巴克莱 _ 欧洲 _ 信贷 _ 阿尔法 _ 磨成 _ 欧洲央行

+44(0)2077731275 投资级 在曲线的前面。5 高产 挖掘€-$交叉货币。9 欧洲CLO 漫长的等待。14 2024年的通话活动高于CLO2.0时代的其他任何一年。我们估计有18笔交易被称为YTD（总计49亿欧元） 。但这仅占年初再投资总额的7.2％，远低于2021年。对于非静态交易，等待电话的时间是RP后的2.8年 。 FranckBataille +33(0)144583221 梅丽莎·麦卡勒姆，CFA +44(0)2077733573 SrijanKarn +91(0)2261753592 欧洲CLO研究PranavaBoyidapu +44(0)2077733163 欧洲信贷阿尔法 磨入欧洲央行 WeanalyzeIGcurves,HYEUR-USDcross-currencyRVandlookatCLOcallbehavior.Wealsorefreshoursystematicsingle-nameCDSscreen. 焦点 我们很高兴邀请您参加2024年6月27日在伦敦举行的巴克莱欧洲投资级信用会议。该会议将与发行人和投 资者就关键市场主题进行两个平行的讨论和炉边聊天。单击此处进行注册。 索伦·威勒曼 +44(0)2077739983 佐索·戴维斯 +44(0)2077735815 Overview 磨进欧洲央行。3 克雷格·尼科尔 本文件面向机构投资者，不受适用于美国为散户投资者准备的债务研究报告的所有独立性和披露标准的约束。S.FINRA规则2242。巴克莱银行代表某些客户自行交易本报告涵盖的证券。此类交易利益可能与本报告中提供的建议背道而驰。 请参阅第24页开始的分析师认证和重要披露。 已完成：23-5月24日，16:28GMT发布：24-5月24日，04:30GMT限制-外部 CDS相对值 系统的单一名称屏幕-更新。17 四周过去了，我们更新了系统的廉价和丰富的屏幕，并查看了上一次更新中确定的屏幕性能。 欧洲信贷-附录 重点和报告日历的基础知识。20 我们重点介绍了一些最近的基本信用报告以及即将发生的事件的报告日历。 Overview 磨入欧洲央行 安静的宏观磁带和高IG供应使Main再次紧张至欧元IG现金。欧洲央行可能成为进一步收紧IG的催化剂，而在长期风险投资者定位下，Main可能对美国的利率波动敏感：我们保持长期IG现金，并看到与Main对冲的价值。 远离早于预期的英国大选的头条新闻，几乎没有宏观新闻来推动价格行动。合适的是，信贷利差缺乏方向 ，欧元IG利差在一周内有效保持不变。 IG的供应量仍然相当高，截至周三为175亿欧元，而前一周为271亿欧元。供应可以保持相当高的水平而不会导致IG的任何疲软，这一事实曾经证明了IG的需求强劲（对于愤世嫉俗的人来说，这反映了一条非常好的电报管道）。 相比之下，HY的供应仍然低迷：在5月的第一周忙碌之后，过去一周的供应量仅为13亿欧元，甚至低于前两周的缓慢供应量。尽管存在这种供应差异，但HY的表现并未超过IG，这一事实也说明了IG相对于HY的需求相对强劲。 IG供应强烈倾向于非金融，占总供应量的71%。恰当地，我们已经看到 欧元IG金融类股紧身衣收紧（图1），而非金融类股则保持紧身衣。在3年的范围内，IG财务现在有效地与非财务保持一致，但无论如何，我们仍然是OW财务。然而，正如我们在IG部分中讨论的那样，我们认为金融行业的大部分上涨是“银行溢价”，而不是曲线或评级溢价：我们对银行有强烈的高质量偏好。 IG的供应，以及安静的宏观磁带，在IGCDS和现金中被感受到，Main的现金明显紧缩于IG现金（图2）。在3年的地平线上，Main的紧身衣少了2.5bp，而IG的现金在同一地平线上的紧身衣少了27bp 。 