电商出海席卷全球，数码印花趋势加速

掌握核心技术，专注于数码喷印30年。公司成立于1992年，深耕数码喷印领域近30年，是国内首家将数码喷印技术应用于纺织工业生产的企业。公司核心技术人员分别于2007年和2017年获得国务院颁发的国家技术发明二等奖，承担或参与了国家高技术研究发展计划（863计划）项目5项、国家科技支撑计划项目4项、国家高技术产业发展项目1项。公司通过为客户提供数码喷印一体化综合解决方案从而实现设备、耗材应用推广，主要产品为数码直喷印花机、数码喷墨转移印花机、超高速工业喷印机及墨水等。2017-2023收入增速CAGR=28.2%，归母净利润CAGR=34.8%。 电商出海席卷全球，数码印花趋势加速。在纺织印花行业，纺织数码喷印技术是对传统印花技术的突破，具有无需制网、调浆、无套色限制、无起印量限制等优点，同时它还具有绿色环保、省时、省水、节电等特点。这契合了产业升级及节能减排的全球发展战略和人们个性化的消费趋势。根据《全球纺织品数码喷墨印花发展现状及趋势深度解析》数据，2014-2019年全球纺织品数码喷墨印花产量占印花面料比重从2.2%增长至7.6%，中国市场从1.8%增至11.2%。中国印染协会预计2025年全球数码印花渗透率可达27%，中国数码印花渗透率将增至29%。跨境电商推动蓬勃发展促进数码印花产业崛起。以SHEIN、TEMU、TIKTOK为代表的跨境电商迅速崛起，掀起小单快返的快时尚浪潮，纺织数码喷印技术无需制网、调浆、无套色限制、无起印量限制，完美契合产业浪潮，进入到快速发展时期。 竞争优势突出，设备+耗材，进入快速扩产阶段。公司自主把控最为核心的软件开发和烧录环节，形成独特的核心竞争力。公司数码喷印设备核心竞争力在于喷印效果一致性、运行稳定性、高速运行和高性价比，其除受喷头性能、设备精密机械加工技术影响外，主要取决于图像数据处理系统、精准运动控制系统、喷墨控制系统、电/信通路系统、机械控制系统等控制总成、软件/算法的集成开发。公司建立起了设备+墨水（耗材）的业务模式，依靠自身设备优势建立较好的客户关系，后续通过提供墨水实现客户对公司的持续营收贡献，近期拟收购墨水外协厂商晶丽数码，进一步提高墨水自产率，降低墨水成本；公司喷头的品种单一且采购集中，形成规模优势，采购成本优势；此外，相同性能的设备，公司的价格仅是MS、EFI等国际竞对公司价格的60-70%，优势明显。 投资建议：产业浪潮促进下游需求崛起，公司竞争优势突出卡位优势强。我们预测公司2024-2026年归母净利润分别为4.56/5.98/7.98亿元，对应PE分别为30X/23X/17X。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：海外市场风险、数码喷印设备核心原材料喷头主要依赖外购的风险，扩产不及预期风险。 盈利预测与财务指标项目/年度 1数码印花龙头，设备+墨水双驱动 1.1专注市场30年，设备+墨水双主业 公司成立于1992年，以纺织CAD/CAM起步，深耕数码喷印领域近30年，形成了基于机器学习的密度曲线优化技术、基于色彩管理规范（ICC）的适用性优化和扩展技术、色彩管理引擎、超大容量数据众核并行处理技术、精密机电控制系统、纳米墨水配方等核心技术，是一家以数码喷印技术为核心，聚焦、数码印花的工业应用，集售前咨询、售中调试、售后服务以及软件支持于一体的纺织数码印花综合解决方案提供商，公司通过为客户提供数码喷印一体化综合解决方案从而实现设备、耗材应用推广，主要产品为数码直喷印花机、数码喷墨转移印花机、超高速工业喷印机及墨水等。 图1：宏华数科主营业务及经营模式的演变过程 图2：宏华数科业务构成情况（2023年） 图3：宏华数科数码直喷印花机示意图 图4：宏华数科数码喷墨转移印花机示意图 图5：宏华数科超高速工业喷印机示意图 图6：宏华数科活性墨水、分散墨水等示意图 1.2实控人持股24.22%，核心成员股权激励到位 公司实际控制人金小团通过宁波维鑫、驰波公司、宝鑫数码间接持有公司24.22%的股权。