《三国：谋定天下》流水超预期，关注长线运营潜力

交银国际研究 消息快报 互联网 2024年6月18日 哔哩哔哩(BILIUS) 《三国：谋定天下》流水超预期，关注长线运营潜力 6月13日，哔哩哔哩首款SLG手游《三国：谋定天下》（《三谋》）正式公测，聚焦三国多职业战争策略。自6月11日预下载开启以来，连日稳居iOS游戏下载榜前兩名，6月13-17日，维持iOS游戏畅销榜第三名，首月流水应高于我们此前预期。苹果应用商店评分4.4，略好于同类游戏 （《三国志‧战略版》/《率土之滨》均为4.3），显示用户侧对游戏接受度符合预期。 我们汇总了几款重点三国SLG手游上线以来表现（图表4-6）：1）阿里 《三国志‧战略版》表现领先，上线以来最高月流水达12亿元（人民币，下同），6月7日，阿里灵犀互娱宣布该游戏全球玩家达1亿。2）其次为网易已上线9年的《率土之滨》（最高或4-5亿元），网易2024年1季度业绩透露《率土之滨》2024年1季度收入创近三年新高，显示策略手游长线运营潜力。 差异化定位降肝减氪，基于自有平台拓展泛用户。对比上述三国SLG老游戏，《三谋》的差异化在于：1）降肝，减少部分耗时操作步骤及玩法，如支持自动铺路。2）减氪，提升出金率（保底20抽，对比其他同类手游 30-40抽），优化低氪玩家游戏体验。随《三谋》上线，同类游戏投放竞争加剧，根据DataEye数据，截至6月13号近7天，《三谋》投放素材数约为同类头部游戏的1.4-1.6倍，但日均下载量约为后者的30倍（点点数据）。上线初期聚焦多渠道营销，并面向SLG核心玩家推出线下品鉴会、同盟战备活动等预热，通过自有平台UP主合作拓展泛用户，如基于游戏六大职业设定邀请六位“UP主职业代言人”，发布共创内容，单内容最高播放量破700万。 新游或带来海外市场增长机会。《三谋》制作人聆风在五月底品鉴会上透露出海意向，参考阿里《三国志‧战略版》国际服表现（流水占比最高超25%），我们认为三国SLG游戏全球市场受众广泛，或可助力哔哩打开海外市场，提升品牌知名度及市场影响力。 投资启示：根据点点数据，基于目前流水表现，我们预计《三谋》首月 （按30天估算）流水可达5-8亿元。假设9个月流水摊销，基于常态化2-3亿元月流水，预计2024年贡献收入8-13亿元，叠加后续新作《炽焰天穹》上线，预计新游收入贡献好于我们此前预期，下半年游戏收入有望加速增长，拉动全年游戏收入增12-20%，好于目前市场预期的中低个位数增长。SLG手游具备长线运营潜力，若加以有效的内容/玩法推陈出新及赛事运营，有望支撑游戏收入底盘。《三谋》为公司拓展非二次元品类游戏布局及探索海外机会奠定良好基础，我们维持17美元/132港元（9626 HK）目标价，维持买入。 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:三国SLG手游上线以来iOS畅销榜排名 游戏 发行商 研发商 上线时间 首月流水百万人民币 最高单月流水百万人民币 2024年5月流水百万人民币 三国：谋定天下 哔哩 浙江华娱 2024/6/13 500-800 三国志·战略版 阿里 阿里 2019/9/20 600-700 1200 370 率土之滨 网易 网易 2015/10/22 50-60 420 160 三国志幻想大陆 阿里 阿里 2020/6/24 500-600 580 14 鸿图之下 腾讯 祖龙游戏 2020/12/11 150-200 150 4 真・三国无双霸 腾讯 D.W.Studio 2021/8/10 100-150 100 2 战地无疆 腾讯 星辉天拓 2023/8/24 50-60 60 3 荣耀新三国 腾讯 西泽文化 2021/9/2 50-60 60 1 资料来源:AppAnnie，SensorTower，七麦，公司资料，百度百科等公开资料，交银国际 图表2:5月初至今，三国SLG类别头部手游下载量 三国：谋定天下(左)率土之滨(右)三国志·战略版(右) 200,000 180,000 160,000 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 资料来源:点点数据，交银国际 图表3:5月初至今，三国SLG类别头部手游流水 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 万美元三国：谋定天下(左)率土之滨(右)三国志·战略版(右)万美元 300 250 200 150 100 50 0 资料来源:点点数据，交银国际 140 120 100 80 60 40 20 0 图表4:三国SLG手游上线以来iOS畅销榜排名 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 资料来源:七麦，交银国际 三国志 ·战略版率土之滨 三国志幻想大陆 鸿图之下 图表5:三国SLG手游上线首年iOS畅销榜排名 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 资料来源:七麦，交银国际 上线以来天数 1 10 19 28 37 46 55 64 73 82 91 100 109 118 127 136 145 154 163 172 181 190 199 208 217 226 235 244 253 262 271 280 289 298 307 316 325 334 343 352 361 三国志 ·战略版率土之滨 三国志幻想大陆 鸿图之下 图表6:三国SLG手游过去一年iOS畅销榜排名 