光学升规升配，看好盈利改善

舜宇光学科技（02382.HK） 光学升规升配，看好盈利改善 上半年业绩亮眼，盈利性改善超预期。2024H1舜宇光学收入188.6亿人民币，同比增长32%。其中，光学零件/光电产品/光学仪器收入分别占比29%/70%/1%。 证券研究报告|半年报点评 2024年08月22日 买入（维持） 股票信息 分终端产品类别看，手机/车载/XR/数码相机/光学仪器/其他产品收入占比分别为 69%/15%/5%/2%/1%/8%。上半年毛利率同比/环比提升2.3pct/3.1pct至 17.2%，主要是由于手机镜头和手机模组1）产品规格升级带来的ASP改善；2）出货量增长使得产能利用率提升；归母净利润同比大幅增长147%至10.79亿人民币，归母净利润率录得5.7%，同比/环比提升2.7pct/1.9pct，盈利改善超预期。 手机光学升规升配，公司盈利性有望进一步提升。上半年公司手机相关产品收入同比增长34.5%至130亿人民币，占公司整体收入的69%。1）镜头端，6P及6P以上的镜头出货量同比增长23%，且高端产品结构进一步改善。例如，公司已实 现多款一英寸玻塑混合主摄手机镜头量产、多款大像面潜望式手机镜头量产。产品结构的改善和出货量的增长，拉动了手机镜头的平均售价和毛利率的改善。2）模组端，期内公司一英寸主摄长行程导杆马达、双群组内对焦潜望式手机模组均已实现量产。上半年1/1.5英寸及以上大像面和潜望式模组出货量同比增长66.5%至1502万件，由此可见行业升规升配趋势明显。我们认为舜宇为受益于光学升规 升配的核心标的之一，看好下半年及2025年的手机产品盈利性改善，预计公司下半年手机镜头毛利率有望实现20%-25%、手机模组毛利率有望实现6%-10%。 车载业务稳步推进，支撑长期成长性。上半年公司车载相关产品同比增长16.4%至29亿人民币，占收入比重15.3%。1）车载镜头方面，上半年出货量同比增长13%至5323万件。我们预计公司下半年将继续稳定增长，全年出货量增速有望实 现10%-15%。此外，公司自动加热ADAS车载镜头完成研发并获得定点，完成300万像素测试玻塑混合ADAS车载镜头研发，为未来智能驾驶带来的机会做好技术储备。2）车载模组方面，公司8MP像素车载模组市占率维持全球第一，8MPCOB车载模组的出货量处于行业绝对领先位置。我们维持此前判断，预计2024年车载模组业务收入有望同比增长20%-30%。3）车载光学新兴领域方面，公司获得多个激光雷达产品定点项目，基于HUD头部厂商芯片自主开发的PGU成功获得国内客户的定点项目，预计于今年下半年量产。我们认为，作为智能驾驶核心传感器之一，车载光学目前仍然处于高速成长的阶段。舜宇作为光学专家，有望依托多年积累的光学技术优势，在车载光学市场快速成长。 投资建议：行业升规升配背景下，公司盈利性超预期，我们适当调高盈利预测，预计公司2024-2026年收入分别为389/424/445亿元，同比+23%/+9%/+5%；归母净利润为22/32/35亿元，同比+100%/+44%/+10%。我们给予其目标市值692亿港币，给予目标价约63港元，对应20X2025P/E，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济环境超预期变化的风险、手机需求不及预期风险，行业升规升配不及预期风险，高端化进程不及预期的风险，新兴业务布局前期投入较大的风险，车载光学成长性不及预期的风险，行业产能过剩或竞争激烈的风险。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 33,197 31,681 38,933 42,387 44,544 增长率yoy（%） -11.5 -4.6 22.9 8.9 5.1 归母净利润（百万元） 2,408 1,099 2,200 3,172 3,488 增长率yoy（%） -51.7 -54.3 100.1 44.2 10.0 EPS最新摊薄（元/股） 2 1 2 3 3 净资产收益率（%） 11.2 5.0 9.1 11.8 11.6 P/S（倍） 1.5 1.6 1.3 1.2 1.1 P/E（倍） 20.5 45.0 22.5 15.6 14.2 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年8月21日收盘价 行业海外 前次评级买入 08月21日收盘价（港元）49.25 总市值（百万港元）53,919.14 总股本（百万股）1,094.80 其中自由流通股（%）100.00 30日日均成交量（百万股12.44 股价走势 舜宇光学科技恒生指数 20% 6% -8% -22% -36% -50% 2023-082023-122024-042024-08 作者 分析师夏君 执业证书编号：S0680519100004邮箱：xiajun@gszq.com 分析师刘玲 执业证书编号：S0680524070003邮箱：liuling3@gszq.com 相关研究 1、《舜宇光学科技（02382.HK）：手机逐步恢复，车载持续增长》2024-04-22 2、《舜宇光学科技（02382.HK）：业绩承压，看好车载成长性》2023-08-29 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 30646 35144 40439 45409 48943 营业收入 33197 31681 38933 42387 44544 现金 7033 13085 18512 22270 26470 营业成本 26592 27091 31897 33920 35492 贸易及其他应收款项及预付款 7205 7855 8358 9293 9256 其他收益 698 1330 779 848 891 存货 4721 5137 4501 4779 4149 其他收益及亏损 -193 -122 -142 -142 -142 其他流动资产 11686 9068 9068 9068 9068 减值亏损，扣除拨回 11 22 54 54 54 非流动资产 12356 15153 16092 16862 17492 销售及分销开支 353 415 463 500 526 物业、机器及设备 10120 9927 10899 11698 12355 行政及其他经营开支 929 1010 1163 1266 1331 使用权资产 612 769 736 707 680 研究及开发成本 2803 2566 3014 3264 3430 无形资产 251 195 195 195 195 分占联营公司的业绩 -6 23 -10 -10 -10 其他非流动资产 1373 4262 4262 4262 4262 经营利润 3008 1807 2968 4079 4450 资产总计 43001 50297 56531 62271 66435 利息支出 293 449 440 459 475 流动负债 19337 21287 25396 28600 29440 利润总额 2715 1358 2528 3620 3975 短期借款 1990 699 968 1218 1453 所得税 241 208 278 398 437 贸易及其他应付款项 12917 20325 24008 27028 27530 净利润 2474 1150 2251 3222 3539 其他流动负债 4430 263 420 354 457 少数股东损益 66 51 51 51 51 非流动负债 1482 6129 6485 6280 6546 归属母公司净利润 2408 1099 2200 3172 3488 长期借款 30 1965 1965 1965 1965 其他非流动负债 1452 4164 4519 4314 4581 负债合计 20819 27415 31881 34879 35986 少数股东权益 344 459 510 560 611 股本 105 105 105 105 105 其他储备 21733 22318 24036 26726 29732 负债和股东权益 43001 50297 56531 62271 66435 主要财务比率会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 成长能力营业收入(%) -11.5 -4.6 22.9 8.9 5.1 营业利润(%) -48.7 -39.9 64.2 37.4 9.1 归属于母公司净利润(%) -51.7 -54.3 100.1 44.2 10.0 获利能力毛利率(%) 19.9 14.5 18.1 20.0 20.3 归母净利率(%) 7.3 3.5 5.6 7.5 7.8 ROE(%) 11.2 5.0 9.1 11.8 11.6 ROIC(%) 10.1 6.1 9.3 11.7 11.6 偿债能力资产负债率(%) 48.4 54.5 56.4 56.0 54.2 现金流量表（百万元） 净负债比率(%) 2.6 -27.1 -45.4 -53.9 -61.2 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动比率 1.6 1.7 1.6 1.6 1.7 经营活动现金流 10107 2664 8680 7028 7486 速动比率 0.4 0.6 0.7 0.8 0.9 净利润 2474 1150 2251 3222 3539 营运能力 折旧摊销 1940 2067 2101 2270 2409 总资产周转率 0.8 0.7 0.7 0.7 0.7 财务费用 293 449 440 459 475 应收账款周转率 4.5 4.2 4.8 4.8 4.8 营运资金变动 2730 -553 4329 1535 1538 应付账款周转率 2.3 1.6 1.4 1.3 1.3 其他经营现金流 2670 -450 -440 -459 -475 每股指标（元） 投资活动现金流 -3834 -1488 -3040 -3039 -3040 每股收益(最新摊薄) 2.20 1.00 2.01 2.90 3.19 资本支出 -2604 -1768 -3000 -3000 -3000 每股经营现金流(最新摊薄) 9.23 2.43 7.93 6.42 6.84 其他投资现金流 -1230 280 -40 -39 -40 每股净资产(最新摊薄) 19.95 20.48 22.05 24.51 27.25 筹资活动现金流 -2159 4858 -213 -231 -247 估值比率 新增银行借贷 -398 513 700 700 700 P/S 1.5 1.6 1.3 1.2 1.1 其他筹资现金流 -1761 4345 -913 -931 -947 P/B 2.3 2.2 2.0 1.8 1.7 现金净增加额 4114 6034 5428 3757 4200 P/E 20.5 45.0 22.5 15.6 14.2 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年8月21日收盘价 图表1：舜宇光学核心盈利预测：年度 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业总收入（百万元） 33,197 31,681 38,933 42,387 44,544 YoY -11.5% -4.6% 22.9% 8.9% 5.1% 光学零件 9,468 9,555 11,037 12,332 13,028 光电产品 23,326 21,599 27,185 29,234 30,565 光学仪器 403 527 711 821 950 总体毛利率 19.9% 14.5% 18.1% 20.0% 20.3% 光学零件 33.4% 28.4% 15.2% 15.4% 15.3%