民航空管龙头，低空迎发展契机

公司是中电科28所唯一上市平台，主营业务为民航空管、道路交通、城市治理及企业级信息化，公司持续投入研发强化业务能力。2023年度，公司实现营业收入16.76亿元，同比增长6.35%；实 现归母净利润1.32亿元，同比增长47.6%。公司于2023年06月 28日首发上市，共发行40,870,000股，首发价格25.28元，募集 资金10.33亿。募集资金投向新一代智慧民航平台、智慧交通管控平台、公共信用大数据支撑和服务平台以及研发中心建设项目项目，并补充流动资金。公司积极布局低空空管业务，将贡献第二增长曲线。 231005 民航空管龙头，三重驱动因素助力成长。公司招股说明书显示，公司在各空管用户的主用系统占比达63.64%，核心技术突出。公司将受益于三大行业变化：1）在现有8个空管中心基础上，有望额外增设9个区域空管中心；2）8大区域空管主用系统国产替代扩容；3）原有系统替换更新。公司招股说明书显示，2022年我国空管系统行业市场规模为50亿。而根据我们测算可得，2030年空管投资规模有望达119亿。 机场信息化系统，量价齐升增量显著。公司机场信息化产品受益于42个枢纽机场信息系统国产替代，及217个中小机场信息化建设加快进行。公司从原本提供机坪塔台信息化产品，到后续提供整套的机场信息集成系统（IIS），供应价值量显著提升。 低空空管先发布局，贡献第二增长曲线。传统民航管理系统和低空管理系统技术相似，公司积极开拓低空空管等业务。2022年9 94.00 82.00 70.00 58.00 46.00 34.00 230705 22.00 1,200 1,000 800 600 400 200 240105 240405 240705 0 月，公司中标民航管理干部学院低空项目，金额7888万元。2024 年1月，公司中标安徽省低空项目，金额955万元。根据我们测 算，空管系统远期市场广阔，有望达1753亿。 预计公司2024-2026年公司实现营业收入19.8亿/23.8亿/28.5亿元，同比+18.4%/+20.1%/+19.7%，归母净利润1.6亿/2.0亿/2.5亿元，同比+20.7%/+25.1%/+25.0%，对应EPS为0.98/1.22/1.53 元。公司民航空管业务稳健发展，低空经济赋予第二增长曲线，业务成长性较强，给予公司2024年68倍估值，对应目标价66.30元。首次覆盖给予“增持”评级。 民航空管业务发展不及预期；低空建设进度不及预期；行业竞争加剧；限售股解禁风险；应收账款和应付账款周转天数偏高风险。 内容目录 1.电科28所唯一上市平台，持续投入强化业务能力4 1.1聚焦指挥技术，大型民航空管自动化系统打破海外高壁垒41.22023年归母净利润快速增长，民航空管业务毛利率居高51.3持续研发投入维护产业地位，IPO项目强化综合业务能力6 2.民航空管行业龙头，深度受益低空经济行业爆发8 2.1覆盖空管、机场、低空，三大产品体系全面赋能空中交通82.2民航空管：自动化系统市占领先，市场需求稳定发展向好92.3机场信息化：围绕核心技术打造整体方案，市场潜力巨大122.4低空经济：空管龙头先发布局，力争低空空管系统主力军13 3.信息系统解决方案领导者，业务多元覆盖面广泛16 3.1城市道路交通管理：深度赋能城市道路交通的效率与安全173.2城市治理：公司拓展完善业务领域助力新型智慧城市建设183.3企业信息化：一体化企业信息化服务，打造数据赋能平台19 4.盈利预测与估值20 4.1盈利预测204.2投资建议及估值22 5.