实控人金小团为技术出身，是教授级高级工程师，2016年10月至今任宏华数码董事长、总经理，现兼任宝鑫数码、驰波公司执行董事。公司六名核心成员持股平台为驰波公司，核心成员持有驰波公司17.91%股权，驰波公司持有上市公司11.43%股权。 图7：公司控股图（截至2024Q1） 1.32017-2023年营收CAGR=28.2%， 归母净利CAGR=34.8% 2017-2023年，公司营收CAGR=28.2%，归母净利润CAGR=34.8%，2023年营收及归母净利润同比增40.6%和33.9%。2023年经营业绩与归母净利润较上年同期增长较快，一方面受益纺织数码化率提升，另一方面，公司在2023年有并购（2023年7月并购盈科杰51%股权（股权购买日到2023底营收约0.61亿元，净利润约0.12亿元），2023年1月收购TEXPA100%股权（股权购买日到2023年底营收约1.09亿元，净利润约-712万元））。 2017-2024Q1，公司毛利率基本保持稳定在41.5%-47.2%，净利率为19.1%-28.0%，整体而言，公司销售毛利率和销售净利率较为稳定且维持在较高水平，盈利能力优秀。2017-2024Q1，公司期间费用率呈下降趋势，2022年降至15.7%，体现规模效应。公司研发费用持续增长，保持在较高水平。 图8：宏华数科营收及同比增速情况（亿元） 图9：宏华数科归母净利润及同比增速情况 图10：宏华数科毛利率及净利率情况 图11：宏华数科期间费用率情况 分业务来看，公司的营业收入主要数码喷印设备和墨水，2023年公司数码喷印设备营收占比达48.7%，墨水占比为32.7%，自动缝纫设备占8.4%，数字印刷设备占5%。从分业务毛利率来看，数码喷印设备和墨水毛利率在2017-2023年间较为稳定，墨水毛利率略高于数码喷印设备，这与墨水近年来成本降低有关，也是公司“设备先行，耗材跟进”经营模式优势的体现。 图12：宏华数科分业务营收构成情况 图13：宏华数科分业务毛利率情况 2电商出海席卷全球，数码替代趋势加速 2.1全球跨境电商稳健发展 根据eMarketer的最新预测，到2024年，全球电商销售额将突破6万亿美元，而到2025年，这一数字将进一步增长至7万亿美元，2024-2027年同比增速分别是9.4%/8.6%/8.6%/7.6%,吸引更多的企业和投资者进入这一领域。 参考海关数据，2018-2023年我国跨境电商出口金额从0.56万亿元提升至1.83万亿元，CAGR=26.7%，2023年同比增19.6%。 图12：全球跨境电商规模同比及占零售额比例 图13：我国跨境电商出口金额及同比 根据DigitalCommerce360对美国商务部数据的分析，2021-2023年电子商务规模同比增速分别是17.8%/8.3%/7.6%，到2023年，美国电子商务占零售总额的22.0%； 参考《全球电子商务报告》数据，2024年全球十大电子商务市场预计分别是中国（3.0万亿美元）、美国（1.2万亿美元）、英国（0.2万亿美元）、日本（0.19万亿美元）、韩国（0.15万亿美元）、印度（0.12万亿美元）、德国（973亿美元）、印尼（971亿美元）、加拿大（828亿美元）、法国（794亿美元）。 图16：美国跨境电商规模同比及占零售比例 图17：全球前十电子商务市场规模（十亿美元，2024E） 2.2SHEIN在时装跨境行业异军突起 2019-2023年，全球服装行业规模从1.57万亿美元提升至1.65万亿美元，CAGR=1.4%，观研天下预计2026年提升至1.75万亿美元（2024-2026年CAGR=1.9%），电商服饰占比有望从2022年的37.2%提升至2026年的48%； 从全球电商服饰龙头市占率（2022年）来看，SHEIN份额达到2.5%，占据全球龙头，超过Zalando、H&M等。 