贵金属周度报告：降息未至宏观压制，行业悲观银价蓄势

期货研究报告|商品研究 降息未至宏观压制， 行业悲观银价蓄势 ——贵金属周度报告 •招商期货徐世伟 •xushiwei@cmschina.com.cn •执业资格：F03076217 •投资咨询：Z0001836 •联系方式：021-61659372 •手机：13917278992 2024年06月16日 目录 contents 01美联储与宏观经济变化 02黄金数据跟踪 03白银基本面跟踪 04行情判断 01 美联储与经济数据变化 06月10日 数据来源：CME，招商期货 美国5月通胀数据公布后，降息时点提前。 06月15日 数据来源：BLS，招商期货 美国5月CPI环比0%，低于前值和市场预期的0.3%；同比增长3.3%，前值3.4%，低于市场预期，核心CPI同比3.4%，前值3.6%，低 于市场预期 数据来源：BLS，招商期货 细分数据：服务业尤其是�行服务与住宅相关服务继续领涨，服务业通胀是核心通胀的主要来源，权重60.9，上涨5.3；能源价格对 于CPI的影响在逐步走强，食品回落 数据来源：BLS，招商期货 美国5月PPI环比-0.2%，这是自2023年10月以来的最大环比降幅，低于预估的0.1%，更大幅低于4月的0.5%。这一数据同时使该指数的同比变化从4月份修正后的2.3%降至2.2%，但低于预期的2.5%。 350 300 250 200 150 100 50 0 新增非农就业人数（千人） 2024-012024-022024-032024-042024-05 250 新增私人生产新增私人服务新增政府就业人口 200 150 100 50 0 -50 290,000 批发 公用事业 专业和商业服务其他服务业 零售信息业 教育和保健服务 运输仓储业金融活动 休闲和酒店业 270,000 250,000 230,000 210,000 190,000 170,000 150,000 初请失业（周） 10% 8% 5% 3% 0% -3% -5% -8% -10% 零售环比变化 零售零售（不包括汽车） 2024-012024-022024-032024-042024-05 2022/3/122022/9/122023/3/122023/9/122024/3/12 4 汽车库存与库销比 1,400 BEA估算库存 BEA估算库销比 1,200 1,000 800 600 400 200 0 Jan-07 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 Jan-10 Jan-13 Jan-16 Jan-19 Jan-22 Jan-16Mar-17May-18Jul-19Sep-20Nov-21Jan-23Mar-2 数据来源：WIND，招商期货 当前散点图3月散点图 认为2024年降息2次、降息1次和不降息的人数，分别为8位、7位和4位；其中认为降息少于等于1次的人数合计11位，而这一数字在3月点阵图中仅4位。此外，认为长期政策利率不低于3%的人数，由3月的7位增长至9位，险些超过半数。 02黄金数据跟踪 isharesSPDRGBSGOLDSGBS 全球黄金ETF库存 黄金ETF持仓 400,000 黄金CFTC持仓 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 2200 2000 1800 1600 1400 1200 1000 2020年2021年2022年2023年2024年 机构套保净头寸其他报告净头寸散户净头寸 300,000机构套保净头寸机构投机净头寸掉期净头寸 200,000 100,000 0 -100,000 -200,000 -300,000 -400,000 May-19May-20May-21May-22May-23May-24 上期所库存 10 8 6 4 2 0 May-19Nov-20May-22Nov-23 1月1日2月23日4月16日6月8日7月31日9月22日11月14日 comex库存 1,380 1,180 980 780 580 380 180 May-19Nov-20May-22Nov-23 40 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 Jun-19Jun-20Jun-21Jun-22Jun-23Jun-24 国内td-伦敦金（元/g） 数据来源：Wind，招商期货 Oct-21Feb-22Jun-22Oct-22Feb-23Jun-23Oct-23Feb-24 上海+纽约交易所库存小幅下滑不足1吨，etf库存上周增3吨，内外价差扩大，机构净多持仓达到近4年最高值 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 央行黄金储备（万盎司） 增幅（右轴） 央行黄金储备 2500 2000 1500 1000 500 0 28,000 27,500 27,000 26,500 26,000 25,500 25,000 24,500 24,000 23,500 23,000 22,500 全球主要央行黄金储备 2008-102010-102012-102014-102016-102018-102020-102022-102012-052014-052016-052018-052020-052022-052024-05 伦敦黄金库存 中国与印度黄金现货溢价 Jul-16Mar-17Nov-17Jul-18Mar-19Nov-19Jul-20Mar-21Nov-21Jul-22Mar-23Nov-23 11,000 10,000 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 数据来源：Wind，WGC，招商期货 03白银基本面情况 数据来源：招商期货 Buenaventura，Polymetal与AdriaticMetals均已经投产，并产�银精矿，其中Buenaventura产量增速明显 