合同负债稳定增长，持续积累静待回暖

二季度收入降幅大幅收窄。公司发布 24 年中报，公司上半年收入 27.07 亿元（-7.72%），归母净利润-5.92 亿元（-6.94%），扣非归母净利润-6.54亿元（-11.30%）。单 Q2 来看，公司收入 16.72 亿元（-2.84%），归母净利润-1.03 亿元（+27.10%），扣非归母净利润-1.44 亿元（+10.73%）。上半年整体需求恢复仍较为缓慢。 上半年各业务均有下滑，企业市场呈现需求韧性。分业务来看，公司网络安全业务收入约 13.98 亿元（-7.34%），主要是由于防火墙、行为管理等成熟产品收入下滑。云计算及 IT 基础设施收入 11.06 亿元（-4.43%），其中SDDC 产品线等保持增长，桌面云收入下降较多。基础网络及物联网业务收入约 2.03 亿元（-24.13%）。行业来看，企业市场增长 2.51%，政府及事业单位、金融及运营商客户的收入表现不佳，同比下滑 15.88%、18.23%。 持续加强费用管控，合同负债呈现较高增长。公司毛利率为 61.34%，同比下降 3.14 个百分点，主要由于云计算毛利率下降，且占比有所提升。公司持续降本增效，销售、管理、研发费用同比变化-10.26%、+1.93%、-5.29%。 经营活动产生的现金流量下降较大，主要是 Q1 公司应对部分上游原材料涨价，进行了策略性备货，购买商品、接受劳务支付的现金增加。上半年合同负债达到 13.88 亿元，同比增长 19.45%。 IT 产业依然承压，持续积累静待回暖。基础 IT 受到宏观景气恢复节奏影响较大，企业市场正增长，合同负债增长一定程度显示了积极信号。公司上半年持续发布新产品和升级，安全领域：基于全球海量 POP 节点，实现跨国组网业务访问速度提升 10 倍以上；安全 GPT 已累计在 130 多家企业真实环境测试和应用等。云计算领域：超融合 6.10.0 版本新增五大功能，深信服 AI 算力平台 AICP，实现一半推理成本五倍推理性能。另一方面，随着VMware 消减国内团队，不支持简体中文等，其对国内市场支持力度减弱，公司有望进一步加大对 VMware 的替换。 风险提示：宏观经济影响 IT 支出；行业竞争加剧；新业务拓展不及预期。 投资建议：维持“优于大市”评级。由于宏观经济复苏节奏影响，下修盈利预测。预计 2024-2026 年归母净利润 3.40/5.73/7.64 亿元（原预测 24-26年为 4.21/6.94/9.25 亿元）。对应当前 PE 为 56/33/25 倍。考虑到公司当前逐步恢复，产品积累日益深厚，需求回暖后仍有较大业绩弹性，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 二季度收入降幅收窄。公司发布 24 年中报，公司上半年收入 27.07 亿元（-7.72%），归母净利润-5.92 亿元（-6.94%），扣非归母净利润-6.54 亿元（-11.30%）。单Q2 来看，公司收入 16.72 亿元（-2.84%），归母净利润-1.03 亿元（+27.10%），扣非归母净利润-1.44 亿元（+10.73%）。上半年整体需求恢复仍较为缓慢。 图1：公司营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司单季营业收入及增速（单位：亿元、%） 图3：公司归母净利润及增速（单位：亿元、%） 图4：公司单季归母净利润及增速（单位：亿元、%） 投资建议：由于宏观经济复苏节奏影响，下修盈利预测。预计 2024-2026 年归母净利润 3.40/5.73/7.64 亿元（原预测 24-26 年为 4.21/6.94/9.25 亿元）。对应当前 PE 为 56/33/25 倍。考虑到公司当前逐步恢复，产品积累日益深厚，需求回暖后仍有较大业绩弹性，维持“优于大市”评级。 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）