船舶需求分析（一）：油船&LNG船需求与测算

扬帆系列 船舶需求分析（一）：油船&LNG船需求与测算 2024年09月03日 从2021年以来，造船行业走过漫漫长夜，开始进入上行期。几年来，行业 推荐 维持评级 供给格局持续优化，新签订单不断累积，行业如火如荼之势日盛。然而，船舶的景气周期持续到何时？需求在什么时期见顶？这些问题都关系到我们如何对造船企业峰值利润进行测算以及估值给予。我们试图用三篇报告，分别分析三大类船舶的需求端走势，从而对造船的后续需求做出回答，供读者参考。本文是系列的第一篇：油船和LNG船的需求分析。 客户下游分散，市场化竞争，造船业当前处于量平价升的前期阶段：一个大 周期分为四个阶段，当前油船需求处于量价齐升的第一阶段，新造船订单从2021年开始增长，价格也有所上升；LNG船需求处于量平价升的第二阶段。油船后续潜在释放的景气度高于LNG船。后续造船业的三、四阶段在上一个大周期持续 分析师李哲 四年左右，但由于当前报废需求拆船量和新需求交付量均受产能限制，造船，拆船的产能均较峰值有较大下降，所以部分需求会不断推迟，可能导致第三、第四阶段的到来、或者持续时间往后延长，具体见后文测算。 执业证书：S0100521110006邮箱：lizhe_yj@mszq.com分析师罗松执业证书：S0100521110010 油船与LNG船的总需求在供给侧与需求侧有多个维度，可量化分析：船运 邮箱：luosong@mszq.com 市场格局分散，供需关系成为影响油船行业规模的决定性指标。供给侧：1）当 相关研究1.一周解一惑系列：下游需求韧性十足，运输机械行业稳步增长-2024/08/182.一周解一惑系列：半导体零部件国产化程度低，蕴含巨大投资机会-2024/08/113.一周解一惑系列：上一轮中美贸易摩擦的启示-2024/08/044.一周解一惑系列：低矿石品位+高勘探成本磨机大型化趋势明显-2024/07/285.一周解一惑系列：AI助力苹果“换机潮”果链设备受益-2024/07/21 前船队出现老龄化问题，油船的有效运力下降；2）IMO减排战略导致的降速需求和红海事件导致的绕行迫使运力有所下降。需求侧：1）全球经济增长可能增加原油、成品油、LNG需求，提升油运需求；2）由于俄油禁令、油价上涨以及环保战略要求绿色燃料使用等，可能导致短期LNG船的需求相比油船增速更快。 油船与LNG运输船需求增长量化分析、全球GDP、贸易量是两大决定因 素：1）高频油价和LNG价格与船舶订单量有一定的关联，但更多是对短期供需平衡的反馈，长期影响机制复杂，与长期需求没有显著的关系。2）历史数据分析显示，油船需求=原油船+成品油船，其中原油船与全球GDP相关、成品油油船与成品油贸易量紧密相关，而LNG运输船的需求则主要受到全球LNG出口量的驱动。3）绕行因素对总需求的影响程度为2%，而清洁能源更换的需求预计在2024-2030年每年增加10mnDWT。4）预计至2030年，油船新签订单震荡增长，2024-2030年年均的新签订单55mnDWT，相比2023年实际新签订单增长48%；LNG船新签订单预计在未来五年较2023年有所下降，2024-2030年年均的新签订单5.5mnDWT，相比2023年实际新签订单减少11%。 在手订单由报废需求和新需求构成，报废需求拆船量和新需求交付量均受产 能限制，导致缺口累计递延，景气度有望持续超过2030年：当前周期中，平均船龄上升，表明新一轮更换周期可能即将到来，而油船报废年龄下降至23年使得以23-25年的船舶的拟报废需求进一步扩大。根据历史数据测算在手订单的60%约为更新需求（每年滚动更新项），交付量约占在手订单的35%（每年出项），新签订单约占在手订单的40%（每年进项），并且更新需求转换为在手订单存在一定的滞后性。根据测算，2024-2030年拆船需求和交付量可能大于实际产能，拆船量缺口17mnDWT，交付量缺口26mnDWT，缺口均可能递延至后面的年份执行，推导出行业景气度持续性有望超过2030年。 