图18：全球电商服饰行业规模及占全球服装行业比例 图19：全球电商服饰龙头市占率(%，2022年) 2023年，SHEIN营收突破300亿美元，2016-2023年营收CAGR=74.5%； 从SHEIN收入的区域分布来看（2021年），美国占33%，欧洲站30%，中东占17%，东南亚站8%，其他区域站12%，典型的服务欧美市场的跨境电商服饰龙头。 图20：SHEIN营收及同比情况 图21：SHEIN全球区域销售分布情况（%，2021年） 商品设计：SHEIN通过线下买手以及线上爬虫抓取时尚流行趋势，并根据获取的信息自主设计商品，打造为成功的快时尚产品。 商品生产：SHEIN采取“小单快返”的生产模式，即每一款商品起始只生产约100件（zara最少500件），随后投放到市场进行测试（测试款式是zara的5-30倍，库存周转天数40天，zara等需要80天），若消费者反响良好，订单量大，则开始大批量返单生产，通过后续加订单，单件成本就能大幅降低；若订单量较小，则返回设计环节修改版式，直到打磨为成功的快时尚产品。自2018年12月启动该计划以来，SHEIN已将超过50%的传统丝网印花转换为使用数码热转印印花，这种技术适用于SHEIN的小批量生产过程。 2.3TEMU与Tiktok北美发展同样迅猛，时装占据重要份额 TEMU在2022年的营收为2.9亿美元，2023年约为140亿美元，这种跨越式的增长证明了TEMU在海外市场上的强大吸金能力。从远川研究所的数据看，TEMU平台销售的产品以服饰、日用百货、运动户外、饰品、玩具等为主。 图22：TEMU的GMV情况 图23：TEMU平台产品结构 Tiktok电商：2023年实现GMV136亿美元，其中，北美占比约9.7%。 《2024年TikTokShop年度行业趋势报告》显示，2023年TikTokShop卖家品类里占比比较大的包括女装与女士内衣（占19.0%）、美妆个护（占18.0%）、运动户外（占15%）、手机数码（占11.0%）、宠物用品（占8.0%）、母婴用品（占6.0%）等。 图24：TiktokShop的GMV情况 图25：2023年TikTokShop卖家品类经营情况 2.4契合“小单快返”趋势，数码印花成本近临界点 以“客户个性化、需求速度化”（小单快返）为导向的消费需求摒弃传统纺织印染“大批量、慢变化”的商业模式，在SHEIN等跨境电商的加持下，“小单快返”的业务模式席卷全球。数码喷墨印花契合了个性化、时尚化和快速变化的消费趋势，符合高品质、个性化、柔性化的印花纺织品发展方向。根据《全球纺织品数码喷墨印花发展现状及趋势深度解析》，全球数码喷墨印花设备保有量从14年的2.78万台增长至20年的4.25万台（CAGR=13%），我国从16年的1.46万台提升至20年的3.51万台（CAGR=24.5%）。我们预计到2025年，全球数码印花机保有量将到16.9万台（21-25年CAGR=25%），我国达到8.1万台（CAGR=18%）。 图26：全球数码印花设备保有量（台） 图27：中国数码印花设备保有量（台） 2.4.1数码转移印花 假设2025年分散墨水成本将降至2.5万元/吨，以数码转印1米使用墨水6.5g计算，2025年数码喷墨印花面料中分散墨水平均成本为0.16元/米。根据现有数据，每100米印染布将产生污水3-5吨，按印染废水处理成本执行GB4287-2012直接排放标准的成本约为4.7元/吨，而传统印花要实现印染废水零排放其成本将提升近一倍。 因此，考虑墨水价格和环保成本，数码转印综合成本到2025年或将下降至1.52元/米，传统印花成本进一步上升至1.41-1.99元/米。预计在2025年前，数码转移印花的综合成本将低于传统印花，数码印花相比传统印花越发显示出竞争力。 表1：2017-2025E数码喷墨印花与传统印花成本对比（元/米） 2.4.2数码直喷印花 目前直