风险提示22 图表目录 图表1：公司发展历程4图表2：公司股权结构，实际控制人为中国电科(截止至2024年3月31日)4图表3：员工持股平台覆盖公司主要高管及核心员工5图表4：公司营业收入及增速5图表5：公司归母净利润及增速5图表6：公司期间毛利率及净利率情况6图表7：公司期间费用率情况6图表8：公司三大主业营收占比均衡6图表9：核心民航空管业务毛利率居高6图表10：公司研发体系架构清晰，围绕核心业务展开研发布局7图表11：募投项目围绕核心技术拓展现有业务7图表12：公司民航空中交通管理业务产品体系覆盖空管、机场、低空8图表13：公司民航空管业务营业收入情况8图表14：公司民航空管业务盈利能力稳定8 图表15：公司空中交通管理产品及运行示意图9 图表16：公司空管系统自动化产品市占率国内前列9 图表17：空管系统行业具有较高壁垒9 图表18：公司空管自动化系统三大成长逻辑10 图表19：部分地区将增设第二区域管制中心10 图表20：武汉即将建成全国第9个区域管制中心10 图表21：全国八大区域管制中心概览11 图表22：八大区域管制中心主用系统公司占据三席11 图表23：空管系统国产化率具有明确要求11 图表24：公司机场信息化业务产品及运行示意图12 图表25：公司机场信息化系统业务有望量价齐升12 图表26：以42个枢纽机场为核心的空中交通运输体系13 图表27：以智慧为引领建设四型机场13 图表28：IIS系统支持机场各部门统一协调指挥13 图表29：淮安试点项目打造中小型机场样板工程13 图表30：从民航到低空领域，空管系统迎来差异化要求14 图表31：公司低空运行管理现有产品及运行示意图14 图表32：公司低空领域两大即将落地的代表性项目15 图表33：江苏省内各地市低空发展政策文件15 图表34：公司低空领域最新战略合作情况15 图表35：低空空管系统市场空间测算16 图表36：公司其他业务及产品体系16 图表37：城市道路交通管理产品体系17 图表38：城市道路交通管理业务营收情况17 图表39：城市道路交通管理业务盈利能力17 图表40：2024年中国智慧交通市场规模预计可达2610亿元18 图表41：城市治理业务主要产品及用户18 图表42：城市治理业务营收基本稳定19 图表43：城市治理业务毛利率小幅增长19 图表44：智慧城市市场规模近年增速均在30%以上19 图表45：企业信息化业务产品体系20 图表46：企业信息化营收情况20 图表47：企业信息化盈利能力显著提升20 图表48：公司收入拆分及预测21 图表49：可比公司估值22 1.1聚焦指挥技术，大型民航空管自动化系统打破海外高壁垒 公司长期深耕指挥控制领域，逐步拓展业务。公司成立于1988年，早期主要针对人防应急行业提供系统集成和软件开发等系列产品，2004年开展城市道路交通管理业务，2006年开展民航空中交通管理业务，2007年开展公共信用信息业务和企业级信息化业务，2017年开展城市治理业务。公司以军事C3I理论及其关键技术为基础（即指挥、控制、通信与情报系统），拓展出民用方面的衍生应用，即民用信息指挥系统。核心业务民航空中交通管理，公司作为国内龙头企业，于2015年建成首套国产区管级自动化主用系统，于2019年完成国内首套大型空管自动化系统合格审定，产品与技术打破国际垄断。2024年低空经济加速起飞，公司秉承空管业务优势，提前布局并开展无人机飞行服务领域的前沿技术探索，立志成为引领低空智联服务的国家低空经济建设主力军。 图表1：公司发展历程来源：公司公告，公司官网及公众号，国金证券研究所 公司是电科28所唯一上市平台，背靠国家军工电子主力集团。公司控股股东为电科莱斯， 由28所改制而成，并受中国电科委托管理28所，是28所唯一上市平台，实控人为中国电科集团。28所设立于1964年，主要从事军民用信息系统顶层设计及总体论证、军事指挥信息系统及民用信息系统研制生产、共性及应用软件设计开发、系统专用设备设计制造与装备集成、信息系统装备联试与集成验证服务，是我国第一个指挥自动化系统研究所。公司下属三家子公司数字金华（持股36%）、扬州莱斯（控股60%）、莱斯磐鼎（控股100%）分别从事企业信息化系统、政府企业信息化服务、人防应急指挥信息系统等业务。 