经济展望 - 2024 年 7 月

2024年7月 Atradius经济展望 软着陆 目录 2 3 全球宏观经济环境4 1.15 1.26 1.38 1.49 1.511 1.6美国通货膨胀不确定14 1.717 1.819 1.9如果通货膨胀上升呢？20 发达经济体展望22 2.1发达经济体的通胀环境更为良性23 2.223 2.326 2.428 2.529 新兴市场经济体的前景30 3.131 3.231 3.332 3.433 3.534 35 37 执行摘要 全球经济似乎有望实现软着陆，因为通货膨胀率正在下降，同时可以避免衰退。由于美国经济出奇的弹性，2024年的全球GDP预测已被上调，而货币紧缩的影响没有预期的严重。2025年的前景也稍好，主要是由于美国的上调。 关键点: 预计2024年全球增长率为2.6%，与12月经济展望相比上调0.5%。由于更强劲的需 求前景和更高的移民，美国经济的韧性突出。2025年增长可能会略有改善，达到2.8 ％，随着通胀持续下降，购买力也会有所改善。 过去两年来，通货膨胀率一直在下降，现在正在接近央行的目标。与此同时，有迹象表明，最后一英里的通货紧缩可能是一个挑战，尤其是在美国，那里的通货膨胀似乎更有粘性。相比之下，欧元区的通货膨胀正处于更清晰的下行轨道，预计在2024年将降至2%以下。 我们预测，2024年全球贸易增长将提高到2.5%，2025年将提高到3%，与GDP增长一致。这是在2023年相当低迷之后，当时贸易萎缩了1.2%。欧元区贸易在2023年 受到重创，因为能源价格高企打击了制造业，中国的需求相对疲软。然而，从历史角度来看，2024-2025年的贸易增长确实仍然缓慢。虽然红海危机确实对贸易前景造成压力，但我们认为目前风险相对可控。 预计发达经济体在2024年将增长1.6%，上升 修订。由于较低的通货膨胀推动了消费者的购买力，而更高的移民推动了劳动力供应， 美国经济正在显示出韧性。可以感受到货币政策紧缩的延迟影响，但力度不及先前预期 。我们预测2025年的增长率与今年持平。 新兴市场经济体（EME）的前景平均强于发达经济体，但以历史标准衡量，它仍然疲弱。我们预计今年GDP增长将保持在3.9%和2025年4.0%的较低水平。许多新兴市场继续面临与持续的地缘政治紧张局势（国防支出）和财政支持相关的支出压力，以应对国际贸易中断带来的负面影响。 我们还研究了一种替代方案，该方案依赖于更高的 地缘政治紧张局势。紧张局势加剧可能导致运输成本增加和油价上涨，进而推高通货膨胀。这将引发中央银行的进一步紧缩，导致企业和家庭的需求下降，并降低GDP增长 。 3 软着陆-2024年7月 全球 宏观经济环境 1.1软着陆 在我们的《12月经济展望》中，我们对全球经济的显着韧性的持续存在有些怀疑。这种韧性得到了美国经济活动的支持，这些经济活动出乎意料地持续了下来。这是由于美国消费者的旺盛以及服务的复苏，尤其是南欧国家的旅游业。 这不应该举行。首先，美国消费者的金库，特别是累积的大流行储蓄，是有限的，过去为应对通胀飙升而迅速收紧货币政策的滞后效应。这将对消费造成压力，房价的压力会产生负面的财富效应。然后，投资将面临压力 ，随之而来的是更多的破产。紧张的劳动力市场将会缓解，工人的收入增长将会降低。这将加剧消费压力。 其次，服务，特别是国际旅行的恢复几乎已经完成。面对高借贷成本和需求疲软，制造业将无法接管增长接力棒。第三，政策大幅放松也未见踪影 。在所有大流行和能源危机支持计划之后，各国政府的资金已经用完。中央银行也没有放松的心情，决心消除最初被严重误判的通货膨胀压力。第四，最后，十月份以巴冲突的爆发增加了主要的地缘政治问题，其中包括俄罗斯-乌克兰和中国-台湾，仅举几例。结果是全球经济的不确定性激增 ，阻碍了消费，尤其是投资。 有鉴于此，我们认为接受全球经济软着陆方案为时过早，在这种方案中，通货膨胀得到控制而不会导致衰退。