我们认为，许多因素支持拥有与Main对冲的IG现金的偏好：Main现金紧张，技术上的现金需求仍然强劲，Main的长期风险头寸已经有了有意义的重装，而波动的最直接驱动因素仍然是美国利率，其在衍生品中大量涌入欧洲（另见Main和CDXIG中的已实现卷）。 在与欧盟关系加深的背景下，从宏观层面来看，英国大选可能会对增长构成上行风险。反过来，这也可能有助于解除该货币的一些“英国退欧溢价”。在信贷方面，除了少数个人发行人之外，我们几乎没有看到直接的催化剂来指导投资者对英国信贷的看法。因此，我们看到英镑-IG与欧元-IG相比几乎没有溢价。普遍的不确定性溢价可能会增加，但除非工党宣言产生更大的惊喜，否则我们不会期望表现不佳超过个位数的基点。 CORE 索伦·威勒曼 +44(0)2077739983 欧洲央行的货币政策决定现在距离6月6日还有不到两周的时间。正如我们在IG部分所讨论的那样，随着市场对降息25个基点的共识，欧洲央行降息周期的开始可能会释放指数利差紧缩的最后一步，主要是通过一些近期的FOMO，因为投资者寻求“锁定”当前收益率水平，推动了对固定收益期限的需求。 Figure1.€IGfinancialsaremakinghighlytights,whilenonfinancialsremainoffthetights 图2.在供应和安静的宏观磁带中，Main再次跑赢了€IG现金，交易紧张8bp 主 135 125 115 105 95 85 75 65 55 45 预测 Main+8.1 €IGcorp-14.8 5月21日->现在 最近20个工作日5月21日（110，51） 5月22日星期三（109，51） 80120160200240 €IG公司 来源：彭博社，巴克莱Research来源：彭博社，巴克莱研究 投资级 在曲线的前面 预计欧洲央行将在不到一个月的时间内开始其削减周期。我们预计 ，5-7年的欧元-IG部分将从基础利率曲线的任何陡峭化和筛选最陡峭的2s5s以及金融中的平坦5s10s中受益最大。 更新本出版物是对“投资等级：曲线领先”的更新，最初于2024年5月24日BST05:30发布。我们更正图2以显示适当的基础国债曲线。 距离欧洲央行6月会议还有四周时间，预计理事会将下调主要政策利率，欧元-IG继续在窄幅区间内交易- 与我们的想法一致 Q2（图1）。我们的论点仍然是，欧洲央行削减周期的开始将通过两个渠道解锁利差紧缩的最后一段。首先，我们预计近期会出现一些FOMO，因为投资者寻求“锁定”当前收益率水平，从而推动固定收益久期与现金和银行储蓄产品的需求上升。同时，更陡峭的企业收益率曲线最终应该允许2s5s利差曲线变平，而不会反转IG收益率。公司收益率曲线仍然非常平坦，因此信贷曲线收紧的空间很小，直到利率曲线变陡（图2） 。 CORE 佐索·戴维斯 +44(0)2077735815 梅丽莎·麦卡勒姆，CFA +44(0)2077733573 图1。€-IG利差一直受到严格的区间约束，到目前为止图2.在利率曲线倒挂的驱动下，公司收益率曲线仍然极其平坦 150 145 140 135 130 125 120 115 110 105 100 OAS,bp欧元公司指数 Q1Q2 收率% 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 12345678910 1月24日2月24日3月24日4月24日5月24日 外滩美洲国家组织 LECPTREU索引， 来源：彭博社，巴克莱Research LECPTREU中Baa2发行人的模型估计曲线来源：彭博社，巴克莱研究 我们认为的一个风险是，随着对6月降息的信心增强，甚至在欧洲央行会议之前，市场就可能开始在一些反弹中定价。确实，尽管指数利差的总体水平并未过度收紧，目前仍保持在100个基点以上，但在引擎盖下，我们看到曲线平坦化已经开始。 特别是，我们注意到，在€-IG的各个部分中，2s5s的平缓势头已经出现（图3）。自11月以来，这些曲线在非周期性/周期性/FiSr/BaT3上分别为-10bp/-12bp/-10bp/-17bp。