2024年中报点评：Q2压力体现，全年预期稳增

事项： 公司发布2024年中报。24H1实现营业总收入88.6亿元，同增4.2%；实现归母净利润9.0亿元，同增4.2%；扣非后归母净利润为8.9亿元，同增3.9%； 单Q2公司实现营业总收入45.7亿元，同增1.5%；实现归母净利润4.5亿元，同减6.0%；扣非后归母净利润为4.4亿元，同比减6.6%。 评论： Q2销售表现平淡，啤酒吨价同比小幅下滑。量价拆分看，24Q2啤酒销量同增1.5%至91.7万千升，吨价约4982元同比基本持平（以啤酒收入测算是同降0.66%），总量与结构表现均较为平淡，主要系消费疲软、东南沿海恶劣天气以及渠道调整等因素导致。分地区看，长三角、珠三角压力相对较大，中部次高端仍有增量，云南、新疆等旅游大省表现较好。产品结构方面，24Q2高档/主流/经济产品分别实现收入26.9/16.5/1.0亿元，同比-1.9%/+5.1%/ +10.7%；预计其中1664、疆外乌苏销量仍有下滑，重庆、乐堡等品牌稳中有增，疆内绿乌苏、云南风花雪月等表现较好。 投产折旧与产品结构压制毛利率，费投有所增加，业绩略降符合预期。24Q2公司吨成本同增2.1%，毛利率同降1.0pcts至50.5%，主要系佛山工厂开始投产折旧对冲成本红利。费用端，Q2公司增加市场费用投入以激发消费需求，销售费用率同增1.3pcts；管理/研发/财务费用率分别同比-0.3/-0.1/ +0.2pcts，表现较为稳健。综上，在毛销差收缩主导下，24Q2公司销售净利率、归母净利率分别同比-1.8/-0.8pcts至19.7%/9.8%，归母净利润同降6.0%至4.5亿元，基本符合市场预期。 渠道精耕、费投优化以应对挑战，全年预计仍有稳增。重啤产品结构与吨价行业领先，故消费力疲软背景下也面临更大挑战。作为应对，公司渠道端持续精耕提升终端覆盖与运作能力，并积极布局近场、量贩、O2O等增量渠道；投入上，费用结构向渠道支持倾斜以提升推力，同时重视费效比，预计全年费用率基本稳定；品牌端，则紧跟“我的阿勒泰”等热点，积极宣传保持品牌声量。 总的来看，虽然投产折旧对冲成本红利，但在 H2 基数相对走低，且公司渠道渐趋扎实、费用投放可控情况下，预计全年收入业绩仍有稳增；中长期随消费力恢复，高端品牌优势有望逐步显现。 投资建议：全年预期稳增，股息回报较优，维持“强推”评级。Q2毛销差收窄拖累利润表现，但预计 H2 基数相对缓和且费用投放可控，预计全年稳增仍有保障。且中长期渠道夯实、品牌优势凸显，亦将助力稳增。考虑Q2经营压力，我们略下调2024-2026年EPS预测至2.85/3.00/3.10元（原预测为2.98/3.21/3.43元），对应P/E为21/20/20倍，给予一年目标价67元，对应25E PE 22X。公司现金流稳定且保持高分红，4.6%的股息率提供较优的确定性收益，维持“强推”评级。 风险提示：高端化不及预期，竞争加剧，成本大幅上行，恶劣天气等。 主要财务指标 图表图表1重庆啤酒分季度业绩情况（百万元） 图表2PE-Band 图表3 PB-Band