替尔泊肽强劲放量引领惊艳业绩，多条管线突破促生多点开花

礼来（LLY）更新报告 持有2024年8月 27日 替尔泊肽强劲放量引领惊艳业绩，多条管线突破促生多点开花 2024Q2收入利润大超预期：2024Q2公司营收113亿美元（同比+36%，下同），毛利91.3亿美元（+40%），毛利率80.8%（+2.2pp）。研发费用27.1亿美元，研发费用率24%（-4.4pp）。营销、销售和管理费用21.2亿美元 （+10%），费用率18.7%（-4.5pp）。与预期诉讼付款相关的资产减值、重组及其他专项费用4.35亿美元。净利润29.67亿美元（+56%）净利率26.3% （+3.4pp）。每股收益达3.28美元。Non-GAAP每股收益3.92美元。收入端与利润端的强劲表现大超预期。 替尔泊肽强劲放量，产能扩张持续推进：2024Q2代谢板块收入增长50%至 75.1亿，最大的贡献来自替尔泊肽的放量。Mounjaro销售环比增长71%至 30.9亿美元。Zepbound销售环比增长140%至12.4亿美元。市场对GLP-1的需求强烈，产能是制约其放量的最主要因素。Mounjaro自2022年底就被列入FDA药品短缺名单，Zepbound也在2024年4月被列入名单。而8月7日，FDA宣布两款药品结束了短缺状态，也充分展现了礼来在产能扩张方面的投入卓有成效。公司预计，2024H2替尔泊肽的产能将为2023H2的1.5倍，而位于北卡罗来纳州的新工厂也将在年底开始生产替尔泊肽，并于2025年起供应市场。产能与供货改善也将为替尔泊肽下半年的继续放量提供有力的支持。此外胰岛素产品的销售收入意外增长也为代谢板块收入提供了1.8%的增速。 多条管线持续推进，促进公司全面增长：目前唯一获批早期乳腺癌辅助治疗的CDK4/6抑制剂阿贝西利保持高速增长（+44%），第三代BTK抑制剂Pirtobrutinib也取得了非常可观的放量（+540%）。二者带动肿瘤板块实现 了29%的销售增长。下半年，新一代雌激素受体降解剂Imlunestrant将读出乳腺癌三期临床数据，并递交上市申请。自免板块Q2收入增长17%，下半年 高小迪 852-25321960 xiaodi.gao@firstshanghai.com.hk 但玉翠 852-25321956 tracy.dan@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业医药 股价950.53美元 目标价959.49，美元 （+0.9%） 股票代码LLY 已发行股本9.504亿股 市值9034亿美元 IL-13单抗Lebrikizumab有望在美国获批用于特应性皮炎，促进自免板块的进一步增长。公司7月收购Morphic，进一步丰富了其在炎症性肠病的布 主要股东 LillyEndowment 局，也为未来自免板块的发展提供了新的动力。神经板块Q2收入下滑12%。 （10.24%） Donanemab在美国成功获批上市，为阿尔茨海默病早期患者带来新的希望，也有望逆转失去奥氮平后的神经板块收入颓势。下半年Donanemab有望更进一步，在欧洲和日本获批。 目标价959.49美元，持有评级：我们采用DCF为公司估值，其中WACC为 7.3%,永续增长为3%，测算得出目标价959.49美元，较现价有0.9%上升空间，持有评级。 盈利摘要 股价表现 52周高/低972.53/511.54美元每股净资产14.27美元 资料来源:公司资料,第一上海预测资料来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 主要财务报表 财务报表摘要 百万人民币,财务年度截至12月31日 损益表 2022实际 2023实际 2024预测 2025预测 2026预测 财务分析 2022实际 2023实际 2024预测 2025预测 2026预测 营业收入 28,541 34,124 46,037 56,989 67,605 盈利能力 营业成本 6,630 7,082 8,655 10,543 12,304 经营利润率(%) 25.0% 18.9% 33.7% 35.7% 39.1% 毛利润 21,912 27,042 37,382 46,446 55,301 EBITDA利润率(%) 30.1% 23.4% 37.6% 39.1% 42.2% 销售行政费用 6,440 7,403 9,438 11,398 12,169 净利率(%) 21.9% 15.4% 29.9% 32.2% 35.3% 研发开支 7,191 9,313 11,970 14,247 16,225 已收购在研项目研发费用 909 3,800 442 442 442 营运表现 其他损益 245 68 - - - 研发费率（%） 25.2% 27.3% 26.0% 25.0% 24.0% 经营盈利 7,127 6,458 15,533 20,359 26,465 SG&A/收入(%) 22.6% 21.7% 20.5% 20.0% 18.0% 其他收入及收益 (52) 409 1,061 1,313 