毛利率改善明显，静待公司未来成长

买入（维持） 股价（2024年09月04日）5.27元 毛利率改善明显，静待公司未来成长 公司研究|中报点评绿盟科技300369.SZ 目标价格6.02元 52周最高价/最低价10.8/4.57元 总股本/流通A股（万股）79,931/79,823 A股市值（百万元）4,212 事件：公司发布24年中报，报告期内实现收入8.00亿（+12.4%），实现归母净利 -2.55亿（+38.6%），扣非净利-2.65亿（+38.5%）。以此测算，Q2单季度实现收入4.43亿（15.8%），实现归母净利-1.05亿（+55.2%），扣非净利-1.10亿 （+54.6%）。 收入保持平稳增长，运营商、金融等行业增长较快。上半年公司整体收入实现 12.4%增长，其中网络安全产品及网络安全服务营收分别实现4.19亿、3.39亿，同比增速分别为16.7%、25.5%。从下游客户看，来自运营商行业收入增速最快，上半年实现收入2.69亿，较上年同期增长近50%，来自金融行业收入为1.45亿，较上年同期增长17.5%，来自政府及其他等行业收入为2.20亿，较上年同期增长3.9%，来自能源行业收入为1.67亿，较上年同期有所下滑。 持续推进降本增效，毛利率修复明显。2024上半年公司综合毛利率为59.4%，同比上升8.7pct。此外，期间总费用率为94.7%，同比下降18.3pct。其中，销售费用率、管理费用率以及研发费用率分别为45.5%、13.2%、34.6%，分别同比下降 11.1pct、1.2pct、7.6pct，主要系公司通过优化组织结构和运营体系等方式持续降低费用所致。 针对AIGC领域加大投入力度，T-ONECLOUD、WAAP等新兴产品战略持续推进。在数据安全领域，公司在报告期内成功通过全球公认的能力成熟度模型CMMI V3.0最高成熟度等级五级评估。T-ONECLOUD2024年上半年新增订阅服务客户超过1000家，相关收入增长超50%，WAAP产品也已完成新一轮迭代开发，保持公司在国内WEB领域的领导者地位。 盈利预测与投资建议 考虑23年报及24半年报，我们调低收入增速、毛利率，调高费用率水平，我们预测公司2024-2026年收入分别为19.23/21.69/23.95亿元（原预测24-25年收入为36.26/43.49亿元）。参考可比公司给予公司24年2.5倍PS，对应目标价为6.02元，维持买入评级。 风险提示 网络安全市场竞争加剧；政策落地不及预期；订单获取不及预期风险；费用控制不及预期风险；现金流恶化风险。 国家/地区中国 行业计算机 核心观点 报告发布日期2024年09月04日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 3.13 2.73 -6.89 -48.18 相对表现% 4.17 6.64 3.16 -32.67 沪深300% -1.04 -3.91 -10.05 -15.51 浦俊懿021-63325888*6106 pujunyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514050004 陈超021-63325888*3144 chenchao3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521050002 覃俊宁qinjunning@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860524080002 宋鑫宇songxinyu@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,629 1,681 1,923 2,169 2,395 同比增长(%) 0.8% -36.1% 14.4% 12.8% 10.4% 营业利润(百万元) 28 (1,044) (367) 5 193 同比增长(%) -92.7% -3828.0% 64.8% 101.3% 4110.0% 归属母公司净利润(百万元) 29 (977) (338) 3 177 同比增长(%) -91.7% -3516.6% 65.4% 101.0% 4976.5% 每股收益（元） 0.04 (1.22) (0.42) 0.00 0.22 毛利率(%) 62.3% 46.1% 54.2% 54.9% 55.3% 净利率(%) 1.1% -58.1% -17.6% 0.2% 7.4% 净资产收益率(%) 0.8% -30.5% -13.0% 0.1% 7.0% 市盈率 144.2 (4.2) (12.2) 1,182.9 23.3 市净率 1.1 1.5 1.7 1.7 1.6 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值 公司 代码 最新市值(亿) 营业收入（亿） 市销率 2024/9/4 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 启明星辰 002439 156.19 45.07 52.87 62.91 75.33 3.47 2.95 2.48 2.1 迪普科技 300768 77.71 10.34 12.29 14.79 17.71 7.52 6.32 5.26 4.4 深信服 300454 189.18 76.62 80.91 89.19 101.00 2.47 2.34 2.12 1.9 格尔软件 603232 23.00 5.61 6.83 8.36 10.27 4.10 3.37 2.75 2.2 天融信 002212 49.30 31.24 34.80 39.90 45.76 1.58 1.42 1.24 1.1 安恒信息 688023 30.45 21.70 24.30 27.96 32.40 1.40 1.25 1.09 0.9 最大值 7.52 6.32 5.26 4.39 最小值 1.40 1.25 1.09 0.94 平均数 3.42 2.94 2.49 2.10 调整后平均 2.90 2.52 2.15 1.82 数据来源：Wind，东方证券研究所 考虑23年报及24半年报，我们调低收入增速、毛利率，调高费用率水平，我们预测公司2024-2026年收入分别为19.23/21.69/23.95亿元（原预测24-25年收入为36.26/43.49亿元）。