新游定档增强业绩增长确定性；端游下半年将恢复增长

交银国际研究 公司更新 互联网 收盘价 美元96.74 目标价 美元117.00 潜在涨幅 +20.9% 2024年6月27日 网易(NTESUS) 新游定档增强业绩增长确定性；端游下半年将恢复增长 《永劫无间》手游定档7月25日上线，全网预约量超过3,000万，预估将成为3季度手游增长的主要推动力。《永劫无间》端游于2021年上线，全球拥有4,000万玩家，在Steam平台创下国产游戏销售记录，于2023年7 月转免后最高同时在线玩家日峰值较此前有1-2倍提升。手游针对移动端 操作习惯进行优化，解决格斗博弈在触屏设备的操作难点。我们预估3季 个股评级 买入 1年股价表现 度/2024年永劫无间手游流水达到20亿/44亿元（人民币，下同），对公NTESUS 司手游收入贡献8%/5%。 手游展望：我们预计手游2季度收入同比增15%，环比下降9%，主要因季节性因素以及2季度新游上线空档期，预计3季度在《永劫无间》手游带动下抵消去年《逆水寒》高基数的影响，手游收入仍有望实现平稳增长， 全年手游收入有望增13%。 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% MSCI中国指数 3季度端游收入增速将转正。《魔兽世界》国服6月27日开启软启动（暂定于7月10日结束），暂未开通商业化，此前测试期间获得100万+玩家参与，单服同时在线人数突破12万。《梦幻》端游调整将在上半年结束，预计3季度，端游收入在《魔兽》回归及《七日世界》（7月10日全球公测）、《燕云十六声》端游7月26日上线的带动下，呈现恢复趋势，我们目前预期全年端游收入低个位数下降，视新游表现或有上调空间。 估值。我们在6月6日发表的2024下半年展望：看好盈利能力升级带来的 6/2310/232/246/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(美元)118.47 52周低位(美元)87.63 市值(百万美元)120,264.94 日均成交量(百万)2.46 年初至今变化(%)3.84 200天平均价(美元)98.72 估值修复机会中提示：网易虽端游调整/手游增速放缓，但已反映在当前 资料来源:FactSet 股价中。我们预计下半年在新游上线后，应看到边际修复机会，现阶段估值低于行业平均。基于新游上线预期以及非游戏业务盈利优化，我们上调2024年利润预测2%，维持目标价117美元/182港元，对应2024年18倍游戏业务市盈率不变。端游下半年将恢复增长，手游定档增强业绩增长确 定性，维持公司买入评级。 财务数据一览年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 96,496 103,468 110,161 121,358 132,486 同比增长(%) 10.1 7.2 6.5 10.2 9.2 净利润(百万人民币) 22,808 32,608 33,024 35,840 38,942 每股盈利(人民币) 34.60 50.13 50.86 55.29 60.15 同比增长(%) 17.9 44.9 1.5 8.7 8.8 前EPS预测值(人民币) 49.77 54.98 59.95 调整幅度(%) 2.2 0.6 0.3 市盈率(倍) 20.3 14.0 13.8 12.7 11.7 每股账面净值(人民币) 158.88 191.09 218.52 262.65 319.35 市账率(倍) 4.42 3.68 3.22 2.68 2.20 股息率(%) 1.5 2.6 1.9 2.1 2.3 资料来源：公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:损益表预测 损益表（百万人民币)年结12月31日 2Q23 1Q24 2Q24E 原预测 2Q24E 变动(%) 环比(%) 同比(%) 2023 2024E 2025E 2026E 净收入 24,011 26,852 25,108 25,345 -1 -6 5 103,468 110,161 121,358 132,486 市场预期 26,127 112,165 123,066 132,830 游戏及增值服务收入 18,799 21,460 19,707 19,681 0 -8 5 81,565 86,810 95,527 103,417 a.游戏 17,238 20,430 18,615 18,588 0 -9 8 75,787 82,761 91,276 98,952 PC 4,551 4,372 4,075 4,075 0 -7 -10 18,828 18,349 19,953 21,350 手游 12,687 16,058 14,540 14,513 0 -9 15 56,960 64,412 71,322 77,602 b.