海达尔（836699）：服务器滑轨国产替代，家电滑轨高端迭代

核心看点:服务器滑轨进口替代，家电滑轨高端转型 海达尔核心产品为滑轨，服务器滑轨减少厚度能够使电子器件指数级别提升容量和运算速度，最早入选本土服务器厂商合格供应商的企业之一。2019年实现销售，逐步发展华为、新华三、华勤、中科曙光、烽火科技和浪潮、中兴通讯等客户。2020-2022年服务器滑轨收入由371万增至1695万，实现规模化营收。以冰箱滑轨为首的家电滑轨受益高端品类更新迭代，冰箱容积越大、温区越多，单台冰箱中使用的滑轨等连接件的套数也会相应增加。2022年实现营收2.64亿(+1.22%)，归母净利润3013.75万(+0.24%)；毛利率和净利率分别为21.85%与11.43%，研发支出936.87万元，占比3.55%。 公司情况：朱全海家族实控，冰箱滑轨起家定标，700余种品类，募投扩产成立于2012年末，成立初期以冰箱滑轨作为切入点，当前开拓海外市场，未来发展全球布局。获得江苏省专精特新“小巨人”企业、江苏省级精密滑轨工程技术研究中心等荣誉。拥有国内及国际专利技术95项，其中发明专利35项（含国际发明专利5项），实用新型60项。作为第一起草人组织起草的行业标准《电冰箱用滑轨》（QB/T5424-2019）于2020年7月正式颁布实施。朱全海家族实控，还拥有海达光能等企业，华夏基金参与战配。拥有700余种产品品类，定制化属性高。募投扩产超1倍，建设期1.5年，当前家电滑轨产能利用率饱和。 行业情况：滑轨由三大组件与四大工艺组成，市场判断消费家电2023年回温常规滑轨由滑轨主体、安装支架、功能机构及其它辅件组成，同时销售配套钣金件，实现承载和滑动的主要功能。主要工艺流程包括自动滚压、冲压、表面处理与装配。据奥维云网，冰箱零售规模整体保持在900-1,000亿元水平，洗碗机、蒸烤箱等新型家电消费市场提升，洗碗机全渠道零售额超过100亿元；2015年至2022年，嵌入式微蒸烤箱零售额规模从31亿元增长至71亿元。 发行价对应发行后PE(TTM) 15.0X，可比公司均值27.8倍 从估值来看，可比公司市值均值35.69亿元，市盈率 TTM 均值27.8X，中值30.6X。 发行价为10.25元/股，当前总股本为3300万股，预计发行股数不超过1100万股（未考虑超额配售选择权），对应发行后 TTM 市盈率为15.0X，低于可比公司平均估值。公司服务器滑轨处于国内领先地位，贡献新增长，传统家电滑轨受益冰箱等家电市场回温。 风险提示：市场竞争风险、主营产品细分市场空间偏小、新股破发的风险 1、核心看点：服务器滑轨进口替代，家电滑轨高端转型 1.1、服务器滑轨国产替代，2022年实现规模化营收 服务器滑轨为服务器机箱和机柜的移动性精密结构连接件，滑轨截面厚度决定了服务器机箱对空间的利用程度，服务器滑轨每减少0.1mm的截面厚度即可为电子器件提供等值的平面尺寸及空间容积，而电子器件每0.1mm的平面尺寸及空间容积可以提升指数级别的容量和运算速度，因此超薄且高承载属性提高了服务器滑轨的进入门槛。当前国产品牌的市场占有率相对较低，但随着全球的服务器行业逐步向我国转移，国产化需求持续释放，公司成为最早入选本土服务器厂商合格供应商的企业之一。 图1：2016-2021年全球服务器市场规模提升，滑轨能侧面提升容量和运算速度 产品在2019年实现销售，已逐步成为华为、新华三、华勤、中科曙光、烽火科技和浪潮、中兴通讯等服务器生产商的合格供应商。2020-2022年销售金额分别为370.58万元、980.47万元和1,695.42万元，占滑轨销售收入的比例分别为1.99%、3.91%和6.62%，是新的业绩增长点。 图2：2020-2022年服务器滑轨收入由371万增至1695万，实现规模化营收 1.2、冰箱滑轨受益高端品类更新迭代 终端消费结构升级，促进高端冰箱市场增长。