海外周度观察：2024年，美国财政是否会“拖后腿”？

一季度，美国财政对GDP的正向拉动明显减弱。全年而言，财政是否会成为拖累？今年美国财政力度不及去年，立场中性偏紧，对消费的提振减弱，但交通基建、能源类支出扩大。后续需重点关注拜登会否继续推出新的支出计划。热点思考：美国财政是否将拖累经济？ （一）2024美国财政收支：债务上限法案约束基本失效，收支均扩大，赤字或收敛 受益于股市上涨及去年纳税推迟，美国2024年财政收入预计上升至4.9万亿美元，增速约11%。美国财政收入改善主因有：其一，美国国税局将加州等受灾害影响地区的纳税申报延期至2024年；其二，2023年美股大幅上涨40%，有望提振今年居民资本利得税及个人所得税；其三，由于通胀回落，2024年个税起征点涨幅低于去年。 支出与赤字端，今年赤字率预计由6.3%降至5.9%。2024财政支出总额或由去年的6.1万亿美元升至6.6万亿美元，自主性支出预计升至1.85万亿，法定支出升至4.8万亿。由于收入端改善幅度更高，预计2024年赤字率小幅下降至5.9%，赤字规模1.69万亿美元，与去年基本持平，但由于利息支出上涨，基础赤字率预计将下降一个点至2.9%。 （二）今年财政的总体作用：力度或不及去年，财政基调中性偏紧 今年财政支撑作用或降低，财政基调中性偏负面。截至4月，美国财政赤字率已由去年6月的8.5%降至5.8%，美国财政脉冲领先财政赤字率，反映了财政对经济的影响方向及大小，截至今年4月，财政脉冲已降至-1.1%。从年度财政脉冲来看，去年美国财政脉冲大幅上升，今年预计将回落至-0.04%，表明财政对经济的影响或降至中性偏负面水平。 今年财政有效支出回落，对GDP的贡献率或降至25%，低于去年的34%。当前利息支出已成为美国财政支出的主要拉动项，今年一季度财政支出同比5.1%，其中2.4个百分点由利息支出贡献，考虑到全年利息支出增速和占比都将处于高位，或导致今年财政有效支出进一步回落，预计全年财政对GDP的贡献率或由去年的34%降至25%。 （三）今年财政结构特征：对消费的提振减弱，交通基建、能源类支出扩大 今年财政对居民消费的提振作用或减弱。去年财政对消费的提振作用较强，2023年全年，个人消费支出月均增速7.4%，财政平均每月贡献了2.1个百分点。今年由于个税上涨，个人可支配收入增速已下一台阶，导致今年财政对消费的贡 献明显回落，今年前三个月，财政平均拖累消费支出0.12个百分点，较去年大幅回落2.2个百分点。 但另一方面，今年财政在交通运输、自然资源及环境领域的支出仍有扩张。今年3月，美国2024年财政支出正式预 算敲定，按照12个拨款小组的划分，今年的财政支出中，交通运输类、自然资源及环境类支出或大幅增长，交通类财政支出领先道琼斯运输业指数，自然资源及环境支出则与美国清洁能源投资建造支出相关。 后续的不确定性在于，拜登或继续推出新的支出计划。今年大选，拜登民调支持率始终处于劣势地位，且在摇摆州，拜登民调均落后于特朗普。拜登为扩大支持率，不断推出新的财政支出计划，截至5月，拜登已公开提出了住房支持计划及学生贷款减免计划，虽未正式实施，但后续仍需关注美国财政扩张的可能性。 海外事件&数据：美国第五轮关税整体规模较小，美国4月CPI环比低于预期 第五轮关税整体规模小，锂电池的规模和进口依赖度最高。拜登加征关税是作为其在选举年支撑美国企业和吸引工人 的一部分。贸易冲突以来中国在美国进口和对外投资中所占份额不断下降，收缩主要发生在“关税清单”领域。此轮关税整体规模占比小，但是锂电池和钢铝出口所受影响较大，且锂电池、电池零部件等美国对中国的依赖度较高。 美国4月CPI环比低于预期。美国4月CPI同比3.4%，预期3.4%，前值3.5%；CPI环比0.3%，预期0.4%，前值0.4%。核心CPI同比3.6%，预期3.6%，前值3.8%；核心CPI环比0.3%，预期0.3%，前值0.4。整体CPI环比低于预期主因能源服务环比由正转负、二手车和卡车环比跌幅进一步扩大。 美国4月零售销售数据表现疲态，低于预期。