投资建议：关注油船造船相关产业链的中国船舶、中国动力；以及相关受益 零部件公司纽威股份。 风险提示：1）全球经济增长放缓2）IMO政策推进不及预期 目录 1油船需求：供给侧需求侧多维度量化影响总需求3 1.1油船客户下游分散，市场化竞争，保有量持续上涨3 1.2当前造船业处于量平价升阶段（小周期四阶段中的的第二阶段）4 1.3油船&LNG船：油船更早期处于第一小阶段，LNG船处于第二小阶段5 2总需求决定因素：供给侧与需求侧有多个维度，可量化分析7 2.1供给侧与需求侧7 2.2总需求增量因素一：IMO减排战略7 2.3总需求增量因素二：红海危机绕行9 3油船&LNG船未来需求拟合12 3.1原油、LNG价格与对应船舶在手订单：影响机制复杂，无显著关系12 3.2油船回归分析12 3.3LNG船回归分析15 3.4原油贸易量与海外油服公司CAPEX、海外油服设备公司收入同频18 3.5未来总需求及新增订单测算18 4在手订单由报废需求和新需求构成，报废需求拆船量和新需求交付量均受产能限制20 4.1更新周期出现端倪：平均船龄上升，平均报废年龄下降20 4.2更新需求占在手订单的近60%，但存在一定的滞后性21 4.3拆船量缺口可能受拆船产能影响，本轮周期持续时间有望超预期21 4.4其余的35%-40%为交付量或新签订单，倒算出的交付量同样受产能限制，导致本轮行情持续可能超预期22 4.5未来总需求及新增订单测算23 5投资建议26 6风险提示27 插图目录28 1油船需求：供给侧需求侧多维度量化影响总需求 1.1油船客户下游分散，市场化竞争，保有量持续上涨 1.1.1油船保有量：1970-2024年持续保持增长，2004-2008是上一波增速高峰 当前在经济弱复苏背景下，行业正处于景气上行的大周期，油船保有量呈持续增长趋势，展现出新的潜力和活力。 2004-2008是上一波增速高峰，当前增速处于震荡状态：油船保有量总体呈增长态势，同比增速波动幅度较大。受全球油价快速上行、IMO减排新规CSR（要求老旧的单壳体油船在2010年前退出市场，这导致大量老旧油船被拆解，从而促进了新油船的建造以满足替换需求）的影响，2004-08年油船保有量进入增速高峰期。在目前新一轮周期中，出于供给侧舰队老龄化和需求侧运价上涨动力，油船保有量增速震荡，但总量整体呈上升趋势。 图1：油船保有量（百万DWT）及其同比增速图2：LNG船保有量（百万DWT）及其同比增速 资料来源：Clarkson，民生证券研究院资料来源：Clarkson，民生证券研究院 1.1.2船舶下游客户分析：船运公司是分散格局，没有寡头垄断 据Clarkson统计，全球总油船数量大于100的大型船运公司主要有中远海运、MitsuiOSKLines、招商轮船、FredriksenGroup、Pertamina、BWgroup、SinokorMerchant、ScorpioGroup和Dynacom。前九名的公司船数各自占全球总船数的比例均较小，截至2024年总数也只占全球船舶总数的34%。主要分布在太平洋东岸和地中海沿岸。竞争格局相对分散。 这些规模较大的油船船运公司不仅是船舶行业的重要客户，也是推动行业发 展的重要力量。船运公司通过购买、租赁以及订造船舶等方式，不断推动船舶制造业的发展。同时，在下游应用中，船舶行业还服务于资源开发、旅游休闲等多个领域。这些领域的发展也为船舶行业提供了新的增长点和市场机遇。 图3：大型油船船运公司船舶数量占比（截至2024年）图4：大型船运公司位置分布 资料来源：Clarkson，民生证券研究院资料来源：Clarkson，民生证券研究院 1.2当前造船业处于量平价升阶段（小周期四阶段中的的第二阶段） 在手订单上行周期内，全球新造船价格与新签订单同比（TTM）可解释造船业周期：在手订单量整体呈上行趋势时，在此阶段内造船周期包含量价齐升、量平价升、量升价平、量降价降四个阶段。