派息高于市场预期，租金前景维持稳定

交银国际研究 公司更新 中国香港房地产 收盘价 港元34.70 目标价 港元47.70↓ 潜在涨幅 +37.5% 2024年5月29日 领展房托(823HK) 派息高于市场预期，租金前景维持稳定 2024财年每单位派息高于预期：领展公布其2024财年业绩，收入/净物业收入分别同比增长11.0%/9.5%至135.78亿/100.70亿港元。可分配收入同比增长6.4%至67.18亿港元，基本符合我们预期。然而，2024财年下半年的每单位派息（“DPU”）同比/环比增长11.6%/1.6%至112.57港仙，全年DPU为262.65港仙，比市场预期约258港仙高约2%。每单位资产净值同比下跌5.4%至70.02港元。 香港零售组合保持韧性，出租率高：中国香港零售部份年内租金调整率达7.8%（2023财年：7.1%），出租率维持在98%的历史最高水平（2023财年：98.0%），零售总收入增长2.2%至75.05亿港元。对比2018/2019年水平，租户的销售额增长1.3%，领先于香港同期的下跌约14.7%。管理层认为北上消费的影响在今年1季度已趋缓，并预计2025财年的香港零售租金可保持稳定。同时，停车场收入也与零售租金同步增长，同比上升3.4% 至24.82亿港元。另外，中国内地以及新加坡零售物业组合去年分别录得2.8%及9.6%的租金正调整率。我们预计，2025财年整体租金水平可以保持大致稳定。 资本管理成关注点。截至2024财年末，领展的平均借贷成本为3.78%，管理层认为即便HIBOR不下降，因公司约70%的融资采用固定利率或已对冲，未来一至两年的平均借贷成本只会轻微趋向4%。与此同时，领展总现金余额约100亿港元，如果没有快速而明确的收购目标，我们预计领展将利用这些现金，以进一步减少负债和回购以提高每股派息。 维持买入。我们认为2024财年业绩稳定，派息比市场预期好，同时展现出领展以必需消费为主的香港零售组合面对北上消费的韧性。我们考虑到领展仍将继续面临多重不利因素，包括利息成本维持高水平、劳动力成本上升等，但我们依然预计领展的收入和可分配收入将在2025财年大致保持稳定。我们轻微下调2025/2026财年DPU预测1.6/2.7%，同时基于DDM 的目标价下调至47.70港元（原48.70港元），维持买入评级。 个股评级 买入 1年单位价格表现 823HK恒生指数 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% -40% 5/239/231/245/24 资料来源:FactSet 基金单位资料 52周高位(港元) 48.10 52周低位(港元) 30.85 市值(百万港元) 88,618.42 日均成交量(百万) 25.93 年初至今变化(%) (20.87) 200天平均价(港元) 37.67 资料来源:FactSet 谢骐聪,CFA,FRM philip.tse@bocomgroup.com (852)37661815 财务数据一览年结3月31日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 收入(百万港元) 12,234 13,578 13,767 14,028 14,295 同比增长(%) 5.4 11.0 1.4 1.9 1.9 物业收益净额(百万港元) 8,545 9,304 9,516 9,724 9,937 同比增长(%) 3.4 8.9 2.3 2.2 2.2 可分派收入(百万港元) 6,311 6,718 6,758 6,810 6,914 每单位分派(港元) 2.743 2.627 2.649 2.675 2.722 同比增长(%) -10.3 -4.3 0.9 1.0 1.7 前DPU预测值(港元) 2.69 2.75 调整幅度(%) -1.6 -2.7 每单位账面净值(港元) 73.98 70.02 70.40 70.81 71.26 分派息率(%) 7.9 7.6 7.6 7.7 7.8 资料来源：公司资料，交银国际预测 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:领展2024财年业绩概览 (百万港元) 2023财年 2024财年 同比(%) 收入 12,234 13,578 11.0 物业经营开支 (3,036) (3,508) 15.5 物业收入净额 9,198 10,070 9.5 一般及行政开支 (653) (766) 17.3 投资物业公平值变动及物业、器材及设备减值 9,317 (7,819) (183.9) 出售以摊销成本列账的金融资产之亏损 0 (5) 不适用 所占合营企业溢利 85 (627) 不适用 营业利润 17,947 853 (95.2) 利息收入 106 551 419.8 财务成本 (1,754) (2,319) 32.2 扣除税项及与基金单位持有人交易前之溢利 16,299 (915) 不适用 税项 (1,006) (1,548) 53.9 扣除与基金单位持有人交易前之年内溢利 15,293 (2,463) 不适用 可分派总额 6,311 6,718 6.4 向基金单位持有人每基金单位分派(港元) 2.7431 2.6265 (4.3) 基金单位持有人每基金单位应占资产净值(港元) 73.98 70.02 (5.4) 资料来源:公司资料 图表2:领展房托（823HK）目标价及评级 HK$ 63.3666.28 58.41 52.00 48.7047.70 38.80 90.00 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 2021-05 0.00 股价目标价买入中性沽出 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 