农林牧渔行业2024年中期投资策略猪周期拐点渐近，养殖链全面受益

证券研究报告 猪周期拐点渐近，养殖链全面受益 农林牧渔行业2024年中期投资策略 姓名：陈雪丽（分析师） 证书编号：S0790520030001 邮箱：chenxueli@kysec.cn 姓名：�高展（联系人） 证书编号：S0790123060055 邮箱：wanggaozhan@kysec.cn 2024年5月7日 核心观点 1.生猪：猪周期拐点渐近，乘势布局正当时 猪周期反转逻辑持续强化，（1）2024年3月我国能繁存栏降至3992万头，自2022年12月高点已去化9.1%（上轮去化8.5%），本轮去化足以支撑大级别周期反转；（2）2023年9-11月北方非瘟影响传导，2024年猪价淡季不淡，压栏二育滚动入场趋势强化，叠加2024年厄尔尼诺次年南方雨季非瘟或重于常年，猪周期反转逻辑逐月强化；（3）行业资金压力仍大叠加生产节奏影响，当前能繁不具备大幅增产基础支撑周期持续性。周期反转阶段优先推荐成本持续改善的高成长标的华统股份、巨星农牧；其次推荐出栏体量大养殖成本低的龙头标的牧原股份、温氏股份；关注低位补涨标的唐人神、天康生物。 2.白鸡：供给偏紧贯穿2024全年，猪鸡共振向上双重驱动 白鸡板块受两大逻辑驱动：（1）2022年5-12月祖代种鸡引种缺口已传导至肉鸡端，白羽肉鸡供给偏紧有望贯穿2024全年。（2）伴随猪周期反转猪价上行，猪鸡有望共振向上。重点推荐一体化龙头圣农发展、养殖屠宰龙头禾丰股份。 3.动保：猪周期反转受益，非瘟疫苗打开行业新空间 受益于猪周期反转猪价上行，动保板块业绩有望改善。非瘟疫苗研发持续推进，目前第一梯队非瘟亚单位疫苗已处应急评价攻毒实验阶段，非瘟疫苗落地后头部研发企业有望充分受益。推荐标的：生物股份、科前生物、普莱柯；受益标的：中牧股份。 4.种子：转基因种子扩面提速，头部种企迎发展机遇 种业振兴配套政策不断完善，行业龙头企业有望率先受益，推荐具备转基因技术优势的大北农；基本面边际改善的隆平高科；国内玉米传统育种技术龙头企业登海种业。 5.宠物：国内高增叠加海外回暖，优质国货迎突围机会 国内市场，宠物消费持续扩张，国内头部宠食品牌在电商渠道高弹性增长。海外市场，猫狗食品出口连续7个月正增长，海外市场去库顺利驱动出口订单回暖，汇率稳定亦将利好大规模布局海外市场的公司。推荐乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份。 6.风险提示：宏观经济下行，产能扩张超预期，行业竞争加剧等。 目录 CONTENTS 1 生猪：猪周期拐点渐近，乘势布局正当时 2 白鸡：供给偏紧贯穿2024全年，猪鸡共振向上双重驱动 3 动保：猪周期反转受益，非瘟疫苗打开行业新空间 4 种子：转基因种子扩面提速，头部种企迎发展机遇 5 宠物：国内高增叠加海外回暖，优质国货迎突围机会 6 投资建议 7 风险提示 本轮周期猪价自高点已下跌52%，猪价低点高于以往周期系二次育肥托底，猪价磨底期长足以支撑2024周期反转。本轮猪周期于2022年10月达到28.3元/公斤的猪价高点，而后周期下行17个月至2023年3月末，期间触底价格约13.4元/公斤，猪价跌幅达52%。从绝对低点看，本轮周期低点高于以往周期，主要系非瘟影响下散户二次育肥规模提升对猪价形成托底，本轮猪价虽未达前轮周期低点，但猪价持续磨底叠加52%的跌幅足以支撑2024年周期反转。 图1：本轮周期猪价自高点已下跌52%，2023年9-11月非瘟疫情加速周期运行节奏 数据来源：Wind、涌益咨询、开源证券研究所 能繁去化新特点：规模场占比提升导致去化缓慢，非瘟疫情加速周期演变节奏。2017-2023年我国生猪出栏TOP20市占率由7%提升至28%，规模场受固定资产投入及生产计划影响产能倾向于增加，即使亏损阶段产能去化同样较为缓慢。据统计局数据，2023M1-2024M3我国能繁历时15个月去化约9.1%（上轮2021M6-2022M4历时11个月去化约8.5%）。