固收周报：海外政策回归周期，转债同样存在周期

固收周报20240826 证券研究报告·固定收益·固收周报 海外政策回归周期，转债同样存在周期2024年08月26日 后市观点及投资策略：上周（0819－0823）海外方面鲍威尔在杰克逊霍尔年会上延续“鸽”声，鲍威尔表示不希望看到劳动力市场“进一步降温”，7月失业率上升至4.3%，接近21年10月水平，并且认为失业率上升并非裁员增加，而是劳动力供应增加和前期“抢人潮”的结束所致，职位空缺数/失业人口7月下降到约1.2，接近21年6月水平，而上一轮周期的峰值中枢大约就在1.2，因此1.2并不是一个较低的比值。 我们可以看到联储货币政策终于来到了山的另一边，鲍威尔说“timehascome”，各种宏观数据在经历了疫情扰乱下的大幅波动后，似乎逐渐被驯服，波动显著下降。 我们同时需要保持警惕的是，伴随宏观数据逐步正常化，宏观政策也需要逐步正常化，资本市场也将回归周期，波动反而可能放大，我们建议一方面预防抢跑，一方面适度跟上0527－0531以来我们提示的围绕美债、非美货币的左侧机会，以及黄金的右侧机会。 国内转债方面延续6月以来的承压局面，周�午后显露一定超跌修复迹象，市场博弈情绪增强。风格方面跌幅周K高价<中价<低价，月K跌幅中价<高价<低价。上周我们以调查问卷的形式收集发行人、投资人当前对转债二级市场看法，至截稿时发行人方面整体1）认为二级市场波动对公司投融资行为、经营基本不构成挑战；2）认为股价更多影响转债；3）关于下修、强赎条款有效性方面看法比较分化；而投资人方面整体年初以来大部分基于中、微观层面因素调整了非底仓配置，大部分仓位有所下降或保持不变，在对未来市场看法方面，短期（1－3月）仅约1成选择承压（负面），中期（3－6月）接近7成选择反弹，超过8成在后市市场回撤≤10%前提下考虑选择加仓。 结合这一信息，考虑到抽样的严重不完备性及其所导致的偏差，我们仍乐观认为一方面大部分发行人没有部分投资人所构想的慌张，另一方面大部分投资人在这一节点仍维持着积极配置心态。我们相信，有规律的周期带来确定性，转债同样存在周期，同时终将回归周期。 配置策略方面，我们认为在市场持续探底的过程中，一方面应控制仓位，控制波动以应对赎回压力，另一方面应该关注结构性机会。具体而言，1）从前周风格也可以看出，跌幅上低价>高价>中价，正如我们0722－0726以来一直思考的，从交易层面来看，波动相对较小、信用瑕疵较小、下修潜力较大的中价标的，或成为各类机构在当前选择中的最大公约数，尤其受到增量配置资金的青睐；2）从周期层面来看，我们建议做多纯债溢价率的均值复归，以债底为顶思考向上空间，静待花开。 本周预测转债下修概率最大的前十名分别为：文科转债、中装转2、帝欧转债、重银转债、岭南转债、本钢转债、绿茵转债、山鹰转债、亚药转债、城地转债。 风险提示：（1）正股退市和信用违约风险；（2）流动性环境收紧风险； （3）权益市场超跌风险；（4）地缘政治危机影响；（5）行业政策调控超预期。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《厘清“三大误区”和增量政策对于债市的影响》 2024-08-26 《从债券视角看2024Q1部分银行与理财子持债结构—机构行为系列 （🖂）》 2024-08-25 1/15 东吴证券研究所 内容目录 1.周度市场回顾4 1.1.权益市场总体下跌，多数行业下跌4 1.2.转债市场整体下跌，行业整体下跌6 1.3.股债市场情绪对比10 2.后市观点及投资策略12 3.