增值服务 1,560 1,030 1,092 1,092 0 6 -30 5,778 4,049 4,252 4,464 有道 1,207 1,392 1,235 1,412 -13 -11 2 5,389 6,053 6,906 7,825 云音乐 1,949 2,030 1,943 2,031 -4 -4 0 7,867 7,996 8,878 10,395 创新及其他 2,057 1,970 2,222 2,222 0 13 8 8,647 9,302 10,046 10,850 成本 -9,636 -9,836 -9,475 -9,864 -4 -4 -2 -40,405 -41,777 -47,495 -51,631 毛利润 14,375 17,016 15,633 15,481 1 -8 9 63,063 68,384 73,863 80,855 毛利率（%） 60 63 62 61.1 61 62 61 61 产品研发费用 -3,909 -4,175 -4,248 -4,404 -4 2 9 -16,485 -17,248 -18,480 -20,120 市场营销费用 -3,272 -4,022 -3,425 -3,443 -1 -15 5 -13,969 -15,088 -15,058 -16,833 一般管理费用 -1,132 -1,196 -1,035 -1,082 -4 -14 -9 -4,900 -4,486 -4,430 -4,722 运营利润 6,063 7,622 6,925 6,552 6 -9 14 27,709 31,561 35,894 39,180 运营利润率（%） 25 28 28 26 27 29 30 30 调整后运营利润 6,851 8,517 7,771 7,405 5 -9 13 30,952 35,204 39,848 43,499 调整后运营利润率（%） 29 32 31 29 30 32 33 33 税前利润 8,872 9,288 8,385 8,012 5 -10 -5 34,057 37,447 41,305 44,810 税前利润率（%） 37 35 33 32 33 34 34 34 调整后净利润 9,017 8,511 7,348 7,065 4 -14 -19 32,608 33,024 35,840 38,942 市场预期 7,927 33,745 37,495 40,992 调整后净利润率（%） 38 32 29 28 32 30 30 29 Non-GAAP摊薄每股盈利（人民币） 13.88 13.10 11.31 10.88 4 -14 -18 50.13 50.86 55.29 60.15 市场预期12.1552.0453.9856.59 资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测 图表2:网易（NTESUS）目标价及评级 股价 目标价 买入 中性 沽出 US$ 135 121 132 124122 123126 135 124 127 117 108 102 118121 107 160.00 140.00 120.00 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 2024-12 2025-03 0.00 资料来源：FactSet，交银国际预测 图表3:交银国际互联网及教育行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 BIDUUS 百度 买入 88.22 132.00 49.6% 2024年05月17日 广告 9899HK 云音乐 买入 98.80 120.00 21.5% 2024年06月04日 文娱内容 BILIUS 哔哩哔哩 买入 16.45 17.00 3.3% 2024年05月24日 文娱内容 IQUS 爱奇艺 买入 3.82 6.70 75.4% 2024年05月17日 文娱内容 TMEUS 腾讯音乐 买入 14.32 17.00 18.7% 2024年05月14日 文娱内容 1024HK 快手 买入 47.50 75.00 57.9% 2024年01月23日 文娱内容 MOMOUS 挚文集团 中性 6.06 5.90 -2.6% 2024年05月29日 文娱内容 YYUS 欢聚集团 中性 30.02 33.00 9.9% 2024年05月29日 文娱内容 772HK 阅文集团 中性 25.40 29.00 14.2% 2024年02月21日 文娱内容 PDDUS 拼多多 买入 138.23 213.00 54.1% 2024年05月23日 电商 JDUS 京东 买入 27.51 40.00 45.4% 2024年05月17日 电商 BABAUS 阿里巴巴 买入 74.17 111.00 49.7% 2024年04月11日 电商 1797HK 东方甄选 中性 12.76 13.40 5.0% 2024年06月26日 电商 DAOUS 有道 买入 3.78 5.00 32.3% 2024年05月24日 教育 9901HK 新东方教育科技 买入 61.15 89.00 45.5% 2024年04月25日 教育 GOTUUS 高途 买入 5.00 9.10 82.0% 2024年02月28日 教育 TALUS 好未来教育 买入 10.78 15.50 43.8% 2024年01月26日 教育 NTESUS 网易 买入 96.74 117.00 20.9% 2024年05月24日 游戏 3888HK 金山软件 买入 23.10 30.00 29.9% 2024年05月22日 游戏 700HK 腾讯控股 买入 382.00 457.00 19.6% 2024年05月16日 游戏 777HK 网龙网络 买入 12.36 15.00 21.4% 2024年03月28日 游戏 3690HK 美团 买入 117.00 129.00 10.3% 2024年06月07日 本地生活 9690HK 途虎 买入 23.75 26.00 9.5% 2024年