智利白银月度产量（吨） 秘鲁白银月度产量（吨） 墨西哥白月度银产量（吨） 160 140 120 100 80 60 2020年2021年2022年2023年2024年 320 300 280 260 240 220 200 180 2020年2021年2022年2023年2024年2020年2021年2022年2023年2024年 600 550 500 450 400 350 300 250 200 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 智利白银产量累计值（吨） 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 秘鲁白银产量累计值（吨） 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 墨西哥白银产量累计值（吨） 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 2021年2022年2023年2024年2020年2021年2022年2023年2024年 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 7,200 6,200 5,200 4,200 3,200 2,200 1,200 200 2020年2021年2022年2023年2024年 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：Wind，招商期货 更高频月度数据现实南美产量数据恢复，至少和2023年水平持平 140 130 120 110 100 90 80 70 60 50 40 波兰铜业白银月度产量 2021年 2022年 2023年 2024年 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 玻利维亚白银月度产量 1602019年2020年2021年2022年2023年2024年 140 120 100 80 60 40 20 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 波兰铜业白银累积产量 2021年 2022年 2023年 2024年 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 玻利维亚白银月度产量累计值 2019年2020年2021年2022年2023年2024年 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：Wind，招商期货 波兰铜业23年全年增产100吨左右，但是24年1-2月产量下滑 铅精矿进口量（吨） 银精矿进口（吨） 铜精矿进口量（万吨） 2019年2020年2021年2022年2023年2024年 3,000 1,800,000 1,600,000 1,400,000 1,200,000 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 0 2019年2020年2021年 2022年2023年2024年 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 锌精矿进口量（吨） 2019年2020年2021年2022年2023年2024年 1,800,000 1,600,000 1,400,000 1,200,000 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 0 2019年2020年2021年2022年2023年2024年 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 5,000,000 4,500,000 4,000,000 3,500,000 3,000,000 2,500,000 2,000,000 1,500,000 1,000,000 500,000 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：Wind，招商期货 再生铅代替原生铅，原生铅冶炼利润转负，冶炼厂被迫增加高银矿进口，以弥补不足。导致23年国产白银产量增加。24年铜、锌加工费也走弱，可能引发减产。 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 上期所白银库存 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 金交所白银库存 Jan-20Jul-20Jan-21Jul-21Jan-22Jul-22Jan-23Jul-23Jan-24 Jan-20Jul-20Jan-21Jul-21Jan-22Jul-22Jan-23Jul-23Jan-24 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 国内合计白银库存 500,000 400,000 300,000 200,000 100,000 0 -100,000 -200,000 -300,000 -400,000 金交所递延费方向 Jan-20Jul-20Jan-21Jul-21Jan-22Jul-22Jan-23Jul-23Jan-24 Apr-23Jul-23Oct-23Jan-24Apr-24 数据来源：Wind，招商期货 截至6月7日上期所与金交所合计2370吨，与前一周一直。截至6月15日，上期所库存699吨，相比上周减少35吨。近期递延费方向多数为多付空，导致上期所库存向金交所转移 38,000 36,000 34,000 32,000 30,000 28,000 26,000 24,000 22,000 20,000 伦敦白银库存 13,000 12,500 12,000 11,5