专精滑轨制造，受益家电“以旧换新”+服务器前景好

专精滑轨制造，2024Q1实现归母净利润1607.5万元（+289.76%） 海达尔从事精密滑轨的研发、生产与销售，产品主要应用于家电、服务器等领域。 2024Q1营收和归母净利润分别为0.90亿元和1607.5万元，同比增长108.28%和289.76%。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4414/5106/6033万元，对应EPS分别为0.97/ 1.12/ 1.32元/股，对应当前股价的PE分别为20.0X /17.3X/14.6X。我们看好家电“以旧换新”政策+服务器前景良好为公司带来业务增长机遇，首次覆盖给予“增持”评级。 受益家电“以旧换新”政策+服务器前景良好，精密滑轨需求上行 2008-2012年“家电下乡”推动冰箱、洗衣机和空调国内实现累计销售量6.23亿台，复合增速16.72%。同时，冰箱终端消费结构升级，促进高端和大容积冰箱销售量增长，家电滑轨市场空间有望进一步增长。服务器滑轨作为服务器机箱与机柜连接的重要配件，受益于“十四五”数字经济发展规划提出了明确的数字基础设施建设目标背景下，服务器市场发展空间广阔。根据IDC预测，2021年-2025年中国X86服务器出货量将保持增长态势，预计2025年，中国X86服务器出货量将达到525.20万台。 深耕中高端滑轨，性能到达国际一流水平，服务器滑轨产品实现进口替代 公司构建了品类丰富的中高端精密滑轨供应平台，涵盖700余种产品型号，其中家电滑轨（600种左右）、服务器滑轨（约100种）两类。家电和服务器滑轨多数性能已达到国外一流水平，部分性能甚至超过国外水平。家电客户包括海尔、海信、美的、BSH、伊莱克斯和长虹美菱等。截至2023年末，公司拥有专利101项，其中发明专利42项。通过自主研发突破服务器滑轨领域关键技术，产品实现“从无到有”，研发出能够批量生产，具有超薄承重性能的服务器滑轨产品，并通过了美国UL测试。目前已成为华为、新华三、华勤、中科曙光、烽火科技、浪潮等服务器生产商的合格供应商，部分产品实现了进口替代。 风险提示：客户销售集中风险、市场竞争加剧风险、原材料波动风险。 财务摘要和估值指标 1、深耕中高端家电滑轨，服务器滑轨产品实现进口替代 1.1、海达尔滑轨产品下游核心应用为家电和服务器 海达尔主要产品为滑轨和滑轨相关的配套钣金件，主要用于各类家电抽屉等搁物装置的滑动连接核心部件和服务器的重要连接部件。根据应用领域和客户需求的不同，公司精密滑轨主要分为家电滑轨、服务器滑轨两类。构建了品类丰富的精密滑轨供应平台，涵盖700余种产品型号，具备为客户提供全套、全品类、多领域滑轨产品的配套服务能力。同时，可根据客户不同需求及产品技术迭代进行新产品同步开发和原产品技术改进，满足客户的定制化需求。销售量主要以家电滑轨为主，2020-2022年家电滑轨营收占比均在90%以上。 图1：海达尔滑轨下游应用以家电滑轨销售为主 家电滑轨为冰箱、烤箱、洗衣机等家电整机的移动性精密结构连接件。家电整机的使用条件、内部空间构造、技术性能参数不同，对应的滑轨产品需满足差异化和定制化的要求，具体体现在整体功能性、外形结构、适用环境等方面。 服务器滑轨为服务器机箱和机柜的移动性精密结构连接件，其结构更为复杂，对承载能力、产品加工精度、配合精度、配件质量的要求更高。滑轨截面厚度决定了服务器机箱对空间的利用程度，服务器滑轨每减少0.1mm的截面厚度即可为电子器件提供等值的平面尺寸及空间容积，而电子器件每0.1mm的平面尺寸及空间容积可以提升指数级别的容量和运算速度，因此超薄且高承载属性提高了服务器滑轨的进入门槛。 不同应用领域和客户所需的滑轨产品根据使用场景及使用侧重点有着不同的种类和命名规则，家电滑轨一般按公称高度（mm）进行分类，服务器滑轨一般按截面厚度（mm）进行分类。 