当前疫情影响趋于平稳，需求继续增长，供给开始释放，供给短期刚性，船厂挑单导致量平价升。 在手订单下行周期内，全球新造船价格与新签订单同比（TTM）对造船业周期解释力度弱：在手订单呈下行趋势时，新签订单同比（TTM）波动幅度大，与新造船价格指数的规律不明显。故在手订单下行周期内不存在上述四个船舶周期阶段。 图5：全球新造船价格指数和新签订单同比（百万TTM）与全球新造船价格指数和 在手订单量（百万DWT）对比 7000 200 190 6000 180 5000 170 4000 160 150 3000 140 2000 130 120 1000 110 0 100 在手订单（左轴）新造船价格指数（右轴） 资料来源：Clarkson，民生证券研究院 1.3油船&LNG船：油船更早期处于第一小阶段，LNG船处于第二小阶段 油船需求处于量价齐升阶段(第一阶段)：2021-2022年油轮的新造船订单低迷，2023年以来开始增长，价格也有所攀升，总体而言油船新签订单同比（TTM）震荡上升，新造价格指数自2020年来呈稳定上升趋势。油船需求处于量价齐升阶段，景气度较高。 LNG船需求处于量平价升阶段（第二阶段）：2022上半年LNG船订单增量可观，成为订单增量的主要贡献源，之后震荡下降，预期将有所回升，造船价格自2022年后呈上升趋势，景气度较高。 三四阶段在上个周期持续了四年，但当时产能不受限，本轮情况不尽相同：依据2002-2010年强周期，量价齐平、量价齐跌阶段随着产能出清，持续四年左右。但当时处于造船，拆船产能高峰期；本轮周期造船，拆船的产能均较峰值有比较大的下降，所以部分需求会不断推迟，可能三四阶段的到来以及持续时间会不断增加，具体见后文测算。 图6：油船新造价格指数和新签订单同比（TTM）图7：LNG船新造价格指数和新签订单同比（TTM） 资料来源：Clarkson，民生证券研究院资料来源：Clarkson，民生证券研究院 2总需求决定因素：供给侧与需求侧有多个维度，可量化分析 2.1供给侧与需求侧 运力水平与行业周期性规律。供需关系是影响到公司船只数量和结构的决定性指标，行业周期性规律也因供需错配而产生。通常，船舶具有二十年以上的长寿命、一年半至三年的长生产周期和长扩产周期。与此同时，供应链转移、商品库存周期、地缘政治冲突等因素会放大周期的波动。因此，当新一轮周期到来时，由于供给刚性，船厂产能往往供不应求，订单量价齐升，故运输公司会相应进行新船只的订购或租用。 供给侧：（1）当前船队结构出现老龄化特点，目前IMO减排战略对现有运力的参数评估要求较高，20岁以上船舶的活跃度未来有望出现急剧下降的可能，其他年轻船龄则将面临发动机主机功率长期受限（EPL）、进坞安装节能装置导致运力短期缺失的情况，有效运力或出现较为明显的下降。（2）为满足减排目标，各类船舶运行速度均有所下降。（3）红海事件迫使航运公司更换航运路线，绕行导致航运时间和成本有所上涨，运力随之下降。 需求侧：（1）全球经济增长可能会使原油、成品油、LNG需求增加，油运需求增加，运价上升，促使船队考虑扩大规模满足即将到来的需求高峰。（2）俄油禁令、原油价格快速上涨、清洁能源使用等可能会使LNG替代原油，导致LNG船的需求相比油船增速更快。 2.2总需求增量因素一：IMO减排战略 2.2.12018年提出，限制船舶排放 2023年7月7日，《IMOGHG战略》通过，提出国际航运温室气体排放量 于2050年前或左右达到净零的目标水平，期间以2030年及2040年为指示性查核点。 IMO强制性减排战略对柴油机氮氧化物排放进行限制，现有船舶发动机应满足TierII或TierIII标准。根据《基于双燃料发动机分析船舶动力节能减排实现》，相较柴油机，双燃料发动机能够减少20%二氧化碳和90%氮氧化物，可以确保符合控制区的排放法规 图8：IMO温室气体