能繁主动去化缓慢但非瘟疫情加速去化节奏，2023M9-M11北方非瘟带来能繁较大幅度去化且造成2024生猪供给持续偏紧。 图2：2017-2023年我国生猪出栏TOP20市占率由7%提升至28%图3：本轮能繁去化幅度9.1%，能繁绝对值已处2021年以来低位 30% 25% 20% 15% 10% 4500 4000 3500 3000 2500 2000 5.1% -6.3% 1.7% -29.6% 52.1% -8.5% 5.1% -9.1% 55% 45% 35% 25% 15% 5% -5% -15% -25% -35% 28% 24% 20% 15% 11% 10% 7% 5% 2017201820192020202120222023 TOP20市占率 能繁存栏（万头，左轴）区间变动幅度（%，右轴） 养殖结构新特点：非瘟导致散户自繁自养难度加大，行业繁育与育肥分离度提高。非瘟毒株持续变异，弱毒流行导致猪群感染期初难以检测出，检测出已处相对晚期，对生猪养殖防疫提出更高要求，散户防疫水平偏低，猪场非瘟爆发概率大且易导致整场清群。散户为降低养殖风险故减少自繁自养，更倾向于二次育肥或外购仔猪育肥，规模场防疫水平高更多承担种猪繁育工作，行业繁育与育肥分离度提高。行业二次育肥或外购仔猪增多同时也导致猪价受补栏情绪影响阶段性波动变大。 图4：非瘟毒株持续变异，对生猪养殖防疫提出更高要求 图5：非瘟导致散户自繁自养难度加大，行业繁育与育肥分离度提高 43% 34% 29% 17% 12% 14% 17%14% 12% 8% 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2019M62023M12 养殖区域新特点：南方养殖难度小由销区变为产区，北方养殖难度大猪价与南方差距缩小。从区域看，北方冬季非瘟严重，南方雨季非瘟严重，北方整体非瘟较南方更严重。非瘟以来，南方地区生猪养殖量及密度持续提升，逐步由生猪销区变为产区，北方生猪养殖难度大，养殖量占全国比重趋势下行。生猪养殖重心向南转移，南北生猪价差趋于收窄，北方甚至阶段性缺猪进而引领猪价上涨。 表1：非瘟以来南方地区生猪养殖量提升，逐步由生猪销区变为产区 2023 2017 省份 出栏量 出栏占比 省份 出栏量 出栏占比 图6：生猪养殖重心向南转移，南北生猪价差趋于收窄（元/公斤） 1.42 1.18 0.85 0.46 0.41 0.270.360.30 0.06 0.200.16 0.05 0.26 0.26 0.030.13 0.04 -0.26 -0.38 -0.52 1.50 1.00 0.50 0.00 -0.50 （万头） （万头） 四川 6663 9.17% 四川 6579 9.55% 湖南 6286 8.65% 河南 6220 9.03% 河南 6102 8.40% 湖南 6116 8.88% 山东 4660 6.41% 山东 4700 6.83% 云南 4627 6.37% 湖北 4300 6.24% 湖北 4439 6.11% 河北 3571 5.19% 广东 3794 5.22% 广东 3501 5.08% 河北 3700 5.09% 云南 3459 5.02% 广西 3517 4.84% 广西 3355 4.87% 江西 3144 4.33% 江西 3181 4.62% -1.00 四川广东云南广西湖南湖北江西山东河北河南 2018年较全国均价价差2023年较全国均价价差 年后生猪供给偏紧，猪价淡季不淡。历年3月为猪肉消费淡季猪价趋势下行，但2024年3月以来猪价淡季不淡趋势向上，主要系2023年9-11月北方疫情小体重生猪损失传导及年前生猪降重超卖影响，市场适重猪及大猪供给偏紧。屠宰量低于2023年同期系生猪实际供给偏紧及二育育肥截流影响。预计5-6月生猪供给环比仍收缩，且需求边际向好并逐步进入二育补栏旺季，猪价下行空间有限趋势向上。 