1,558 实际税率(%) 8.3% 20.1% 14.0% 13.0% 13.0% 财务费用 (269) (312) (609) (609) (609) 股息支付率(%) 税前盈利 6,806 6,555 15,985 21,063 27,413 所得税 562 1,314 2,238 2,738 3,564 应付账款天数 83 106 129 136 141 利润总额 6,245 5,240 13,747 18,325 23,850 应收账款天数 81 87 80 79 79 折旧及摊销 1,523 1,527 1,795 1,925 2,046 存货周转天数 224 247 270 271 276 EBITDA 8,598 7,985 17,328 22,283 28,511 财务状况 每股盈利(元) 6.90 5.80 15.20 20.27 26.38 负债/权益 3.6 4.9 3.0 2.1 1.6 收入/总资产 0.6 0.5 0.6 0.6 0.6 增长 总资产/股本 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 营业收入(%) 0.8% 19.6% 34.9% 23.8% 18.6% 息税前保障倍数 26.5 22.0 27.2 35.6 46.0 EBITDA(%) 30.1% 23.4% 37.6% 39.1% 42.2% 每股收益(%) 12.7% -15.9% 162.1% 33.3% 30.1% 净资产收益率 58.0% 48.2% 71.3% 61.1% 54.5% 资产负债表 2022实际 2023预测 2024预测 2025预测 2026预测 现金流量表 2022实际 2023预测 2024预测 2025预测 2026预测 现金 2,067 2,819 8,889 16,331 27,136 净利润 6,245 5,240 13,747 18,325 23,850 应收账款和票据 8,559 11,336 13,854 16,876 19,695 营运资金变化 (1) (3,055) (170) (1,224) (1,020) 存货 4,310 5,773 7,055 8,594 10,029 折旧摊销 1,523 1,527 1,795 1,925 2,046 其他流动资产 3,099 5,799 7,734 9,512 11,236 其他营运资金变化 (181) 527 1,293 1,071 1,071 总流动资产 18,035 25,727 37,531 51,312 68,096 营运现金流 7,586 4,240 16,665 20,097 25,947 非流动资产固定资产 10,144 12,914 14,802 16,559 18,193 资本开支 (1,854) (3,448) (3,967) (3,967) (3,967) 无形资产 11,280 11,846 12,130 12,415 12,702 其他投资活动 (1,909) (3,705) (442) (442) (442) 其他非流动资产 10,032 13,519 13,519 13,519 13,519 投资活动现金流 (3,763) (7,153) (4,409) (4,409) (4,409) 总资产流动负债 49,490 64,006 77,983 93,805 112,510 派息 (3,536) (4,069) (6,186) (8,246) (10,732) 短期借款 1,501 6,905 6,905 6,905 6,905 债权变化 -62.00 8,649.90 0.00 0.00 0.00 应付账款和其他应付款 11,775 15,938 21,503 26,617 31,576 其他融资活动现金流 (1,809) (1,085) - - - 其他流动负债 3,863 4,451 4,451 4,451 4,451 融资活动现金流 (5,407) 3,496 (6,186) (8,246) (10,732) 总流动负债 17,138 27,293 32,858 37,972 42,931 长期借款 14,738 18,321 18,321 18,321 18,321 现金变化 (1,752) 752 6,070 7,442 10,806 其他固定负债 6,839 7,529 7,529 7,529 7,529 汇兑损益 -168 169 - - - 总负债 38,714 53,143 58,707 63,822 68,780 期初持有现金 3,819 2,067 2,819 8,889 16,331 股东权益 10,775 10,864 19,276 29,984 43,730 期末持有现金 2,067 2,819 8,889 16,331 27,136 负债权益合计 49,490 64,006 77,983 93,805 112,510 资料来源：公司资料，第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为