香飘飘：Q2业绩承压，积极调整再出发

2024年08月29日 公司点评 公买入/维持 司 研香飘飘(603711) 究目标价:18.75 昨收盘:10.74 香飘飘：Q2业绩承压，积极调整再出发 走势比较 20% 太8% 23/8/29 23/11/10 24/1/22 24/4/4 24/6/16 24/8/28 平(4%) 洋(16%) 证(28%) 券(40%) 股香飘飘沪深300 份 有股票数据 限总股本/流通(亿股)4.11/4.11 公总市值/流通(亿元)44.11/44.11 事件：公司发布2024年中报，公司2024H1实现收入11.79亿元，同比+0.75%，归母净利润-0.30亿元，同比+33.02%，扣非净利润 -0.43亿元，同比+46.23%；其中Q2实现收入4.54亿元，同比-7.54%，归母净利润-0.55亿元，同比-9.67%，扣非净利润-0.63亿元，同比+14.11%。 冲泡业务淡季去库拖累整体表现，线下即饮延续稳增。分产品 来看，Q2冲泡/即饮分别实现收入1.29/3.13亿元，分别同比-22.8%/- 0.6%，Q2冲泡淡季以库存调整为主，并持续进行产品创新升级，预计旺季前将新推升级新品带动整体增长。即饮方面，公司以Meco为战略重心实现差异化突围，Q2即饮表现略有下滑预计与费用更多向线下倾斜，线上销量受影响，以及牛乳茶产品再定位有关，Q2电商收入同比下滑50.1%，而线下即饮板块预计仍有较好表现。分区域来看，公司华东/华北市场同比增长2.4%/11.0%，主销区华东市场表现稳健，同时包含北京在内的华北地区在公司积极推广下获得较好表现，其余地区均有不同程度下滑。 司 证 12个月内最高/最低价(元) 券相关研究报告 21.13/10.42 毛利率延续提升趋势，但产品创新投入力度加大，Q2盈利水平改善不明显。2024H1公司毛利率同比+2.69pct至30.58%，其中Q2毛 利率同比+2.13pct至25.71%，毛利率提升预计与规模效应提升，以及 大包粉、植脂末等原材料价格下降有关。费用方面，Q2销售/管理/研 研<<香飘飘：2024Q1利润高弹性增究长，即饮成长势头正劲>>--2024-报04-22 告<<香飘飘：23年一季度业绩扭亏， 激励计划增强公司动能>>--2023- 04-24 <<香飘飘三季报点评：费用高举高打，期待新品放量>>--2019-10-28 证券分析师：郭梦婕 电话： E-MAIL：guomj@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523080002 证券分析师：肖依琳 电话： E-MAIL：xiaoyl@tpyzq.com 分析师登记编号：S1190523100003 发/财务费用率分别为35.6%/11.9%/2.5%/2.5%/-5.3%，分别同比-1.7/+1.2/+0.7/-1.0pct，广告费用以及线上费用投放收缩致销售费用率下降，同时管理费用率提升主因股权激励费用摊销所致，Q2加快对冲泡以及轻果茶新品的研发力度，研发费用率亦有提升。综上，Q2净利率同比-1.9pct至-12.0%。 产品创新步伐加快，积极调整再出发。展望下半年，公司冲泡 业务通过产品创新以及高势能网点精耕挖潜，收入有望回归正增。冲 泡业务净利率常年保持在16%以上，是较稳定的现金流业务，可为新品的发展提供坚实支撑。上半年公司重新调整内部团队，将原冲泡团队与即饮销售团队针对部分市场、渠道进行协同整合，实现资源战略聚焦。同时，公司对即饮产品重新定位调整，并积极推进餐饮、零食量贩店、自动量贩机等渠道，未来将继续通过网点扩张、加大地推营销等方式发力样板市场，为后续的全国化扩张做准备，预计即饮收入延续稳定增长。此外，今年随即饮业务销售规模逐步提升，带动产能利用率向上恢复，即饮业务盈利有望稳步减亏，看好盈利水平逐步提升。 盈利预测：考虑整体需求较疲软，行业竞争较激烈，我们下调 2024-2026年盈利预测，我们预计公司2024-2026年实现收入 38.78/42.41/47.09亿元，同比增长7%/9%/11%，实现利润 3.07/3.49/4.11亿元，同比增长30%/24%/19%，对应PE为23/20/17X。我们按照2024年业绩给25倍PE，一年目标价18.75元，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险；行业竞争加剧；原材料成本上涨风 险；即饮旺季动销不及预期；内部管理调整变动；网点开拓不及预 期。 盈利预测和财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元）3,625 3,878 4,241 4,709 营业收入增长率(%)15.90% 6.98% 9.36% 11.02% 归母净利（百万元）280 307 349 411 净利润增长率(%)31.04% 9.54% 13.70% 17.64% 摊薄每股收益（元）0.68 0.75 0.85 1.00 市盈率（PE）25.21 22.61 19.89 16.90 资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算 资产负债表（百万） 利润表（百万） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 2,467 2,711 2,540 2,942 3,416 营业收入 3,128 3,625 3,878 4,241 4,709 应收和预付款项 99 95 0 0 0 营业成本 2,071 2,265 2,415 2,628 2,813 存货 172 162 0 0 0 营业税金及附加 