23年收入下滑，静待公司未来成长

核心观点 23年收入下滑，静待公司未来成长 事件：公司发布2023年报，全年实现收入5.61亿（-14.89%），归母净利0.37亿 （+524.28%），扣非净利-0.12亿（+78.36%）。此外，公司还发布2024年Q1季报，24Q1实现收入0.49亿（-29.24%），归母净利-0.52亿（-23.65%），扣非净利-0.56亿（-7.02%）。 PKI安全应用产品收入增长较快，整体毛利率实现优化。23年公司整体毛利率为 47.48%，同比上升7.62pct。分业务看，PKI安全应用产品收入2.24亿（同比 +33.04%），毛利率66.26%（同比-3.2pct），PKI基础设施产品收入1.11亿元 （同比-6.64%），毛利率50.92%（同比+4.21pct），通用安全产品收入2.25亿元 （同比-39.30%），毛利率27.08%（同比+2.86pct）。 收入基数导致费用率仍然上行。从费用端看，23年公司期间费用率为49.55%，同比上升3.7pct，主要系收入下滑导致收入基数较小所致。其中，管理费用率为 20.22%（同比-2.09pct），销售费用率和研发费用率分别为14.85%、15.16%，同比分别上升5.12pct、1.30pct。 积极布局新技术、新场景。公司重视技术创新，致力于提供领先的数据治理与隐私保护服务，以及全面的数据安全解决方案，持续在量子安全和隐私计算领域投入研发。同时针对物联网的快速发展，公司不断推出深度融合应用场景的安全解决方 盈利预测与投资建议 案，覆盖低空经济、卫星通信、视频监控和车联网等前沿领域。 根据2023年报以及24Q1季报，下调收入增速，上调费用率，略微调整毛利率，我们预测公司2024-2026年EPS分别为0.30/0.36/0.41元（原预测24-25年EPS为0.55/0.69元），根据可比公司PE水平，我们给予公司24年49倍PE，对应目标价为14.70元，维持买入评级。 风险提示 网络安全需求释放不及预期；网络安全市场竞争加剧。 公司研究|动态跟踪格尔软件603232.SH 买入 （维持） 股价（2024年05月22日） 11.99元 目标价格 14.70元 52周最高价/最低价 17.78/8.06元 总股本/流通A股（万股） 23,331/23,331 A股市值（百万元） 2,797 国家/地区 中国 行业 计算机 报告发布日期 2024年05月23日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% -0.66 10.51 15.29 -20.06 相对表现% -2.27 6.16 9.62 -12.88 沪深300% 1.61 4.35 5.67 -7.18 浦俊懿021-63325888*6106 pujunyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514050004 陈超021-63325888*3144 chenchao3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521050002 宋鑫宇songxinyu@orientsec.com.cn 覃俊宁qinjunning@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 660 561 646 747 854 同比增长(%) 7.9% -14.9% 15.1% 15.6% 14.4% 营业利润(百万元) (10) 45 83 99 113 同比增长(%) -110.7% 561.6% 85.1% 20.0% 14.0% 归属母公司净利润(百万元) (9) 37 70 84 95 同比增长(%) -110.9% 524.3% 88.2% 20.2% 14.2% 每股收益（元） (0.04) 0.16 0.30 0.36 0.41 毛利率(%) 39.9% 47.5% 48.5% 48.7% 48.9% 净利率(%) -1.3% 6.6% 10.8% 11.2% 11.2% 净资产收益率(%) -0.6% 2.7% 4.8% 5.5% 5.9% 市盈率 (321.1) 75.7 40.2 33.5 29.3 市净率 2.0 2.0 1.9 1.8 1.7 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值 公司 代码 最新价格 (元) 每股收益（元） 市盈率 2024/05/22 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 信安世纪 688201 14.85 0.05 0.42 0.63 0.79 284.48 35.05 23.73 18.81 电科网安 002268 16.64 0.41 0.51 0.63 0.77 40.35 32.44 26.42 21.53 深信服 300454 56.08 0.47 0.71 1.05 1.40 119.02 79.09 53.25 40.12 绿盟科技 300369 6.27 -1.22 0.05 0.17 0.31 -5.13 115.26 36.86 20.01 天融信 002212 5.99 -0.31 0.23 0.32 0.39 -19.03 25.62 19.00 15.29 最大值 284.48 115.26 53.25 40.12 最小值 (19.03) 25.62 19.00 15.29 平均数 83.94 57.49 31.85 23.15 调整后平均 51.41 48.86 29.00 20.12 数据来源：Wind，东方证券研究所 根据2023年报以及24Q1季报，下调收入增速，上调费用率，略微调整毛利率，我们预测公司2024-2026年EPS分别为0.30/0.36/0.41元（原预测24-25年EPS为0.55/0.69元），根据可比公司PE水平，我们给予公司24年49倍PE，对应目标价为14.70元，维持买入评级。 