24H1净利润略超预期，两轮四轮持续发力

业绩简评 8月15日，公司披露24年中报： 24H1年实现营收75.29亿元，同比+15.73%；归母净利润为7.09亿元，同比+28.49%；销售毛利率为31.51%，同比-1.07PCT；销售净利率为9.85%，同比+0.99PCT。 24Q2实现营收44.68亿元，同比+23.2%；归母净利润为4.31亿元，同比+26.35%；销售毛利率为30.82%，同比-0.52PCT，环比- 人民币(元)成交金额(百万元) 1.7PCT；销售净利率为10.09%，同比+0.17PCT，环比+0.58PCT。 经营分析 1、利润略超预期，主因汇兑收益提升略超预期。 2、拆分如下： （1）收入：上半年，（1）全地形车销售8.14万台，收入35.32亿 元，同比-1.55%；（2）两轮车销售15.39万辆，收入32.48亿元，同比+41.95%，大排量摩托车市占率已登顶第一。 公司基本情况（人民币） （2）毛利率：二季度毛利率同环比出现下调，预计主要受四轮车产品结构调整和两轮车价格下调导致，今年主要发力车型为去年底上市的X8和X10，均为ATV，毛利率水平较SxS低约10PCT，但预计公司三季度会有多款SxS推出，进而带动毛利率回升。 （3）费用率：二季度四轮车库存水平经前几个季度促销后回归正常水平，因此促销费用和销售费用率下滑。24Q2年销售/管理/财务/研发费用率分别9.21%/10.7%/-1.74%/6.03%，同比-1.77PCT/+0.86PCT/+1.44PCT/+0.33PCT，环比-1.19PCT/- 0.7PCT/-0.41PCT/-0.13PCT。 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 11,378 12,110 14,956 17,523 20,417 营业收入增长率 44.73% 6.44% 23.50% 17.16% 16.51% 归母净利润(百万元) 701 1,008 1,301 1,711 2,054 归母净利润增长率 70.43% 43.65% 29.10% 31.51% 20.07% 摊薄每股收益(元) 4.681 6.697 8.645 11.369 13.651 每股经营性现金流净额 11.33 9.20 10.71 14.32 15.54 ROE(归属母公司)(摊薄) 16.65% 20.00% 21.58% 23.05% 22.42% P/E 24.04 15.27 15.33 11.65 9.71 P/B 4.00 3.05 3.31 2.69 2.18 （4）其他：1）汇兑损益在高基数的情况下仍实现较快增长，24H1汇兑6810万元，同比+50%；2）24Q2其他综合收益为-1亿元，主要由于KTM股价二季度持续下跌。 187.00 169.00 151.00 133.00 115.00 97.00 79.00 230815 231115 240215 240515 成交金额春风动力沪深300 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 240815 0 盈利预测、估值与评级 公司业绩超预期，内销两轮增速超越年初预期且明年两轮四轮新平台有望持续发力，因此我们上调24-26年利润预测，分别上调0.5/2.3/1.8亿元，预计24-26年营收分别149.56/175.23/204.17亿元，归母净利润13.01/17.11/20.54亿元，2024/2025年对应PE为16/12倍，公司两轮四轮均领先，维持“买入”评级。 风险提示 美国关税提升风险，海运费提升风险，新品推广不及预期风险 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 7,861 11,378 12,110 14,956 17,523 20,417 货币资金 3,375 4,323 4,506 5,323 6,724 8,316 增长率 44.7% 6.4% 23.5% 17.2% 16.5% 应收款项 714 986 1,197 1,311 1,535 1,788 主营业务成本 -6,169 -8,491 -8,053 -10,121 -11,853 -13,769 存货 1,558 2,067 1,663 1,858 2,046 2,263 %销售收入 78.5% 74.6% 66.5% 67.7% 67.6% 67.4% 其他流动资产 832 303 342 420 441 463 毛利 1,693 2,887 4,057 4,835 5,669 6,647 流动资产 6,480 7,679 7,709 8,911 10,746 12,831 %销售收入 21.5% 25.4% 33.5% 32.3% 32.4% 32.6% %总资产 81.3% 80.4% 74.7% 76.9% 79.0% 81.1% 营业税金及附加 -97 -142 -212 -254 -263 -306 长期投资 307 267 498 498 498 498 %销售收入 1.2% 1.2% 1.7% 1.7% 1.5% 1.5% 固定资产 876 1,231 1,645 1,866 2,052 2,202 销售费用 -519 -876 -1,341 -1,451 -1,542 -1,776 %总资产 11.0% 12.9% 15.9% 16.1% 15.1% 13.9% %销售收入 6.6% 7.7% 11.1% 9.7% 8.8% 8.7% 无形资产 155 152 192 191 190 189 管理费用 -278 -500 -567 -680 -780 -898 非流动资产 1,491 1,875 2,605 2,676 2,855 2,998 %销售收入 3.5% 4.4% 4.7% 4.6% 4.5% 4.4% %总资产 18.7% 19.6% 