2023-05 2023-08 2023-11 2024-02 2024-05 2024-08 2024-11 2025-02 资料来源：FactSet，交银国际预测 图表3:交银国际房地产行业覆盖公司 股票代码公司名称评级 收盘价 (交易货币) 目标价 (交易货币)潜在涨幅 最新目标价/评级 发表日期子行业 823HK领展房托买入34.7047.7037.5%2024年05月29日香港房地产 16HK新鸿基地产买入75.50110.1045.8%2024年02月29日香港房地产 17HK新世界发展买入8.8515.8078.5%2023年11月29日香港房地产 12HK恒基地产中性24.8023.84-3.9%2023年08月23日香港房地产 3383HK雅居乐集团买入0.641.1681.3%2023年12月01日内地房地产 1109HK华润置地买入30.0542.8242.5%2022年05月24日内地房地产 3319HK雅生活服务买入3.364.2025.0%2024年03月27日物业服务 6098HK碧桂园服务买入6.0616.00164.0%2023年08月29日物业服务 2669HK中海物业买入5.4210.8099.3%2023年03月23日物业服务 6626HK越秀服务买入3.545.3551.1%2023年03月09日物业服务 9928HK时代邻里中性0.610.60-1.6%2023年11月30日物业服务 资料来源：FactSet，交银国际预测*截至2024年5月29日 财务数据 税前利润 16,214 (283) 8,661 8,785 9,031 税费 (1,006) (1,548) (1,062) (1,078) (1,113) 非控股权益 158 480 487 496 505 净利润 15,366 (1,351) 8,086 8,203 8,424 作每股收益计算的净利润 6,311 6,718 6,758 6,810 6,914 损益表(百万港元) 现金流量表(百万港元) 年结3月31日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 年结3月31日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 收入 12,234 13,578 13,767 14,028 14,295 税前利润 14,566 (2,056) 6,607 6,640 6,914 主营业务成本 (3,036) (3,508) (3,494) (3,547) (3,601) 折旧及摊销 88 93 97 102 107 毛利 9,198 10,070 10,273 10,481 10,694 营运资本变动 (65) 1,276 26 36 37 销售及管理费用 (653) (766) (757) (758) (758) 利息调整 1,648 1,768 2,054 2,145 2,118 经营利润 8,545 9,304 9,516 9,724 9,937 税费 (1,229) (1,006) (1,548) (1,062) (1,078) 财务成本净额 (1,648) (1,768) (2,054) (2,145) (2,118) 其他经营活动现金流 (9,317) 7,361 (1,200) (1,206) (1,213) 其他非经营净收入/费用 9,317 (7,819) 1,200 1,206 1,213 经营活动现金流 5,691 7,436 6,037 6,655 6,884 资本开支 (951) (888) (102) (106) (111) 投资活动 (17,025) 0 0 0 0 其他投资活动现金流 0 0 0 0 0 投资活动现金流 (17,976) (888) (102) (106) (111) 负债净变动 15,168 (351) (1,318) 315 316 资产负债简表(百万港元) 权益净变动 (407) (935) (380) (344) (332) 截至3月31日 2023 2024 2025E 2026E 2027E 股息 (6,311) (6,718) (6,758) (6,810) (6,914) 现金及现金等价物 13,987 7,184 5,284 4,993 4,837 其他融资活动现金流 (3,467) (5,347) 621 0 0 应收账款及票据其他流动资产 2,2833,564 1,1042,975 1,1192,975 1,1412,975 1,1622,975 融资活动现金流 4,983 (13,351) (7,835) (6,839) (6,930) 总流动资产 19,834 11,263 9,378 9,109 8,975 投资物业 237,469 235,979 241,963 243,275 244,599 物业、厂房及设备 1,463 1,383 1,286 1,184 1,076 无形资产 387 0 0 0 0 合资企业/联营公司投资 6,769 2,151 1,767 1,376 977 其他长期资产 1,997 1,538 1,538 1,538 1,538 总长期资产 248,085 241,051 246,554 247,373 248,190 总资产 267,919 252,314 255,932 256,482 257,165 汇率收益/损失 0 0 0 0 0 年初现金 2,779 13,987 7,184 5,284 4,993 年末现金 13,987 7,184 5,284 4,993 4,837 财务比率年结3月31日202320242025E2026E2027E 每股指标(港元) 每股股息 2.743 2.627 2.649 2.675 2.722 短期贷款 4,133 7,947 10