30 30 34 38 41 其他流动资产 228 307 297 297 297 销售费用 561 860 834 925 1,008 流动资产合计 2,966 3,275 2,837 3,239 3,713 管理费用 230 228 283 297 306 长期股权投资 17 34 43 53 62 财务费用 -38 -64 0 0 0 投资性房地产 89 61 86 111 136 资产减值损失 0 -2 0 0 0 固定资产 1,572 1,476 1,536 1,552 1,562 投资收益 16 10 26 29 0 在建工程 69 54 -66 -167 -273 公允价值变动 -1 6 0 0 0 无形资产开发支出 194 189 186 184 180 营业利润 285 343 375 426 501 长期待摊费用 3 1 1 1 1 其他非经营损益 -2 -2 0 0 0 其他非流动资产 3,100 3,419 2,994 3,396 3,872 利润总额 283 341 375 426 501 资产总计 5,044 5,235 4,781 5,130 5,541 所得税 69 62 68 77 90 短期借款 921 1,007 1,007 1,007 1,007 净利润 214 280 307 349 411 应付和预收款项 494 414 0 0 0 少数股东损益 0 -1 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归母股东净利润 214 280 307 349 411 其他负债 505 463 111 111 111 负债合计 1,920 1,884 1,118 1,118 1,118 预测指标 股本 411 411 411 411 411 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 资本公积 633 646 651 651 651 毛利率 33.80% 37.53% 37.72% 38.03% 40.26% 留存收益 2,078 2,293 2,599 2,949 3,359 销售净利率 6.84% 7.73% 7.92% 8.23% 8.72% 归母公司股东权益 3,122 3,349 3,661 4,011 4,421 销售收入增长率 -9.76% 15.90% 6.98% 9.36% 11.02% 少数股东权益 3 2 2 2 2 EBIT增长率 24.81% 13.09% 42.37% 13.70% 17.64% 股东权益合计 3,124 3,351 3,663 4,013 4,423 净利润增长率 -3.89% 31.04% 9.54% 13.70% 17.64% 负债和股东权益 5,044 5,235 4,781 5,130 5,541 ROE 6.85% 8.37% 8.39% 8.70% 9.29% ROA 4.24% 5.35% 6.42% 6.80% 7.41% 现金流量表（百万） ROIC 4.35% 4.93% 6.55% 6.93% 7.54% 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E EPS(X) 0.52 0.68 0.75 0.85 1.00 经营性现金流 786 383 -14 545 664 PE(X) 28.92 25.21 22.61 19.89 16.90 投资性现金流 98 -138 -161 -144 -190 PB(X) 1.98 2.10 1.90 1.73 1.57 融资性现金流 -355 -18 4 0 0 PS(X) 1.98 1.94 1.79 1.64 1.47 现金增加额 530 230 -171 402 474 EV/EBITDA(X) 10.99 11.88 9.14 7.61 6.03 资料来源：携宁，太平洋证券 投资评级说明 1、行业评级 看好：预计未来6个月内，行业整体回报高于沪深300指数5%以上； 中性：预计未来6个月内，行业整体回报介于沪深300指数-5%与5%之间； 看淡：预计未来6个月内，行业整体回报低于沪深300指数5%以下。 2、公司评级 买入：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅在15%以上； 增持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于5%与15%之间；持有：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与5%之间； 减持：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅介于-5%与-15%之间； 卖出：预计未来6个月内，个股相对沪深300指数涨幅低于-15%以下。 太平洋研究院 北京市西城区北展北街9号华远企业号D座二单元七层上海市浦东南路500号国开行大厦10楼D座 深圳市福田区商报东路与莲花路新世界文博中心19层1904号 广州市大道中圣丰广场988号102室 研究院 中国北京100044 北京市西城区北展北街九号华远·企业号D座 投诉电话：95397 投诉邮箱：kefu@tpyzq.com 重要声明 太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，公司统一社会信用代码为：91530000757165982D。 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。任何人使用本报告，视为同意以上声明。