图2：家电滑轨以高度分类（图左），服务器滑轨以厚度分类（图右） 常规滑轨由滑轨主体、安装支架、功能机构及其它辅件组成：滑轨主体主要由固定轨（外轨）和活动轨（内轨）组成，具有两节或三节的（含中轨）结构设计，可借助滑轨内滚珠的滚动实现减少摩擦阻力、减弱噪音等目的，实现承载和滑动的主要功能；安装支架是根据家电内部结构使连接方式优化的附件；功能机构可以使滑轨具有锁止、回弹、缓冲、左右滑轨同步运行等增加体验感的功能。 配套钣金件主要是利用冲压技术，对金属材料进行冲孔等加工而获得特定形状、规格的部件，通常安装使用于特定环境所需的跟滑轨组件紧密相连的部分。为了提高滑轨安装的锲合度，一般同时提供滑轨以及相关配套件。 图3：滑轨下游以家电为主，相关钣金件为滑轨配套辅助 1.2、中高端家电滑轨产品种类齐全，性能达到国内外一流水平 海达尔深耕中高端家电滑轨，家电滑轨产品种类接近600种。在家电滑轨范围内，我国制定的行业标准《电冰箱用滑轨》（QB/T5424-2019）适用于电冰箱用滑轨，其他家用电器用滑轨（电烤箱、洗碗机、消毒柜等）可参考使用。此项标准规定了电冰箱用滑轨的分类与命名、要求、试验方法和检验规则等，性能要求和检验标准是产品是否合格的依据，无明确的等级和档次划分标准。根据行业经验，家电滑轨可实现的功能越多，技术难度越高，产品档次随之提高。 表1：家电滑轨可实现的功能越多，技术难度越高，产品档次随之提高 从价值量角度来看，高端滑轨产品单价高。根据公司公告，同行业可比公司中，星徽股份五金业务的主营业务收入主要来自下游的贸易类、工具柜及家具领域客户，滑轨产品2020年度、2021年度平均销售单价分别为5.77元、6.23元；川湖科技的滑轨产品主要应用于家具、铁柜、工具柜、办公家具、木制家具等家具及室内装饰品产业，2020年度、2021年度平均销售单价分别为7.06元、7.83元。公司家电滑轨单价高于两家可比公司，主要系公司家电滑轨产品属于高端滑轨产品，如冰箱滑轨对金属连接件提出了耐低温性、耐腐蚀性及通过食品级检测的特殊要求，附加值价较高，销售单价相对较高。 图4：从价值量角度来看，高端滑轨产品单价高（元/组） 公司具备多项家电滑轨生产研发的核心技术。其中主要核心技术包括自锁回弹阻尼的稳定性技术；自适应配合技术；耐高低温变技术；静音降噪技术；食品级零部件运用技术；滚压、冲压一体化联机技术。同时，具备公称高度：27mm-76mm为主流；承重强度：根据不同的用途需求不同，一般范围在25kg-80kg；截面：基本上以C型为主，也可以根据不同使用需求做相应改变；外观：表面处理采用喷涂、电镀；安装位置及难度：安装于运行主体的底部或侧面，通过结构设计使产品的安装及拆卸动作简单，克服了对运行主体标准化的依赖，可调节范围大，安装之后运行主体推拉顺畅，视觉美观。 表2：公司具备多项家电滑轨生产研发的核心技术 公司家电滑轨产品性能基本已经达到国内和国外主流水平。公司部分滑轨的关键性能指标已经接近或达到国际知名品牌的水平，如公司的家电滑轨截面的最大公称高度与雅固拉一致，同时兼具适用于-40°C~300°C环境温度的特性，与海蒂诗类似产品的耐受性水平基本相当，公司家电滑轨产品具备与国际知名品牌同类产品竞争的能力。此外，与国外同类产品相比具有较大的价格优势。 表3：家电滑轨产品性能基本已经达到国外主流水平 表4：与可比公司产品相比，公司产品性能位于主流水平 公司注重研发，在研项目赋能未来产品竞争力提升。截至2023年末，公司拥有专利101项，其中发明专利42项。研发阶段的项目有一种新型回弹缓冲隐藏式滑轨的研发和超行程服务器滚珠滑轨的研发。其中一种新型回弹缓冲隐藏式滑轨的项目能够确保滑轨在移动时的稳定性和顺畅性，提高滑轨闭合时的平稳性，闭合撞击噪音降低25%；超行程服务器滚珠滑轨的项目能够减少超行程的距离，提高滑轨的负载性能。 表5：公司注重研发，在研项目赋能未来产品竞争力提升 公司在家电领域已成为国内知名的滑轨供应商，与下游客户保持着长期稳定的合作关系。