海外周度观察：美国“移民悬崖”将至？

海外周度观察 2024年06月16日 宏观专题研究报告(深度) 证券研究报告 宏观经济组 分析师：赵伟（执业S1130521120002）zhaow＠gjzq.com.cn 分析师：陈达飞（执业S1130522120002）chendafei＠gjzq.com.cn 分析师：赵宇（执业S1130523020002）zhaoyu2＠gjzq.com.cn 美国“移民悬崖”将至？ 移民是加速美国劳动力市场均衡化的重要变量。随着大选日的临近，亲移民的拜登政府也不得不签署移民禁令。如果特朗普重新当选，限制移民政策将长期化。“移民悬崖”将如何影响美国就业、经济增长和通货膨胀、量级有多大？ 热点思考：美国“移民悬崖”将至？ （一）美国移民现状：2021年底以来净移民数量达400万，边境冲突频发背景下，拜登已签署行政令收紧庇护申请 2021年底reopen以来，美国移民人数激增，为非法移民数量超常增长。截止到2024年5月（CPS口径），美国移 民人口约为4831万（相比于2021年底的4417万增加了414万），占总人口比重18%，1970占比仅为4.7%。结构上看，2021年美国移民总人口为4700万，合法移民和非法移民分别为3650万和1050万，占比分别为78%和22%。 移民激增产生的社会问题是2024年美国大选的焦点，拜登政府已签署行政令、收紧移民的庇护申请。在公众压力和边境危机的推动下，拜登政府开始调整移民政策，采取更为严格的限制措施。一旦美墨边境入境口岸七天的日均过境人数达到2500人，将关闭美墨边境非法移民的庇护申请，并快速驱逐在入境口岸越境的外国公民。 （二）美国移民趋势：移民是美国劳动人口和新增就业增长的主要贡献，近年来本土就业人数稳中有降 移民是2021年来美国劳动和就业人数超常增长的重要解释。CBO估计2023年美国净移民人数约为330万，其中合 法永久居民81万、非法移民240万、临时性非移民9万。非农就业与QCEW就业人数差值大致占总的非法移民人数的1/4。此外，近年来CBP在边境遭遇的非法入境者数量也大幅上升，间接印证了移民人数的增长态势。 移民导致劳动力人数激增，新增岗位基本由移民贡献，且主要来自非法移民，近期本土劳动力就业稳中有降。从绝对值来看，2024年5月相比于2020年1月，移民就业人数增加了383万，本土劳动力就业人数零增长。2023年实际 新增岗位可能被高估了67万，而这些“虚假”的就业增长很可能主要来自非法移民。 （三）移民对经济的影响：每年约拉动GDP0.1个百分点，有助于降低工资增速，但对CPI的净影响是模糊的 移民的增长效应。根据CBO测算，移民对实际GDP和消费约拉动0.1和0.2个百分点。移民的强劲势头对消费的拉动作用甚至超过了对GDP的影响。2023年移民增加导致个人收入（以2017年不变价格计算）增加了约480亿美元，2024年将增加约760亿美元，实际消费支出的增幅略低于这些数字，因为移民会将部分收入用于储蓄。 移民的通胀效应。移民对整体通胀的影响是模糊的。一方面，移民有助于劳动缺口的收敛，缓解工资增长和服务业通胀的压力。另一方面，由于移民对住房的旺盛需求，他们的涌入往往推高了当地房价和租金,移民对住房通胀可能起到了一定的推动作用。简单线性回归结果显示，移民占美国人口比率增加1%会推动住房通胀上升1.6-1.7个百分点。 假定拜登收紧移民政策是有效的，“移民悬崖”将加速新增非农就业人数回归常态（每月20万），对消费和GDP产生负面冲击，有助于美国房地产供求缺口的收敛、缓解房价和租金通胀的上行压力，但对整体CPI的短期影响或有限。中期而言，考虑到工资增速与服务CPI高度正相关，“移民悬崖”或将增加服务通胀的粘性。 海外事件&数据：拜登政府推动中东停火，欧洲极右翼政党席位数量上升 拜登政府推动中东停火。6月10日，联合国安理会表决通过拜登政府提出的中东停火协议，表明拜登政府正逐步调整对以色列的支持态度。