精密滑轨主要应用在大容积、多温区、价格相对较高的高端冰箱中，且冰箱容积越大、温区越多，单台冰箱中使用的滑轨等连接件的套数也会相应增加。 市场统计调研机构一般按照市场销售价格高低确定高端冰箱标准并对冰箱销量进行分类统计，根据奥维云网将8,000元以上的冰箱作为高端冰箱统计标准，价位为8-10K、10-15K、15-20K、20K+的高端冰箱产品线下零售额占比均逐年提升，其中10-15K产品零售额总占比最高且增幅最大为11%。2022年度，价位高于8K冰箱产品线下零售额占比近50%，较2017年占比23.3%增加超过一倍，高端冰箱已成为市场的主要构成部分。 图3：高端冰箱市场增长带动滑轨数量提升 2022年实现营收2.64亿(+1.22%)，归母净利润3013.75万(+0.24%)；毛利率和净利率分别为21.85%与11.43%，研发支出936.87万元，占比3.55%。 图4：近5年营收连续增长，2022年2.64亿 图5：归母净利润上升趋势，2022年3013.75万 图6：毛利率处于20%水平，2022年ROE 33.67% 图7：2022年支出936.87万用于研发 2、公司情况 2.1、发展历程：冰箱滑轨起家，起草行业标准 无锡海达尔精密滑轨股份有限公司成立于2012年末，成立初期以冰箱滑轨作为切入点，以专利规避为主要目标开展产品研发，初步完成了大客户的开发并形成规模化生产。经过多年发展，获得了高新技术企业、江苏省专精特新“小巨人”企业、江苏省级精密滑轨工程技术研究中心、无锡市瞪羚企业等荣誉和资质。目前拥有国内及国际专利技术95项，其中发明专利35项（含国际发明专利5项），实用新型60项。同时积极推进冰箱滑轨相关行业标准的建立，作为第一起草人组织起草的行业标准《电冰箱用滑轨》（QB/T5424-2019）于2020年7月正式颁布实施。 图8：公司发展三步走，专利规避、产品拓展到全球布局 2.2、股权结构：朱全海家族实控海达光能等企业，华夏基金参与战配 海达尔控股股东、实际控制人为朱全海、朱光达、陆斌武。朱全海与朱光达系父子关系，朱全海与陆斌武系翁婿关系。截至2023年4月，朱全海持有1,320万股股份、占总股本的40%，朱光达持有990万股股份、占总股本的30%，陆斌武持有990万股股份、占总股本的30%，三人合计持有公司全部股份，本次发行前无公众股东。 图9：本次发行前，朱全海、朱光达、陆斌武三人合计持有公司全部股份 朱全海家族还设立或投资了以海达光能、江苏恒源祥为代表的众多企业。朱丽娜为朱全海女儿，担任海达尔董事会秘书一职。其中海达光能正筹备主板上市，主营业务为光伏玻璃及特种玻璃的研发、生产和销售，2021年实现营收9.08亿，归母净利润8146万。 表1：朱全海家族投资了海达光能、江苏恒源祥等诸多企业 本次上市吸引了以华夏基金为代表的5家战略配售投资者。 表2：华夏基金等5家投资者参与战略配售 2.3、主要产品：600余种家电滑轨，约100种服务器滑轨 海达尔核心产品为精密滑轨，同时销售滑轨相关的配套钣金件，主要用于各类家电抽屉等搁物装置的滑动连接核心部件和服务器的重要连接部件。公司构建了品类丰富的精密滑轨供应平台，涵盖700余种产品型号，主要分为家电滑轨（600种左右）、服务器滑轨（约100种）两类。具备为客户提供全套、全品类、多领域滑轨产品的配套服务能力。 图10：核心滑轨产品大客户集中于海尔、美的等家电领域与华为、中科曙光等服务器领域 家电领域：国内知名的滑轨供应商，与海尔、海信、美的、美菱、BSH、伊莱克斯（Electrolux）、松下（Panasonic）等国内外主流家电厂商保持着长期稳定的合作关系，并在主要客户的供应链系统内成为首选供应商。顺应市场需求和行业发展趋势，积极开拓全球市场，出口业务逐年增加，客户范围包括德国、土耳其、泰国、意大利、墨西哥、匈牙利等国家，终端消费者遍及20多个国家及地区。 