六个月过去了，当时我们似乎太怀疑了。全球经济确实走上了软着陆的轨道。是什么解释了这种持续的韧性？使我们谨慎的上述两个因素结果不同。 首先，消费进一步增长，尤其是在美国。供给和需求因素都在这里发挥作用。在供应方面，到目前为止，一个可以说是被忽视的因素，而且经常是政治领域激烈辩论的主题，开始强加自己：移民，特别是在发达经济体 。包括老年人在内的当地工人的更多参与加强了这一点。出现了更多的劳动力和更多的消费能力。在需求方面，。 1例如美国前财政部长劳伦斯·萨默斯。请参阅https://time.com/6157535/the-fed-must-do-much-to-fight-inflation-and-fast/ 较低的通货膨胀加上较高的工资导致较高的实际工资，从而支持消费。自去年秋天以来，随着（未来）货币政策的宽松开始被定价，资产价格尤其是股票价格上涨的财富效应进一步支撑了这一点（图1.1）。 图1.1以股票价格定价的货币宽松 来源：宏观债券 其次，尽管金融市场开始押注货币宽松政策，但持续紧缩的货币立场的滞后影响并未像预期的那样有力。当通胀预期开始上升时，名义利率上升需要一段时间，实际上降低了实际利率。这支持了大多数发达国家的经济活动，特别是投资，除了欧洲之外。 此外，发达经济体的家庭由于锁定的（低）固定利率而受到更多的保护，免受利率上升的影响。这是消费保持不变的另一个原因。 其他因素，即相当限制性的政策立场和地缘政治不确定性，与我们上次的展望相比没有太大变化，或者至少对全球经济的影响有限（例如对红海船只的袭击，讨论得很低）。确实是劳动力市场形势和货币紧缩的影响仍然相对温和，才推动了软着陆。这些影响对预测产生了持久的影响。劳动力供应不会很快改变，因为预计移民不会离开。 参与率可能会保持上升。此外，随着5 2另见《世界经济展望》，2024年4月。 通货膨胀（几乎）得到控制，货币宽松的第一步是可以预期的。这将意味着，对于家庭或企业的具有足够期限的固定利率的长期债务，紧缩的影响将在很大程度上过去。所有这些的结果是，软着陆确实是当前这一时刻最有可能出现的情况。 1.2坚实但不引人注目的增长 这种全球经济软着陆的图景现在已经被赋予了更具体的形状。其结果是高于先前预期的消费和投资增长。 这一切都预示着全球GDP增长。正如我们将在下面详细说明的那样，它确实正在加速。 但是不要搞错。与千年头二十年相比，尽管增长水平更为强劲，但仍将保持相对低迷。这是由于政府的政策支持变得限制性，只有货币方面的温和宽松。最重要的是，尽管人工智能(AI)等领域取得了有希望的发展，但企业内部生产率增长放缓的复苏至少是高度不确定的。通过增加不确定性和分裂影响全球经济的地缘政治发展也无济于事（图1.2）。 图1.2地缘政治风险上升 资料来源：经济政策不确定性，宏观债券 话虽如此，更强劲的增长状况反映在信心指标上。从消费者信心(图1.3) 开始，与我们将消费者信心描述为不稳定的12月展望相比，情况已经 6 相当显著的变化。美国和欧元区的信心显然正在上升，并且正在接近表明扩张的水平。较高的工资，较低的通货膨胀以及增加的就业机会加强了这一点。通过固定利率抵押贷款进行保护以及观察到会有一些松动也是支持的。相反，中国的信心水平较低，但至少不再下降，这在很大程度上反映了建筑和房地产行业的危机，购房者由于价格压力而面临负面的财富效应 。通货紧缩的环境以及高失业率，特别是在年轻人中，同样不会引发那里的支出计划增加。 图1.3消费者信心持续改善 资料来源：经合组织，宏观债券 我们在之前的展望中指出的服务业和制造业信心指标的差异仍然存在（图1.4和1.5）。服务业PMI在美国和中国处于扩张性领域，甚至呈上升趋势。消息是，欧元区已经转危为安，突破了50，因此也进入了扩张领域。欧元区制造业并非如此，但自2023年7月以来，欧元区制造业至少呈上升趋势。这凸显了一个事实，即欧元区制造业危机，尤其是德国的危机尚未结束。