今年加沙战争期间，拜登在关键摇摆州的阿拉伯裔选民中的支持率大幅下降。目前拜登在阿拉伯裔美国人中的支持率仅徘徊在20%以下。截至6月11日，特朗普支持率45.2%，拜登支持率44.8%。 美国5月超级核心服务CPI环比负增。美国5月CPI（季调后，下同）同比3.25%，预期3.4%，前值3.36%；CPI环比0.01%，预期0.1%，前值0.31%，为2022年8月以来新低。扣除食品和能源后，核心CPI同比3.41%，预期3.5%，前值3.62%，为2021年5月以来新低；核心CPI环比0.16%，预期0.3%，前值0.29%，环比年化1.97%。 欧洲议会选举，极右翼政党席位数量上升。本次选举，中右翼欧洲人民党党团继续保持欧洲议会最大党的地位，但相比上届选举，各国极右翼政党赢得大量席位，中间派和中左翼政党则遭受重创。法国总统马克龙所处的复兴欧洲(RE)折损22席，马克龙随后宣布解散法国国民议会，提前选举。欧洲政局变动引起欧元贬值，全周贬值1.7个点至1.07。 风险提示 地缘政治冲突升级；美联储再次转“鹰”；金融条件加速收缩 O 内容目录 一、热点思考：美国“移民悬崖”将至？4 （一）美国移民现状：2021年底以来净移民数量达400万，边境冲突频发背景下，拜登已签署行政令收紧庇护申请4 （二）美国移民趋势：移民是美国劳动人口和新增就业增长的主要贡献，近年来本土就业人数稳中有降.5 （三）移民对经济的影响：每年约拉动GDP0.1个百分点，有助于降低工资增速，但对CPI的净影响是模糊的8 二、海外基本面&重要事件11 （一）美国大选：拜登政府推动中东停火11 （二）美国流动性：通胀回落，市场定价9月降息概率上升11 （三）通胀：美国5月超级核心服务CPI环比负增13 （四）日央行：日央行议息会议偏鸽，7月或将公布缩减购债细节14 （五）欧洲选举：极右翼政党席位数量上升14 图表目录 图表1：2024年5月移民人口(约4831万)占总人口18%4 图表2：拜登政府上台以来，移民人数激增4 图表3：近年来非法移民数量出现上升趋势5 图表4：2021年美国的非法移民占移民人口22%5 图表5：2023财年美国CBP边境遭遇创历史新高5 图表6：拜登政府上台以来，美国CBP边境遭遇激增5 图表7：移民是全体选民关注的第二大核心事项5 图表8：美国2021年非法移民人口州分布5 图表9：2023-2024年净移民人数约300万(CBO估计)6 图表10：净移民是人口增长的主要推动因素6 图表11：2030-2040年根据2021年1月以来趋势推断7 图表12：就业统计的差值与非法移民人数大致正相关7 图表13：每月移民签证签发数据显示移民猛增7 图表14："执法接触"数据显示非法越境实际规模上升7 图表15：2024年5月移民就业占美国就业人数比19.1%8 图表16：2022年以来工作签证发放量高于趋势水平8 图表17：2018年7月以来就业增长都流向了移民8 图表18：2020年以来本土劳动力就业几乎零增长8 图表19：非农与QCEW之间的差值近年来有所走扩8 图表20：2023年实际新增岗位可能被高估了67万8 图表21：移民的增长效应：对就业的影响9 图表22：移民的增长效应：对实际GDP和消费的拉动9 图表23：低工资行业劳动缺口因移民加入而快速平衡9 图表24：移民更多承担了低薪或本土人不愿从事的工作9 图表25：移民大多流入劳动力市场紧张的行业10 图表26：移民促进了劳动力市场的再平衡10 图表27：工资-核心商品通胀不相关10 图表28：工资-核心服务通胀相关10 图表29：移民对CPI住房通胀存在强显著影响11 图表30：移民对PCEPI住房通胀存在强显著影响11 图表31：特朗普民调领先拜登11 图表32：美国大选摇摆州民调，特朗普领先11 图表33：美国流动性量价跟踪12 图表34：美联储减持美债规模12 图表35：美联储逆回购规模12 图表36：截至6月13日，美联储降息概率13 图表37：OIS隐含FFR利率13 图表38：美国CPI分项增速13 图表39：美国CPI同比结构14 图表40：美国CPI环比变化14 图表41：日本通胀增速今年降温14 图表42：日元汇率今年贬值压力较大14 图表43：欧洲议会选举结果15 图表44：美德利差与欧元汇率15 移民是加速美国劳动力市场均衡化的重要变量。