1H24超预期，2H24-2025年商业化和临床催化剂密集，上调目标价

1H24超预期，2H24-2025年商业化和临床催化剂密集，上调目标价

1H24经调整净亏损收窄好于市场预期，产品销售强劲增长、运营效率继续提升。上调2024-26年收入预测2-8%，上调目标价至60.0港元。

核心观点：

• 1H24总收入同比增长46%至39.5亿元，其中产品收入38.1亿元，增长主要来自PD-1销售同比增长约50%至17亿元以上，以及生物类似药产品组合持续替代原研市场份额。
• 公司运营效率提升，1H24经调整毛利率提升1.8ppts，经调整销售费用率和管理费用率分别下降5.9ppts和4.9ppts，经调整净亏损收窄至1.60亿元（1H23：1.90亿元）。
• 经调整研发费用同比增57%（1H23为低基数，环比2H23基本稳定），公司预计全年研发开支近4亿美元。
• 截至1H24末现金储备101亿元，公司预计2025年实现EBITDA层面盈亏平衡。
• 8月KRAS G12C获批后，公司现有11款商业化产品；随着至少7款产品有望在2H24-2027年间上市，包括潜在重磅单品玛仕度肽，重申2027年产品收入达到200亿元的指引。

管线布局策略清晰，2H24数据密集发布：

• 肿瘤领域坚持“IO+ADC”策略：PD-1的生命周期管理将持续探索结直肠癌、围手术期肺癌等大适应症，潜在下一代IO重磅品种IBI363（PD-1/IL-2双抗）初步数据优异，ADC布局差异化TOPOi技术和下一代双抗ADC。
• 综合领域玛仕度肽即将于2025年获批减重和降糖适应症，MASH IND已获批、OSA和HFpEF在计划中；眼科、自免首款产品IGF-1R和IL-23p19也将有望于2025年上市。
• 早期管线：每年6-8个新分子进入临床开发。
• 2H24重点关注的数据读出包括：IBI363肺癌/结直肠癌/黑色素瘤I期、CLDN18.2 ADC胰腺癌Ib期、玛仕度肽头对头度拉糖肽III期、IGF-1R甲状腺眼病III期等。

个股评级：买入