相对较高的利率和中国等出口市场的需求疲软是造成这种情况的原因。美国的PMI在秋季低于50时没有明确的方向，也已经转为正区域，表明扩张。中国制造业PMI在2023年的大部分时间里都在50左右波动，现在明显处于扩张性领域。 图1.6强烈上调预测调整 2023年12月以来实际GDP增长预测的百分比变化 美国 1.4 0.5 东欧 0.8 0.3 世界 0.5 0.2 新兴亚洲 0.4 0.2 欧元区 0.2 0.0 2024 拉丁美洲 0.2 -0.2 2025 -0.5 0.0 0.5 1.0 1.5 资料来源：牛津经济学，阿特拉迪乌斯 图1.4服务置信度信号进一步扩展 来源：标准普尔全球，宏观债券 图1.5制造业信心上升趋势 来源：标准普尔全球，宏观债券 美国的调整明显突出。2024年全球前景改善了0.5个百分点，其中美国的贡献很大：加1.4个百分点。东欧也改善了0.9个百分点，这得益于俄罗斯和土耳其的强劲上调。亚洲新兴市场上涨0.4个百分点，这得益于中 国和印度更有利的发展。欧元区和拉丁美洲的上调幅度很小。到2025年 ，调整幅度通常要小得多，全球调整幅度仅为0.2个百分点。同样，最高 的调整幅度是美国的0.6个百分点，其次是东欧的0.5个百分点。对于后一个地区，土耳其和俄罗斯的调整微不足道。对于其余地区，几乎没有调整，甚至没有调整，就像欧元区的情况一样。 大幅上调自然推高了预测的GDP增长水平。如前所述，这些增长数字仍低于历史平均水平(表1.1)。软着陆真的是。2024年全球增长率为2.6%。这也是美国GDP增长的预期水平。在全球（和美国）数字的上方和下方是通常的嫌疑人。迄今为止，亚洲新兴市场（包括中国）是千禧年的大本钟，高于全球平均水平，为4.9％。预计欧元区将保持在0.8％的水平 ，而拉丁美洲仅小幅上涨。东欧今年的增长高于全球平均水平。到2025年 ，增长率略有上升，达到2.8%。尤其是欧元区和拉丁美洲显示出更高的增 长水平，尽管仍低于全球平均水平。美国的情况也是如此，回落至1.9％ 与我们的12月展望相比，所有这些都导致了相对强劲的向上预测调整 ，特别是2024年(图1.6)。 。然后，新兴亚洲再次出现高于平均水平的增长，尽管与2024年相比再次有所下降，尽管东欧略有下降。 7 表1.1实际国内生产总值增长——全球区域 资料来源：牛津经济学，阿特拉迪乌斯（*预测） 它自己的产业政策。这是一个贸易限制不断增加的世界，全球化正在侵蚀但持续存在。 第三，通胀在2023年大幅下降，并正在向各央行设定的目标迈进。这是一个过程，尽管有明显的下降趋势，但每个国家或地区都有所不同。我们预计欧盟的通胀下降速度将快于美国，因为通胀的来源大不相同。服务业通胀比能源等其他通胀成分更具粘性。与当前的通货膨胀相比，工资增长预计将保持相对较高，以弥补过去的实际收入损失。这种影响将随着时间的推移而消失，这得益于央行目标的强劲通胀预期。此外，移民和更多的参与将支持这一点。各国央行将非常密切地关注通胀，以避免疫情后出人意料的通胀重演。 1.3稳健增长的假设 以上稳定但不引人注目的GDP增长的图片是建立在几个假设上的。由于这种变化只是逐渐变化的，读者可能会从12月展望中认识到其中的一些。我们将在这里更详细地讨论这些。 首先，地缘政治不确定性的升高将持续存在，至少在预测范围内。我们不打算结束乌克兰战争。即使是停火，更不用说和平协议了。因此，北约国家与俄罗斯之间的紧张关系仍然存在。对俄罗斯实施的制裁也是如此。中国大陆和台湾之间的紧张关系也在继续。他们会经常爆发。但是，中国全面入侵台湾并不在我们的基线情景中。这样的行为将使中美之间本已复杂的关系进一步复杂化。以色列和哈马斯之间的中东冲突也不会升级。它仍然包含在有关各方手中，经济损失也是如此。 其次，美中关系大致保持现状。美国将中国视为经济竞争对手，其在战略领域的进展，包括与能源转型有关的领域，需