美国4月零售销售环比0.0%，预期0.4%，前值0.7%下修至0.6%；核心零售销售环比0.2%，预期0.2%，前值1.1%下修至0.9%；控制组（纳入GDP计算）环比-0.3%，预期0.1%，前值1.1%下修至1.0%。美国4月零售销售同比下行主要受无店面零售、机动车及零件经销商收入等同比下行拉动。风险提示 地缘政治冲突升级；美联储再次转“鹰”；金融条件加速收缩 O 内容目录 一、热点思考：2024年，美国财政是否会“拖后腿”？4 （一）2024美国财政收支：债务上限法案约束基本失效，收支均扩大，赤字或收敛4 （二）今年财政的总体作用：力度或不及去年，财政基调中性偏负面6 （三）今年财政结构特征：对消费的提振减弱，交通基建、能源类支出扩大7 二、海外基本面&重要事件10 （一）美国流动性：市场定价美联储今年降息1-2次10 （二）美联储：谨慎和持续关注通胀趋势11 （三）第五轮180亿美元关税：锂电池的规模和进口依赖度最高12 （四）通胀：美国4月CPI环比低于预期；能源商品拉动4月PPI同比上行14 （五）消费：美国4月零售销售数据表现疲态，低于预期16 风险提示17 图表目录 图表1：美国2024年财政收入或明显改善4 图表2：美国TGA余额今年4月税季明显上升4 图表3：美股年收益率领先美国个人所得税一年左右4 图表4：缴税推迟导致今年个税、企业所得税表现较好4 图表5：拜登政府今年以来不断提高支出计划5 图表6：今年美国财政利息支出增速最高5 图表7：预计2024年美国财政支出上升5 图表8：美国通胀回落，今年社保支出增速或下降5 图表9：2024财年，美国赤字率、赤字规模或小幅回落5 图表10：今年美国基础赤字率或由3.8%降至2.9%5 图表11：2024财年，美国财政收支分项预测6 图表12：2024财年收入增速或高于支出增速6 图表13：2023年财政支出明显上升6 图表14：2023年，财政对GDP的拉动率存在较高水平6 图表15：截至今年4月，美国财政脉冲及赤字率均回落7 图表16：今年美国财政脉冲或降至中性水平7 图表17：今年利息支出占比大幅上涨7 图表18：今年财政对GDP的贡献或减弱7 图表19：今年一月以来，美国个税拖累收入增长8 图表20：财政对消费的贡献已大幅降低8 图表21：美国财政中的交通类支出领先道琼斯运输业8 图表22：今年美国自然资源及环境支出扩大8 图表23：2024年，美国财政自主性支出分项预测9 图表24：拜登的住房支持计划内容9 图表25：美国住宅投资存在长期缺口9 图表26：拜登民调落后于特朗普10 图表27：摇摆州，拜登民调均落后10 图表28：美国流动性量价跟踪10 图表29：美联储减持美债规模11 图表30：美联储逆回购规模当周略降降11 图表31：截至5月18日，美联储降息概率11 图表32：OIS隐含FFR利率11 图表33：美联储官员：谨慎和持续关注通胀趋势11 图表34：各轮关税清单涉及的HS98章（第五轮推断）12 图表35：中美贸易的收缩主要发生在“关税清单”领域12 图表36：第五轮提议加征关税情况13 图表37：美国进口对中国影响13 图表38：中美贸易的转移效应13 图表39：第五轮提议加征关税情况(根据推断的HS编码计算)14 图表40：美国List5商品自中国进口规模14 图表41：美国List5商品自其他地区进口规模14 图表42：美国4月CPI同比、环比及其结构15 图表43：核心商品继续通缩15 图表44：核心服务环比继续下行15 图表45：美国4月PPI同比、环比及其结构16 图表46：美国4月PPI同比继续上行16 图表47：大宗商品、贸易等拉动环比上行16 图表48：美国4月零售销售数据表现疲态16 图表49：零售销售同比序列16 图表50：美国4月零售销售同比、环比及其结构17 图表51：同比下行主要受无店面零售、机动车等拉动17 图表52：环比下行主要受无店面零售、百货商店等拉动17 一季度，美国财政对GDP的正向拉动明显减弱。全年而言，财政是否会成为拖累？