风险提示14 2/15 东吴证券研究所 图表目录 图1：中证转债和万得全A涨跌情况对比4 图2：本周各指数涨跌幅（单位：%）4 图3：本周三大指数日涨跌幅（单位：%）5 图4：每日两市成交额（单位：亿元）5 图5：本周A股市场各行业涨跌幅（单位：%）5 图6：本周正股和转债各行业涨跌幅（单位：%）6 图7：本周转债市场成交额（单位：亿元）7 图8：本周转债成交额前十名（单位：亿元）7 图9：转债个券周度涨跌幅分布（纵轴单位：只；横轴单位：%）7 图10：转股溢价率走势（剔除炒作券）（单位：%）8 图11：转股溢价率分位数（剔除炒作券，分价格）8 图12：转股溢价率分位数（剔除炒作券，分平价）8 图13：转股溢价率分位数（剔除炒作券，分评级）9 图14：转股溢价率分位数（剔除炒作券，分规模）9 图15：本周转债各行业日均转股溢价率变动（右轴单位：pct）9 图16：本周转债各行业日均转股平价变动（左轴单位：元）10 表1：本周转债及正股市场交易情况12 表2：本周预测转债下修概率前十名（截至8月23日）13 3/15 1.周度市场回顾 权益市场方面，本周（8月19日-8月23日）权益市场总体下跌；上证综指累计下跌0.87%，收报2854.37点；深证成指累计下跌2.01%，收报8181.92点；创业板指累计下跌2.80%，收报1546.90点；沪深300累计下跌0.55%，收报3327.19点。转债市场方面，转债市场整体下跌，下跌幅达1.00%，收报364.57点。 图1：中证转债和万得全A涨跌情况对比图2：本周各指数涨跌幅（单位：%） 0.441% -1.003% -0.870% -0.551% -2.051% -2.011% -2.854%-2.800% -3.443% 2% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 1/8/20217/8/20211/8/20227/8/20221/8/20237/8/20231/8/20247/8/2024 1% 0% -1% -2% -3% -4% -5% 中证转债万得全A 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 1.1.权益市场总体下跌，多数行业下跌 本周（8月19日-8月23日）权益市场总体下跌。 具体来看，周一（8月19日）上证指数、深证成指分别上涨0.49%、0.08%，创业板指下跌0.14%；总体上个股跌多涨少，全市场超3100只个股下跌。两市成交额5706 亿，较上个交易日缩量205亿。盘面上，跨境支付、华为海思、银行、核污染防治等板块涨幅居前，消费电子、新冠药、AI眼镜、铜缆高速连接等板块跌幅居前。周二（8月20日）上证指数、深证成指、创业板指分别下跌-0.93%、-1.24%、-1.34%；总体上个股 跌多涨少，全市场超4600只个股下跌。两市成交额5578亿，较上个交易日缩量128亿。 盘面上，钛白粉、电竞、电商等少数板块上涨，轨交、煤炭、华为海思、农业等板块跌幅居前。周三（8月21日）上证指数、深证成指、创业板指分别下跌-0.35%、-0.28%、 -0.60%；总体上个股跌多涨少，全市场超3200只个股下跌。两市成交额5095亿，较上 个交易日缩量483亿。盘面上，华为海思、固态电池、苹果概念、人形机器人等板块涨幅居前，猴痘、游戏、电商、新冠药等板块跌幅居前。周四（8月22日）上证指数、深证成指、创业板指分别下跌-0.27%、-0.82%、-0.76%；总体上个股跌多涨少，全市场超4400只个股下跌。两市成交额5491亿，较上个交易日放量396亿。盘面上，银行、服装、ST等板块涨幅居前，游戏、机器人、民爆、白酒等板块跌幅居前。周🖂（8月23 4/15 东吴证券研究所 日）上证指数、深证成指、创业板指分别上涨0.20%、0.24%、0.02%；总体上个股跌多 涨少，全市场超3200只个股下跌。两市成交额5102亿，较上个交易日缩量389亿。盘面上，华为海思、鸿蒙概念、保险、新疆等板块涨幅居前，固态电池、生物制品、服装家纺、风电等板块跌幅居前。 