参考可比公司给予公司24年2.5倍PS，对应目标价为6.02元，维持买入评级。 风险提示 网络安全市场竞争加剧；政策落地不及预期；订单获取不及预期风险；费用控制不及预期风险；现金流恶化风险。 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 921 708 612 505 645 营业收入 2,629 1,681 1,923 2,169 2,395 应收票据、账款及款项融资 1,919 1,447 1,600 1,804 1,992 营业成本 992 905 881 977 1,070 预付账款 21 18 23 26 29 销售费用 875 867 707 595 577 存货 282 190 220 244 268 管理费用 187 198 171 153 147 其他 95 83 94 99 104 研发费用 599 629 557 485 454 流动资产合计 3,239 2,447 2,549 2,678 3,037 财务费用 (5) 3 21 28 28 长期股权投资 124 125 125 125 125 资产、信用减值损失 62 175 18 30 43 固定资产 265 243 271 285 286 公允价值变动收益 (15) (5) (15) 12 12 在建工程 0 0 0 0 0 投资净收益 1 0 1 1 1 无形资产 335 409 394 337 233 其他 123 57 77 90 105 其他 954 931 699 717 738 营业利润 28 (1,044) (367) 5 193 非流动资产合计 1,678 1,709 1,489 1,464 1,382 营业外收入 1 1 1 1 1 资产总计 4,917 4,155 4,038 4,143 4,419 营业外支出 10 2 2 2 2 短期借款 35 308 500 500 500 利润总额 19 (1,046) (368) 4 193 应付票据及应付账款 542 517 502 557 610 所得税 (10) (68) (29) 0 15 其他 550 452 460 499 539 净利润 29 (977) (339) 3 177 流动负债合计 1,127 1,278 1,462 1,557 1,649 少数股东损益 0 (0) (0) 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属于母公司净利润 29 (977) (338) 3 177 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.04 -1.22 -0.42 0.00 0.22 其他 132 133 125 132 138 非流动负债合计 132 133 125 132 138 主要财务比率 负债合计 1,258 1,411 1,587 1,688 1,787 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 (0) (0) (1) (1) (1) 成长能力 实收资本（或股本） 799 800 799 799 799 营业收入 0.8% -36.1% 14.4% 12.8% 10.4% 资本公积 1,176 1,245 1,253 1,253 1,253 营业利润 -92.7% -3828.0% 64.8% 101.3% 4110.0% 留存收益 1,721 737 399 403 580 归属于母公司净利润 -91.7% -3516.6% 65.4% 101.0% 4976.5% 其他 (36) (37) 0 0 0 获利能力 股东权益合计 3,659 2,744 2,451 2,455 2,632 毛利率 62.3% 46.1% 54.2% 54.9% 55.3% 负债和股东权益总计 4,917 4,155 4,038 4,143 4,419 净利率 1.1% -58.1% -17.6% 0.2% 7.4% ROE 0.8% -30.5% -13.0% 0.1% 7.0% 现金流量表 ROIC 1.0% -28.5% -10.5% 1.0% 6.6% 单位:百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 29 (977) (339) 3 177 资产负债率 25.6% 34.0% 39.3% 40.7% 40.4% 折旧摊销 140 147 147 163 182 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 1.3% 0.0% 财务费用 (5) 3 21 28 28 流动比率 2.87 1.91 1.74 1.72 1.84 投资损失 (1) (0) (1) (1) (1) 速动比率 2.62 1.74 1.56 1.54 1.65 营运资金变动 (263) 408 (227) (165) (170) 营运能力 其它 160 217 199 (0) 18 应收账款周转率 2.5 1.4 1.6 1.7 1.7 经营活动现金流 60 (202) (199) 28 235 存货周转率 4.5 3.6 3.6 3.6 3.6 资本支出 (104) (57) (150) (120) (80) 总资产周转率 0.5 0.4 0.5 0.5 0.6 长期投资 (