2023/6/192023/7/192023/8/192023/9/192023/10/192023/11/192023/12/192024/1/192024/2/192024/3/192024/4/192024/5/19 0 20 40 60 80 100 120 140 160 资料来源:七麦，交银国际 三国志 ·战略版 率土之滨三国志 幻想大陆 鸿图之下 图表7:《三国志·战略版》国际服流水最高超2.5亿元，贡献25%+流水占比 25% 26% 26% 22%22% 21% 21% 18% 15% 17% 19%18%17%16%17%17% 16% 16% 17% 19% 16% 20% 17% 13%13% 13% 15%17% 10% 11% 13%14% 17% 17% 9%7% 15% 10% 255247 186 219 134 154 170 179 168174 137 155161154142 133129 939681104 128 104106 67 8110370101 129 5442 86686499 48 67 (百万人民币)300 250 200 150 100 50 2021年4月 2021年5月 2021年6月 2021年7月 2021年8月 2021年9月 2021年10月 2021年11月 2021年12月 2022年1月 2022年2月 2022年3月 2022年4月 2022年5月 2022年6月 2022年7月 2022年8月 2022年9月 2022年10月 2022年11月 2022年12月 2023年1月 2023年2月 2023年3月 2023年4月 2023年5月 2023年6月 2023年7月 2023年8月 2023年9月 2023年10月 2023年11月 2023年12月 2024年1月 2024年2月 2024年3月 2024年4月 2024年5月 0 三国志·战略版国际服国际服流水占比 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% 资料来源:SensorTower，七麦，交银国际 图表8:哔哩哔哩（BILIUS）目标价及评级 119 105 103 70 413635 33 252625 1615 13 17 US$140 120 100 80 60 40 20 股价目标价买入中性沽出 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 2024-12 2025-03 0 资料来源：FactSet，交银国际预测 图表9:交银国际互联网及教育行业覆盖公司 股票代码 公司名称 评级 收盘价(交易货币) 目标价(交易货币) 潜在涨幅 最新目标价/评级发表日期 子行业 BIDUUS 百度 买入 91.41 132.00 44.4% 2024年05月17日 广告 9899HK 云音乐 买入 100.50 120.00 19.4% 2024年06月04日 文娱内容 BILIUS 哔哩哔哩 买入 15.71 17.00 8.2% 2024年05月24日 文娱内容 IQUS 爱奇艺 买入 4.08 6.70 64.2% 2024年05月17日 文娱内容 TMEUS 腾讯音乐 买入 14.16 17.00 20.1% 2024年05月14日 文娱内容 1024HK 快手 买入 51.55 75.00 45.5% 2024年01月23日 文娱内容 MOMOUS 挚文集团 中性 5.90 5.90 0.0% 2024年05月29日 文娱内容 YYUS 欢聚集团 中性 28.22 33.00 16.9% 2024年05月29日 文娱内容 772HK 阅文集团 中性 27.00 29.00 7.4% 2024年02月21日 文娱内容 PDDUS 拼多多 买入 148.30 213.00 43.6% 2024年05月23日 电商 JDUS 京东 买入 29.24 40.00 36.8% 2024年05月17日 电商 BABAUS 阿里巴巴 买入 74.55 111.00 48.9% 2024年04月11日 电商 DAOUS 有道 买入 3.67 5.00 36.2% 2024年05月24日 教育 9901HK 新东方教育科技 买入 58.90 89.00 51.1% 2024年04月25日 教育 GOTUUS 高途 买入 5.03 9.10 80.9% 2024年02月28日 教育 TALUS 好未来教育 买入 10.99 15.50 41.0% 2024年01月26日 教育 NTESUS 网易 买入 92.47 117.00 26.5% 2024年05月24日 游戏 3888HK 金山软件 买入 25.10 30.00 19.5% 2024年05月22日 游戏 700HK 腾讯控股 买入 381.20 457.00 19.9% 2024年05月16日 游戏 777HK 网龙网络 买入 12.44 15.00 20.6% 2024年03月28日 游戏 3690HK 美团 买入 116.80 129.00 10.4% 2024年06月07日 本地生活 9690HK 途虎 买入 24.10 26.00 7.9% 2024年03月18日 本地生活 9699HK 顺丰同城 买入 11.70 11.30 -3.4% 2024年03月27日 物流 2618HK 京东物流 中性 8.57 10.10 17.9% 2024年05月17日 物流 DADAUS 达达集团 中性 1.40 1.90