风险提示 网络安全需求释放不及预期；网络安全市场竞争加剧。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 170 223 337 352 381 营业收入 660 561 646 747 854 应收票据及应收账款 246 261 297 344 393 营业成本 397 295 333 383 437 预付账款 17 20 19 22 26 销售费用 64 83 86 98 113 存货 205 148 166 191 218 管理费用 147 114 112 120 131 其他 790 601 592 597 603 研发费用 91 85 92 105 121 流动资产合计 1,429 1,253 1,412 1,507 1,620 财务费用 (0) (4) (2) (3) (4) 长期股权投资 23 21 21 21 21 资产减值损失 26 4 9 12 13 固定资产 126 140 143 144 141 公允价值变动收益 18 29 29 29 29 在建工程 0 0 0 0 0 投资净收益 26 22 25 25 25 无形资产 39 25 35 41 43 其他 12 9 11 13 15 其他 129 222 10 9 8 营业利润 (10) 45 83 99 113 非流动资产合计 318 408 209 215 214 营业外收入 0 0 0 0 0 资产总计 1,746 1,661 1,622 1,722 1,835 营业外支出 5 2 1 1 1 短期借款 0 10 0 0 0 利润总额 (14) 43 82 98 112 应付票据及应付账款 70 82 100 115 131 所得税 (5) 6 12 15 17 其他 288 147 40 41 42 净利润 (9) 37 70 84 95 流动负债合计 358 239 139 156 173 少数股东损益 (0) (0) 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 (9) 37 70 84 95 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） -0.04 0.16 0.30 0.36 0.41 其他 13 20 0 0 0 非流动负债合计 13 20 0 0 0 主要财务比率 负债合计 372 259 140 156 173 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 0 (0) (0) (0) (0) 成长能力 股本 233 233 233 233 233 营业收入 7.9% -14.9% 15.1% 15.6% 14.4% 资本公积 736 726 738 738 738 营业利润 -110.7% 561.6% 85.1% 20.0% 14.0% 留存收益 404 441 511 594 690 归属于母公司净利润 -110.9% 524.3% 88.2% 20.2% 14.2% 其他 1 1 0 0 0 获利能力 股东权益合计 1,374 1,401 1,482 1,566 1,661 毛利率 39.9% 47.5% 48.5% 48.7% 48.9% 负债和股东权益总计 1,746 1,661 1,622 1,722 1,835 净利率 -1.3% 6.6% 10.8% 11.2% 11.2% ROE -0.6% 2.7% 4.8% 5.5% 5.9% 现金流量表 ROIC -0.5% 2.5% 4.7% 5.3% 5.8% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 (9) 37 70 84 95 资产负债率 21.3% 15.6% 8.6% 9.1% 9.5% 折旧摊销 4 37 20 26 33 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (0) (4) (2) (3) (4) 流动比率 3.99 5.24 10.13 9.67 9.35 投资损失 (26) (22) (25) (25) (25) 速动比率 3.40 4.59 8.87 8.38 8.02 营运资金变动 13 (89) (148) (75) (80) 营运能力 其它 (16) (20) 155 (17) (16) 应收账款周转率 2.9 2.0 1.9 1.9 1.9 经营活动现金流 (34) (61) 69 (11) 3 存货周转率 1.4 1.6 2.0 2.0 2.0 资本支出 48 (8) (32) (32) (32) 总资产周转率 0.4 0.3 0.4 0.4 0.5 长期投资 6 2 0 0 0 每股指标（元） 其他 71 122 73 54 54 每股收益 -0.04 0.16 0.30 0.36 0.41 投资活动现金流 126 116 42 22 22 每股经营现金流 -0.14 -0.26 0.30 -0.05 0.01 债权融资 4 (3) (1) 0 0 每股净资产 5.89 6.01 6.35 6.71 7.12 股权融资 18 (9) 12 0 0 估值比率 其他 (37) 12 (8) 3 4 市盈率 -321.1 75.7 40.2 33.5 29.3 筹资活动现金流 (16) (1) 3 3 4 市净率 2.0 2.0 1.9 1.8 1.7 汇率变动影响 0 0 -0 -0 -0 EV/EBITDA -414.4 30.2 23.6 19.3 16.6 现金净增加额 76 54 114