图7：年后生猪供给偏紧，猪价淡季不淡图8：生猪供给偏紧，屠宰量低于2023年同期 304030 28 263525 2430 2220 2025 1815 1620 141510 12 10105 0 2022(左轴)2023(左轴)2024(左轴) 2020(右轴)2021(右轴) 20202021202220232024 生猪存出栏结构正常，大猪理性出栏，猪价承压有限趋势向上。截至2024年4月28日，涌益样本生猪出栏结构中150kg占比5.79%，与2023年同期基本持平。从Mysteel样本生猪月度存栏结构看，3月行业7-49kg、50-89kg、90-140kg、140kg以上生猪存栏占比分别为34.66%、29.38%、34.75%、1.21%，分别同比-0.67pct、+0.43pct、+0.94pct、-0.70pct。市场大体重肥猪持续理性出栏，大体重肥猪存栏占比低于2023年同期，后市肥猪供给压力预计有限，猪价整体趋势向上。 图9：涌益样本150kg以上生猪出栏占比与2023年同期基本持平图10：市场大体重肥猪持续理性出栏，肥猪存栏占比低于2023年同期 29.0% 24.0% 19.0% 14.0% 9.0% 4.0% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2.41% 32.85% 28.35% 36.39% 1.91% 33.81% 28.95% 35.33% 1.21% 34.75% 29.38% 34.66% 202020212022202320247-49kg50-89kg90-140kg140kg以上 压栏二育供给后移压力分散释放，短期分歧更有利于2024H2周期反转。截至2024年4月28日，全国生猪出栏均重126.67公斤/头，标肥价差转负至-0.06元/公斤（肥猪跌价，标猪涨价），生猪出栏均重自元宵节持续抬升后迎来下降，或主要受压栏二育出货及肥猪折价影响。肥猪缩量跌价、标猪二育需求阶段减弱但仍涨价或体现市场生猪整体供给仍偏紧。猪价、情绪及出栏均重阶段性回落降低一致预期更有利于2024H2周期反转。 图11：标肥价差虽收窄，但低增重成本有望驱动压栏二育持续滚动进行图12：4月末生猪压栏二育行为有所减弱，出栏均重回落（亿元） 1.030 0.828 0.626 0.424 0.222 0.020 -0.218 -0.416 -0.614 -0.812 -1.010 140 135 130 125 120 标肥价差（左轴）120kg标猪价格（右轴） 150kg肥猪价格（右轴） 115 W1W5W9W13W17W21W25W29W33W37W41W45W49 2021202220232024 低增重成本强化压栏二育行为。截至2024年4月24日，全国生猪饲料均价下降至3.16元/公斤（2023年同期3.46元/公斤），较2023年高点3.69元/公斤下降14%，已跌至2021年初水平。本轮二育主流入场体重80-110kg（假设抓猪均重为90kg），出栏均重假设为130kg，阶段料肉比3，则增重成本不足10元/公斤。规模场生猪出栏由120kg增至130kg（料肉比3.2），假设出栏均价15元/公斤，对应头均增收超40元。低增重成本强化压栏二育行为，但本轮压栏二育滚动入场理性出货，支撑猪价上行同时供给后移压力有限。 二育出栏均重（公斤） 120 125 130 135 140 145 150 14.00 13.88 13.75 13.63 13.56 13.50 13.44 13.39 14.50 14.26 14.11 13.97 13.89 13.82 13.75 13.69 二育 15.00 14.63 14.47 14.32 14.23 14.14 14.06 13.99 15.50 15.01 14.83 14.67 14.56 14.46 14.37 1