综合来看，主要客户包括海尔集团、海信集团、美的集团、BSH集团、伊莱克斯集团和长虹美菱股份有限公司。由于客户采购的均为定制化产品，供应商需具备在客户新品设计初期同步参与研发的能力。客户对滑轨的适配性和质量的稳定性要求较高，通常就某种特定配件产品仅选择为数有限的、供货能力稳定的供应商。就精密滑轨而言，公司通常是下游客户的少数供应商之一，销售额占主要客户采购同类型产品的比例通常较高。 下游客户为持续提升产品口碑和扩大目标用户范围，将主要精力投入品牌运营和维护，逐步提升对外采购配件的比重，对产品品质管控的要求不断提高，其在选择供应商时往往要进行严格的供应商资格认证。精密连接件生产商通常需要经过较长时间（一般1年以上）的技术和产品磨合，才能通过下游客户的供应链体系认证进入其供应商名录。为保证产品质量与交付周期，节约前期认证成本和研发投入，提高产品的整体利润空间，下游客户一般就某一类别的精密连接件仅选择少数供货能力稳定的供应商，且双方关系建立后较易形成长期紧密的合作关系。 表6：公司与客户合作紧密，占采购份额比例持续增长 1.3、新布局服务器滑轨实现国产替代，产品部分性能超越国际一流水平 服务器滑轨为服务器机箱和机柜的移动性精密结构连接件，其结构较普通滑轨更为复杂，对承载能力、产品加工精度、配合精度、配件质量的要求更高。由于使用空间的限制，毫米级超薄的截面属性提高了服务器滑轨的进入门槛。根据行业惯例，下游不同的品牌厂商对自身不同的产品有独特的整体方案和要求，滑轨生产商在满足客户特定要求的同时通常还需满足更高要求的《信息技术设备安全标准》（IEC/EN/UL 60950-1）等国际标准。 图5：服务器滑轨属于高端滑轨 从毛利率角度来看，服务器滑轨毛利率接近高端家电滑轨。根据公司公告，2019-2022Q1公司服务器毛利率分别为24.36%、32.20%、30.27%和21.12%，高于中端家电滑轨，接近高端家电滑轨。 图6：从毛利率角度来看，服务器滑轨毛利率接近高端家电滑轨 公司具备服务滑轨生产的五大核心技术。技术分别为服务器免工具安装机构技术；免工具模块化设计技术；轻薄截面三节轨技术；方孔圆孔及螺纹孔机柜立柱兼容技术；功能性机构高温强耐力、抗冲击技术。能够实现截面具备毫米级超薄属性，为电子器件争取可利用空间以提升指数级别的容量和运算速度；服务器用滑轨使用空间限制超薄的截面为7.2mm和7.7mm；特殊结构设计拉出按顺序锁定；承重大，重载滑轨最大荷载为130kg同时保障安全性；滑轨行程长度长，试验距离可达900mm等特殊性能。 公司研发出能够批量生产，具有超薄承重性能的服务器滑轨产品，并通过了美国UL测试。主要通过对截面和工艺设计的突破、设备引进与定制、多种材料的试验与筛选。该类产品对滑轨的截面厚度要求苛刻，服务器滑轨每减少0.1mm的截面厚度即可为电子器件提供等值的平面尺寸及空间容积，而电子器件每0.1mm的平面尺寸及空间容积可以提升指数级别的容量和运算速度。 表7：公司具备服务滑轨生产的五大核心技术 公司服务器产品多数性能已达到国外一流水平，部分性能甚至超过国外水平。 服务器滑轨为公司开发和布局的新产品，长度范围和承重强度均高于雅固拉，超过国外主流水平。虽然截面厚度种类少于雅固拉，但可满足大部分服务器厂商的空间利用需求。 截至2022年末，公司服务器滑轨市场占有率约为2%，市场占有率较低。服务器滑轨为公司开发和布局的新产品及新领域并在2019年实现销售，该品类精密滑轨业务尚处于发展阶段。 因知名厂商雅固拉、泛亚电子、川湖科技等在世界范围内进入服务器滑轨领域较早，在技术水平、产品性能、品牌认可度等方面相比行业内多数企业具备优势，服务的客户范围遍及国际服务器大厂。国内滑轨厂商受限于该行业技术的垄断，短时间内无法突破技术壁垒，产品性能与知名厂商存在一定差距。近年来，国家积极推动信息技术国产化的相关政策，信息产业逐渐发展，对打造国产化核心零部件供应链的意愿越来越强。公司积极参与其中，通过自主研发突破服务器滑