗透，其他市场加速推进申报注册。目前海外商业化团队超100人，已在北美、欧洲、南美搭建营销平台并实现制剂直接销售；将进一步布局东南亚市场、设立相关子公司，共同推进公司海外制剂实现快速增长。 推进大分子转型，生物类似药、复杂制剂进军全球市场。2024H1公司通过购买由Coherus公司研发的阿达木单抗生物类似药YUSIMRY的美国FDA批件所有权属及其涵盖的该药品相关的所有专利、非专利技术及资产，成为中国首个拿到阿 达木生物类似药单品入场券的药企。公司与勃林格殷格翰、安进、山德士、Biocon等国际知名药企共同参与美国生物类似药市场。公司已和国内优秀企业在多个产品上合作，包括门冬、甘精、赖脯三种胰岛素、白蛋白紫杉醇等，争取在生物药类 作者 分析师张金洋 执业证书编号：S0680519010001邮箱：zhangjinyang@gszq.com 分析师胡偌碧 执业证书编号：S0680519010003邮箱：huruobi@gszq.com 分析师宋歌 执业证书编号：S0680523120002 邮箱：songge@gszq.com 似物和复杂制剂领域获得突破。未来5-10年美国生物类似药市场将日益蓬勃，公 司有望借助多年海外市场深耕优势，打造第二生长曲线。 盈利预测与估值。预计公司2024-2026年归母净利润分别为9.11亿元、11.51亿元、13.95亿元，对应PE分别为22X，17X，14X。我们长期看好公司发展，维持“买入”评级。 风险提示：注射剂海外获批不及预期风险，肝素原料销售不达预期风险，国内医保控费压力加剧风险，测算可能与实际存在误差的风险等。 相关研究 1、《健友股份（603707.SH）：计提减值、原料药价格低位业绩承压，制剂出口维持高增长》2024-05-02 2、《健友股份（603707.SH）：研发销售费用高位利润承压，美国注射剂出口营收同比快速增长》2023-08- 29 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 3、《健友股份（603707.SH）：物流压力下2022年维持 营业收入（百万元） 3,713 3,931 4,387 5,432 6,583 增长，复苏+新品拉动步入发展新阶段》2023-04-28 增长率yoy（%） 0.7 5.9 11.6 23.8 21.2 归母净利润（百万元） 1,091 -189 911 1,151 1,395 增长率yoy（%） 3.0 -117.4 - 26.4 21.1 EPS最新摊薄（元/股） 0.68 -0.12 0.56 0.71 0.86 净资产收益率（%） 17.6 -3.3 13.9 15.4 16.0 P/E（倍） 18.4 -105.7 22.0 17.4 14.4 P/B（倍） 3.3 3.5 3.1 2.7 2.3 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年09月06日收盘价 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 8294 7262 13453 14901 18906 营业收入 3713 3931 4387 5432 6583 现金 1389 1210 4882 6044 7325 营业成本 1768 2029 2150 2607 3094 应收票据及应收账款 974 754 1175 1213 1681 营业税金及附加 31 56 33 49 64 其他应收款 242 231 297 356 435 营业费用 452 421 505 679 823 预付账款 25 41 33 58 52 管理费用 166 146 197 217 263 存货 5616 4158 6199 6362 8545 研发费用 264 372 386 380 474 其他流动资产 49 868 868 868 868 财务费用 -128 -74 29 92 115 非流动资产 1716 2263 2322 2519 2737 资产减值损失 -10 -1244 0 0 0 长期投资 0 0 7 15 24 其他收益 0 55 0 0 0 固定资产 931 1142 1139 1253 1385 公允价值变动收益 -5 -3 0 0 -2 无形资产 212 467 512 557 606 投资净收益 27 -89 -9 -14 -21 其他非流动资产 573 654 665 694 723 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 10010 9524 15776 17421 21644 营业利润 1174 -295 1079 1394 1726 流动负债 2705 3086 8671 9391 12472 营业外收入 12 0 18 13 11 短期借款 1957 1567 7470 7966 10928 营业外支出 1 0 0 0 0 应付票据及应付账款 505 538 567 773 818 利润总额 1185 -295 1096 1407 1737 其他流动负债 243 982 634 652 726 所得税 99 -105 188 256 345 非流动负债 1138 640 559 542 492 净利润 1087 -189 908 1151 1392 长期借款 991 506 426 409 359 少数股东损益 -4 0 -3 -1 -3 其他非流动负债 147 133 133 133 133 归属母公司净利润 1091 -189 911 1151 1395 负债合计 3843 3726 9230 9933 12963 EBITDA 1467 -48 1448 1901 2331 少数股东权益 -3 -3 -6 -7 -9 EPS（元） 0.68 -0.12 0.56 0.71 0.86 股本 1617 1617 1617 1617 1617 资本公积 604 601 601 601 601 主要财务比率 留存收益 3915 3540 4524 5844 7554 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 6171 5802 6551 7494 8689 成长能力 负债和股东权益 10010 9524 15776 17421 21644 营业收入(%) 0.7 5.9 11.6 23.8 21.2 营业利润(%) -0.7 -125.1 466.0 29.2 23.8 归属于母公司净利润(%) 3.0 -117.4 - 26.4 21.1 获利能力毛利率(%) 52.4 48.4 51.0 52.0 53.0 现金流量表（百万元） 净利率(%) 29.4 -4.8 20.8 21.2 21.2 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 17.6 -3.3 13.9 15.4 16.0 经营活动现金流 595 1619 -1338 1347 -884 ROIC(%) 13.2 -1.5 7.3 8.8 8.4 净利润 1087 -189 908 1151 1392 偿债能力 折旧摊销 140 154 153 177 210 资产负债率(%) 38.4 39.1 58.5 57.0 59.9 财务费用 -128 -74 29 92 115 净负债比率(%) 27.0 25.3 49.1 34.1 48.5 投资损失 -27 89 9 14 21 流动比率 3.1 2.4 1.6 1.6 1.5 营运资金变动 -478 601 -2438 -86 -2624 速动比率 1.0 0.9 0.8 0.9 0.8 其他经营现金流 3 1039 0 0 2 营运能力 投资活动现金流 -400 -1162 -222 -387 -451 总资产周转率 0.4 0.4 0.3 0.3 0.3 资本支出 470 419 53 189 209 应收账款周转率 4.0 4.5 4.5 4.5 4.5 长期投资 36 -757 -7 -8 -9 应付账款周转率 3.7 3.9 3.9 3.9 3.9 其他投资现金流 106 -1500 -176 -207 -251 每股指标（元） 筹资活动现金流 -311 51 -670 -294 -346 每股收益(最新摊薄) 0.68 -0.12 0.56 0.71 0.86 短期借款 386 -390 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.37 1.00 -0.83 0.83 -0.55 长期借款 517 -485 -80 -17 -50 每股净资产(最新摊薄) 3.79 3.56 4.02 4.61 5.35 普通股增加 373 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -384 -3 0 0 0 P/E 18.4 -105.7 22.0 17.4 14.4 其他筹资现金流 -1203 929 -590 -278 -295 P/B 3.3 3.5 3.1 2.7 2.3 现金净增加额 -132 592 -2230 665 -1680 EV/EBITDA 14.8 -429.5 15.6 11.5 1