2021年报点评：门店调整致业绩承压，战略聚焦再出发

事件：公司2021年营收411.1亿元（yoy+43.7%），毛利率56.3%（yoy-0.9pct），归母净利-41.6亿元。2021H2营收210.2亿元（yoy+11.5%），归母净利润-42.6亿元，主要系关店减值及损失影响，符合公司此前盈警公告。 2021年营收表现稳健，业绩因一次性关店计提利润承压。2021公司营业收入411.1亿元（yoy+43.7%），归母净利-41.6亿元（由盈转亏，2020年同期为3.1亿元）。亏损主要由于2021年疫情持续反复，公司餐厅关停及经营业绩下滑等产生的长期资产一次性损失、减值损失以及管理层采取审慎态度计提的减值损失导致，合计约36.5亿元。2021 H2 收入210.2亿元（同比2020 H2 +11.5%，环比2021H1+4.6%），在收入端仍表现出较强经营韧性，我们预计剔除一次性影响经营亏损约6亿元。 下沉市场增收显著，疫情拖累同店，调价稳定客流。1）门店规模：截至2021年底门店达到1443家，全年新增421家餐厅，关闭276家（其中因租约到期关闭16家），合计净增门店145家。分线级城市来看，三线及以下城市门店达559家(全年净增门店108家)，得益于下沉市场稳健的疫情防控形势，收入增长迅速，2021年贡献营收142.3亿元（yoy+74.8%，收入占比近40%）。2）翻台率：全年餐厅翻台率3次/天，基本维持在门店盈亏平衡点上下；同店翻台率3.5次/天，对应单店年收入约3135万元（2020年同店翻台为3.8次/天），由于疫情持续反复及新店爬坡拉长影响，各线城市同店翻台均有5~10%下滑。3）客单价：2021年全年客单价104.7元（同比2020年-4.9%，环比2021H1-2.4%），其中一线/二线/三线客单价分别为111.8/101.7/95.7元。客单下滑原因主要包括： 1）2020年疫情放松后的报复性消费拉高客单价基数。2）公司积极响应“光盘行动”，推出半份菜及性价比菜品组合；3）2021 H2 以来通过调降菜品价格方式稳定客流。总体而言，公司客单价趋势平稳，2022年公司亦通过提前锁价、集中采购等方式稳定成本，保证客单价稳健。 战略聚焦经营提效，期待经营边际改善。公司重新恢复区域化管理、明确考核，2022年以来闭店与啄木鸟改革成效正逐步显现，1月整体翻台率为2021年同期106%，2月环比1月提升，且均优于2021年同期。公司仍为中式餐饮龙头品牌，若疫情防控稳健下消费复苏，则有望享受较大业绩弹性。考虑公司经营基本面边际改善同时叠加现有门店后续小幅关店风险，我们持谨慎乐观看待。 盈利预测与投资评级：考虑疫情尚未平复、一次性计提减值与后续门店扩张计划调整等因素，我们调整公司2022-23年归母净利润至4.4、21.6亿元（前值为 4.5、26.2亿元），2024年归母净利润为28.9亿元，三年同比增速110.5%、394.4%、34.0%，当前股价对应2022-24年动态PE 139x、28x、21x，维持“增持”评级。 风险提示：疫情持续反复风险；品牌老化风险；管理改革成效、经营复苏不及市场预期风险。