25.3% 23.1% 21.0% 18.9% 研发费用 -379 -752 -924 -1,027 -1,192 -1,388 资产总计 7,971 9,554 10,314 11,587 13,600 15,829 %销售收入 4.8% 6.6% 7.6% 6.9% 6.8% 6.8% 短期借款 0 10 21 0 0 0 息税前利润（EBIT） 419 618 1,014 1,422 1,893 2,278 应付款项 3,824 4,623 4,247 4,632 5,061 5,319 %销售收入 5.3% 5.4% 8.4% 9.5% 10.8% 11.2% 其他流动负债 347 458 568 579 717 890 财务费用 -33 297 191 125 120 152 流动负债 4,172 5,090 4,836 5,212 5,778 6,209 %销售收入 0.4% -2.6% -1.6% -0.8% -0.7% -0.7% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -5 -31 -55 -1 -1 0 其他长期负债 119 169 306 154 145 144 公允价值变动收益 9 -14 1 1 1 1 负债 4,291 5,259 5,142 5,366 5,924 6,353 投资收益 26 -123 1 0 0 0 普通股股东权益 3,636 4,212 5,039 6,027 7,421 9,159 %税前利润 5.8% n.a 0.1% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 150 150 150 150 150 150 营业利润 446 781 1,202 1,548 2,013 2,431 未分配利润 942 1,519 2,314 3,302 4,697 6,435 营业利润率 5.7% 6.9% 9.9% 10.3% 11.5% 11.9% 少数股东权益 43 83 133 194 256 317 营业外收支 3 -6 -10 0 0 0 负债股东权益合计 7,971 9,554 10,314 11,587 13,600 15,829 税前利润利润率 449 5.7% 774 6.8% 1,191 9.8% 1,54810.3% 2,01311.5% 2,43111.9% 比率分析 所得税 -38 -35 -135 -186 -242 -316 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 8.4% 4.5% 11.3% 12.0% 12.0% 13.0% 每股指标 净利润 411 740 1,057 1,362 1,772 2,115 每股收益 2.742 4.681 6.697 8.645 11.369 13.651 少数股东损益 0 39 49 61 61 61 每股净资产 24.230 28.111 33.491 40.056 49.325 60.876 归属于母公司的净利润 412 701 1,008 1,301 1,711 2,054 每股经营现金净流 1.757 11.331 9.203 10.705 14.323 15.535 净利率 5.2% 6.2% 8.3% 8.7% 9.8% 10.1% 每股股利 0.400 0.830 0.830 2.080 2.100 2.100 27% 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 11.32% 16.65% 20.00% 21.58% 23.05% 22.42% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 5.16% 7.34% 9.77% 11.23% 12.58% 12.98% 净利润 411 740 1,057 1,362 1,772 2,115 投入资本收益率 10.36% 13.69% 17.31% 20.12% 21.70% 20.92% 少数股东损益 0 39 49 61 61 61 增长率 非现金支出 72 127 205 198 234 269 主营业务收入增长率 73.71% 44.73% 6.44% 23.50% 17.16% 16.51% 非经营收益 -42 -89 -8 91 4 2 EBIT增长率 4.17% 47.34% 64.12% 40.31% 33.13% 20.33% 营运资金变动 -178 920 130 -40 145 -49 净利润增长率 12.78% 70.43% 43.65% 29.10% 31.51% 20.07% 经营活动现金净流 264 1,698 1,385 1,611 2,155 2,337 总资产增长率 89.72% 19.87% 7.95% 12.34% 17.38% 16.38% 资本开支 -386 -439 -486 -355 -412 -412 资产管理能力 投资 -20 351 -383 1 1 1 应收账款周转天数 23.0 24.1 29.2 30.0 30.0 30.0 其他 19 12 8 0 0 0 存货周转天数 73.1 77.9 84.5 67.0 63.0 60.0 投资活动现金净流 -387 -76 -862 -354 -411 -411 应付账款周转天数 95.2 88.2 98.3 80.0 80.0 80.0 股权募资 1,709 0 75 0 0 0 固定资产周转天数 20.0 30.7 40.2 35.5 32.1 28.5 债权募资 -30 0 0 -91 0 0 偿债能力 其他 -76 -134 -235 -319 -321 -319 净负债/股东权益 -107.5% -101.9% -88.6% -87.1% -88.9% -88.8% 筹资活动现金净流 1