图表2：公司股权结构，实际控制人为中国电科(截止至2024年3月31日)来源：公司公告，国金证券研究所 核心团队出身28所，员工持股平台覆盖广泛发挥激励效果。公司董事长毛永庆曾任28 所所长，现任电科莱斯董事长、党委书记、28所党委书记。总经理严勇杰曾任28所军航 空管工程中心主任、空管国家重点实验室常务副主任。此外，多位核心人员均来自28所，拥有丰富的信息指挥系统技术经验，可为公司的发展提供强劲支撑。公司主要高管及核心员工基本参与IPO战略配售，核心稳定。公司通过共赢18号、19号、21号资管计划实现员工持股，覆盖总经理、副总经理、董秘及核心员工80人，合计获配351.66万股，占总股本的2.15%。 图表3：员工持股平台覆盖公司主要高管及核心员工 姓名 公司职务 任职经历 毛永庆 董事长,董事 研究员级高级工程师，历任28所所长，现任28所党委书记。 严勇杰 党委书记,董事,总经理,核心技术人员 研究员级高级工程师，历任28所第一研究部工程师、第一研究部副主任、军航空管工程中心副主任（主持工作）、军航空管工程中心主任，曾任28所军航空管工程中心主任、空管国家重点实验室常务副主任。 程先峰 副总经理 研究员级高级工程师，历任28所第四研究部工程师、第一研究部工程师。 唐皋 副总经理 高级工程师，历任28所第八研究部工程师、第二研究部201室副主任。 程健 副总经理 研究员级高级工程师，历任二十八所第二研究部工程师、第八研究部工程师、第八研究部804室主任。 王可平 副总经理 研究员级高级工程师，历任28所第四研究部软件室402室副主任、402室主任、第四研究部总工程师、第一研究部副主任。 席玉华 副总经理,核心技术人员 研究员级高级工程师，历任28所第四研究部工程师，第一研究部工程师，第一研究部109室副主任。 王旭 董事,财务负责人,董事会秘书 高级会计师，历任28所财务处职员、副处长、副处长（主持工作）、处长、财务部副主任； 李熠 党委副书记 历任28所党委工作处党委秘书、组织干事、莱斯信息党群工作部副主任（主持工作）、党群工作部主任、审计部主任、综合办公室主任。 来源：公司公告，国金证券研究所 1.22023年归母净利润快速增长，民航空管业务毛利率居高 公司业绩稳步增长。2023年度，公司实现营业收入16.76亿元，同比增长6.35%；实现归母净利润1.32亿元，同比增长47.6%，主要原因是公司强化项目组织管理，按计划推进项目验收，收入规模持续增长，项目毛利率较上年同期有所提升。 图表4：公司营业收入及增速图表5：公司归母净利润及增速 18.0045%16.0040%14.0035%12.0030%10.0025% 8.0020% 15% 6.0010%4.005%2.000%0.00-5% 201920202021202220232024Q1 营业总收入(亿元)YOY 1.40 2020202120222023 归属于母公司所有者的利润(亿元) 180%160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20% 1.201.000.800.600.400.200.00 -0.20 2019 2024Q1 -0.40 YOY 来源：iFind，国金证券研究所来源：iFind，国金证券研究所 公司2024Q1实现营业收入2.45亿元，同比增长38.62%。公司2024Q1毛利率21.64%，同比-3.58pct；销售净利率-6.67%，同比+11.39pct，盈利能力维持相对稳定。公司2024Q1管理费用率10.9%，同比-10.1pct；销售费用率9.6%，同比-3.5pct；研发费用率13.8%，同比-2.9pct；整体费用率同比下降17.6pct。公司推进市场开拓和内部费用管控，整体费用率大幅下降。公司2024Q1收入增长较多以及毛利率有所下降，主要系由于交付节奏以及产品结构变化所致。 图表6：公司期间毛利率及净利率情况图表7