图3：本周三大指数日涨跌幅（单位：%）图4：每日两市成交额（单位：亿元） 1.0% 0.5% 0.0% -0.5% -1.0% -1.5% -1.24% -1.34% 8/19/20248/20/20248/21/20248/22/20248/23/2024 上证指数深证成指创业板指 6,100 0.49% 0.08% 0.24% 0.20% 0.02% -0.14% -0.28% -0.35% -0.60% -0.27% -0.76% -0.93% -0.82% 5,900 5,700 5,500 5,300 5,100 4,900 4,700 4,500 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 行业方面，本周（08月19日-08月23日）31个申万一级行业中2个行业收涨，其中2个行业涨幅超2%；家用电器、建筑材料涨幅居前，分别上涨2.94%、2.86%；国防军工、电力设备、医药生物、传媒、轻工制造跌幅居前，跌幅分别达-8.29%、-7.16%、 -4.99%、-4.73%、-3.93%。 图5：本周A股市场各行业涨跌幅（单位：%） 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 家建机银汽美交建基农纺公房环计食非社钢综商煤通石有电轻传医电国用筑械行车容通筑础林织用地保算品银会铁合贸炭信油色子工媒药力防 电材设器料备 护运装化牧服事产理输饰工渔饰业 机饮金服零 料融务售 石金制 化属造 生设军物备工 数据来源：Wind，东吴证券研究所 5/15 东吴证券研究所 1.2.转债市场整体下跌，行业整体下跌 本周（8月19日-8月23日）中证转债指数下跌1.00%，29个申万一级行业中5个行业收涨，其中行业涨幅超过2%的行业共0个。社会服务、轻工制造、银行、纺织服饰、建筑材料涨幅居前，分别上涨1.94%、0.99%、0.21%、0.17%、0.12%；美容护理、农林牧渔、电力设备、煤炭、食品饮料跌幅居前，分别下跌-12.44%、-5.72%、-4.93%、 -3.58%、-2.29%。本周转债市场日均成交额为450.12亿元，大幅缩量13.20亿元，环比变化-2.85%；成交额前十位转债分别为天路转债、中装转2、东时转债、严牌转债、正裕转债、伟24转债、三羊转债、利元转债、精达转债、惠城转债；周度前十转债成交额 均值达79.15亿元，成交额首位达205.92亿元。从转债个券周度涨跌幅角度来看，约 29.98%的个券上涨，约15.08%的个券涨幅在0-1%区间，5.96%的个券涨幅超2%。 图6：本周正股和转债各行业涨跌幅（单位：%） 正股转债 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% -10% -12% -14% 社轻银纺建通汽公基非石钢建传家计有交机医商环国电食煤电农美会工行织筑信车用础银油铁筑媒用算色通械药贸保防子品炭力林容 服制服材 事化金石装 电机金运设生零 军饮设牧护 务造饰料 业工融化饰 器属输备物售 工料备渔理 数据来源：Wind，东吴证券研究所 6/15 东吴证券研究所 图7：本周转债市场成交额（单位：亿元）图8：本周转债成交额前十名（单位：亿元） 10,000 250 8,000 6,000 4,000 200 150 100 50 2,0000 0 2022/3/16 2023/3/16 2024/3/16 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 图9：转债个券周度涨跌幅分布（纵轴单位：只；横轴单位：%） 180 160 140 120 100 80 60 40 20 [−18.61,−16.61] (−16.61,−14.61] (−14.61,−12.61] (−12.61,−10.61] (−10.61,−8.61] (−8.61,−6.61] (−6.61,−4.61] (−4.61,−2.61] (−2.61,−0.61] (−0.61,1.39] (1.39,3.39] (3.39,5.3