随着大选日的临近，亲移民的拜登政府也不得不签署移民禁令。如果特朗普重新当选，限制移民政策将长期化。“移民悬崖”将如何影响美国就业、经济增长和通货膨胀、量级有多大？ 一、热点思考：美国“移民悬崖”将至？ （一）美国移民现状：2021年底以来净移民数量达400万，边境冲突频发背景下，拜登已签署行政令收紧庇护申请 拜登政府上台以来，移民人数出现激增。根据美国人口普查局和劳工统计局的月度当前人口调查(CurrentPopulationSurvey,CPS)（只公布16岁及以上人口数据），2024年5月美国的移民人口约为4831万（相比于2021年底的4417万增加了414万），占总人口比 重为18%，这一比例在过去50年中持续上升，从1970年的4.7%逐步提升至2024年的18%。结构上看，根据Pew研究中心，2021年美国移民总人口为4700万，其中合法移民、非法移民分别为3650万、1050万，占比分别为78%、22%，合法移民中包括入籍公民2310 万（49%）、合法永久居民1160万（25%）、持临时合法居留身份者180万（4%）。 近年来非法移民数量出现上升趋势。2022年居住在美国的非法移民数量估计为1099万，仍低于2007年的峰值（1178万），但自拜登政府上台以来，移民人数出现激增，其中非法移民同样逐步呈回升态势。2023财年（2022年10月至2023年9月），美国海关和边境保护局(CBP)记录了约320万次的边境遭遇(Encounter)，创下历史新高，同比增长15.7%。这一数字在2024财年继续攀升，仅前5个月就已超过100万，达到148万。激增的移民人数给边境管控和移民收容设施带来巨大压力，许多设施出现超员问题。 面对不断上升的移民数字和边境危机，移民问题成为美国社会关注的焦点。根据最新的民调，移民问题已跃升为仅次于经济就业和通货膨胀的第二大关注议题。越来越多的选民呼吁政府采取行动，加强边境管控，遏制非法移民。在公众压力和边境危机的推动下，拜登政府开始调整移民政策，采取更为严格的限制措施。6月4日，拜登发布行政命令，签署非法移民限令，收紧移民政策。一旦美墨边境入境口岸七天的日均过境人数达到2500人，将关闭美墨边境非法移民的庇护申请，并快速驱逐在入境口岸越境的外国公民。 图表1：2024年5月移民人口(约4831万)占总人口18%图表2：拜登政府上台以来，移民人数激增 来源：USCensus、CEIC、国金证券研究所来源：CEIC、国金证券研究所 图表3：近年来非法移民数量出现上升趋势图表4：2021年美国的非法移民占移民人口22% 来源：U.S.DepartmentofHomelandSecurity、国金证券研究所来源：Pew、国金证券研究所 图表5：2023财年美国CBP边境遭遇创历史新高图表6：拜登政府上台以来，美国CBP边境遭遇激增 来源：U.S.DepartmentofHomelandSecurity、国金证券研究所来源：U.S.DepartmentofHomelandSecurity、国金证券研究所 图表7：移民是全体选民关注的第二大核心事项图表8：美国2021年非法移民人口州分布 来源：WhiteHouse、国金证券研究所来源：Pew、国金证券研究所 （二）美国移民趋势：移民是美国劳动人口和新增就业增长的主要贡献，近年来本土就业人数稳中有降 移民人数（主要是非法移民人数）的测算往往面临较大的复杂性和不确定性，需要综合运用多种数据源和测算方法。非法移民群