按照最大载荷可分为轻型轨、中型轨、重型轨，最大载荷区间为25kg至80kg，原材料符合RoHS、REACH及FDA、EU、GB食品接触等标准，适用于-40℃至300℃环境温度。 表3：轻、中、重型滑轨覆盖各类接触标准与环境温度 服务器领域：轻薄承重轨，最大荷载区间为40kg至130kg，且具有机箱落下锁定、拉出锁定、三节轨道顺序运动、前后支架免工具安装、连接理线架等功能，适用于复杂的安装环境。 表4：服务器滑轨主要满足轻薄和承重两大特性 连续三年正增长，复合增长率17.26%。2022年滑轨收入25,595.44万元(+1.97%)。 其中家电滑轨贡献92.92%，2020-2022年轨销售金额分别为18,092.21万元、24,037.54万元和23,782.23万元，复合增长率14.65%。受疫情影响冰箱滑轨为首的家电滑轨2022年承压。 图11：滑轨销售连续正增长 图12：家电滑轨2022年收入2.38亿，是主要营收成分 2.4、募投项目：扩产超1倍，建设期1.5年 此次拟募集18234.22万用于精密滑轨自动化生产基地建设、研发中心与补充流动资金。建设期为1.5年。 表5：此次上市发行募资1.82亿用于扩产研发 此次将新增滑轨2,750万支（套）/年的产能规模。截止2022年共有产能家电滑轨1772.75万支（套），服务器滑轨48万支（套）。当前家电滑轨产能利用率接近饱和。 图13：家电滑轨产能利用率接近饱和，服务器滑轨有提升空间 3、行业情况 3.1、滑轨详解：三大组件、四大生产工艺 常规滑轨由滑轨主体、安装支架、功能机构及其它辅件组成：滑轨主体主要由固定轨（外轨）和活动轨（内轨）组成，具有两节或三节的（含中轨）结构设计，可借助滑轨内滚珠的滚动实现减少摩擦阻力、减弱噪音等目的，实现承载和滑动的主要功能；安装支架是根据家电内部结构使连接方式优化的附件；功能机构可以使滑轨具有锁止、回弹、缓冲、左右滑轨同步运行等增加体验感的功能。 配套钣金件主要是利用冲压技术，对金属材料进行冲孔等加工而获得特定形状、规格的部件，通常安装使用于特定环境所需的跟滑轨组件紧密相连的部分。为了提高滑轨安装的锲合度，一般同时提供滑轨以及相关配套件。 图14：滑轨下游以家电为主，相关钣金件为滑轨配套辅助 不同应用领域和客户所需的滑轨产品根据使用场景及使用侧重点有着不同的种类和命名规则，家电滑轨一般按公称高度（mm）进行分类，服务器滑轨一般按截面厚度（mm）进行分类。 图15：家电滑轨以高度分类（图左），服务器滑轨以厚度分类（图右） 生产的主要工艺流程包括自动滚压、冲压、表面处理与装配。 图16：滑轨生产始于自动滚压，有多种冲压类型 表6：四大生产流程工艺：自动滚压、冲压、表面处理与装配 3.2、行业发展：2023年冰箱市场回温，叠加洗碗机等家电消费增长 精密滑轨具体属于精密金属连接件行业，下游应用领域广泛，包括家电、服务器、家具、家居和汽车行业等，不同领域的产品需求差异明显。大型客户需要的产品大都为定制化产品。 图17：精密金属连接件下游为家电、服务器、家具、汽车等 2023年冰箱市场增速有望回升。据奥维云网，2017-2022年我国冰箱零售规模呈波动变化趋势，整体保持在900-1,000亿元水平。2017-2018年规模连续扩大，分别达到939亿元、958亿元；2023年将上升至974亿元。稳定的冰箱市场需求及以产品更新迭代为主的发展趋势，将为行业提供潜在增量。 图18：2017-2023年中国冰箱市场整体规模在900-1000亿之间 洗碗机、蒸烤箱等新型家电消费市场提升。根据奥维云网推总数据显示，2022年洗碗机全渠道零售额超过100亿元，已达到百亿的零售规模，2013年到2022年的年均复合增长率达40.84%，2015年至2022年，嵌入式微蒸烤箱零售额规模从31亿元增长至71亿元。 图19：2022年洗碗机全渠道零售额达百亿规模 图20：2015-2022年，嵌入式微蒸烤箱零售额规模从31亿增长至71亿 4、同行对比