与去年相比，这是一个重大的回撤，但对于非金融类股来说，与2021年的平均水平相比，还有10-12个基点的差距。另一方面，金融曲线已经达到2021年的平均水平，这意味着它们将难以在总体上进一步平坦化-与我们之前的观点一致，即金融利差上行的大部分仍然是“银行溢价”，而不是曲线或评级溢价。 更全面地观察曲线，我们注意到2s5s10s在过去六个月中也有所下降-特别是对于银行T3。然而，与2s5相比 ，金融和非金融蝴蝶仍然远高于2021年的平均水平，曲线的5-7y部分仍然是利差的最佳点。结合金融2s5s并不是特别陡峭的观察结果，进一步的含义是Fis5s10s仍然过于平坦-实际上，我们的模型曲线在这部分指数中保持平坦至接近反转。 图3。信贷2s5s已经开始在一个更持续的方式图4。但是2s5s10s仍然在上升，因为10y传播已经到来在同一时间下来 0 0 0 0 0 0 0 10 20 1月20日1月21日1月22日1月23日1月24日非CycCyc鳍状物 70OAS,bp6 5 4 3 2 1 - - Snr银行T3 基于LECPTREU指数中高级债券的模型估计曲线，不包括房地产基于LECPTREU指数中高级债券的模型估计曲线，不包括房地产来源：彭博社，巴克莱Research来源：彭博社，巴克莱研究 曲线定位到欧洲央行 有一些证据表明我们的首选曲线交易已经开始表现，我们在信贷曲线的4-7y部分筛选机会。具体来说，我们筛选最陡峭的2s5。对于金融类公司，与上面的评论一致，我们发现沿着曲线延伸以获取价差的有吸引力的机会要少得多。 巴克莱|欧洲信贷阿尔法：融入欧洲央行 图5.5-7y非金融债券与短期证券相比看起来很陡峭 Example"5y"示例短安全坡度 Tickers Sector 成熟度 Tenor OAS 模型 Act-Model Ticker 成熟度 Tenor OAS Tenor OAS OAS/年 TDCDC Communications 6-Feb-30 5.7 258 169 89 TDCDC 31-5月28 日 4.0 199 1.7 59 35 ERICB 技术 29-5月28 日 4.0 158 156 2 ERICB 8-Feb-27 2.7 113 1.3 45 34 RCFFP 技术 24-Jun-29 5.1 194 116 79 RCFFP26-Nov-273.5145 1.64931 BATSLN 非消费者 16-Jan-30 5.7 158 116 42 BATSLN13-Mar-272.881 2.87727 DECFPCommunications7-Feb-305.7148149-1DECFP28年4月24日3.91041.84425 TPR消费者周期性27-11-317.5278132146TPR27-11-251.51316.014724 TDFINF通信1-Dec-295.518214834TDFINF7-Apr-261.9943.78824 LXSGR基础产业29年12月1日5.517014822LXSGR27年9月8日3.31242.24621 DXCTechnology31年9月15日7.3227123104DXC15-Sep-273.31574.07017 来源：彭博社，巴克莱研究 图6.4-6y金融债券与短期证券相比看起来很陡峭 Example"5y"示例短安全坡度 模型 Year JYBC 10-11月28日 4.47 144 125 20 JYBC 16-11月27日 3.49 99 1.0 45 46 DB 5-Sep-29 5.29 162 125 37 DB 17-1月28 日 3.66 108 1.6 55 33 Tickers成熟度TenorOAS模型Act-Ticker成熟度TenorOASTenorOASOAS/ ABANCA4月2日-294.8715