今年美国财政力度不及去年，立场中性偏紧，对消费的提振减弱，但交通基建、能源类支出扩大。后续需重点关注拜登会否继续推出新的支出计划。 一、热点思考：2024年，美国财政是否会“拖后腿”？ （一）2024美国财政收支：债务上限法案约束基本失效，收支均扩大，赤字或收敛 受益于股市上涨及去年纳税推迟，今年美国财政收入或明显好转。今年美国财政总收入预计上升至4.9万亿美元，增速约11%，个人所得税收入预计由去年的2.2万亿升至2.5万 亿，企业所得税预计由去年的4200亿提升至5690亿美元。今年财政收入改善主要有以下 原因：其一，美国国税局将加州等受灾害影响地区的纳税申报延期至2024年，导致今年企业所得税、个人所得税均出现明显上涨。截至目前，企业所得税涨幅达32%，TGA余额在4月税季也出现大幅上升；其二，2023年美股大幅上涨40%，有望提振今年个人所得税，从历史上看，美股年度收益率领先美国个人所得税一年左右；其三，由于通胀回落，2024年个税起征点涨幅低于去年。 图表1：美国2024年财政收入或明显改善图表2：美国TGA余额今年4月税季明显上升 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 图表3：美股年收益率领先美国个人所得税一年左右图表4：缴税推迟导致今年个税、企业所得税表现较好 来源：Wind、国金证券研究所来源：USDepartmentoftheTreasury、国金证券研究所 今年美国财政支出规模或将扩张，债务上限法案的支出约束已基本失效。2023年，美国债务上限法案规定今年的财政自主性支出上限为1.58万美元，现如今该约束已基本失效。今年以来，拜登政府通过握手协议、新增紧急支出的方式，绕过了FRA法案的约束，不断提高支出计划。今年1月初，国会两党领导人达成协议，将支出规模由1.58万亿提高至 1.66万亿，3月进一步提高至1.7万亿，4月拜登新通过了950亿美元的对外援助法案，自主性支出规模已达到1.85万亿。 根据正式财政拨款及对外援助法案，预计2024年财政支出总额或由去年的6.1万亿美元 升至6.6万亿美元。预计法定支出上升至4.8万亿，自主性支出为1.85万亿，各类支出中，利息支出增速最快，今年或达到32%，去年为39%。 图表5：拜登政府今年以来不断提高支出计划图表6：今年美国财政利息支出增速最高 来源：Bloomberg、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 图表7：预计2024年美国财政支出上升图表8：美国通胀回落，今年社保支出增速或下降 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 由于收入增速更高，今年财政赤字率或有所收敛。赤字率预计由6.3%降至5.9%，基础赤字率预计由去年的3.8%降至2.9%。今年美国财政收入改善幅度或好于支出端，财政收入预计增长11%，财政支出增速预计为8%。由于利息支出规模明显上涨，由去年的6600亿美元上升至8700亿美元，导致剔除利息支出后的基础赤字率下跌幅度更大，较去年回落 近一个点。今年总赤字规模预计为1.69万亿美元，与去年基本持平，基础赤字规模跌幅 较大，预计下跌2140亿至8200亿美元。 图表9：2024财年，美国赤字率、赤字规模或小幅回落图表10：今年美国基础赤字率或由3.8%降至2.9% 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 图表11：2024财年，美国财政收支分项预测图表12：2024财年收入增速或高于支出增速 来源：Wind、CBO、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 （二）今年财政的总体作用：力度或不及去年，财政基调中性偏负面 去年美国财政贡献了约34%的经济增速，为近十年来的偏高水平。美国财政通过直接和间接两大渠道作用于经济，其中直接渠道指政府消费与投