2023年中期行业投资策略：农林牧渔行业：养殖周期拐点蓄势，关注动保新产品扩容

行业研 究DONGXINGSECURITIES 2023年7月4日 看好/维持 行业报告 农林牧渔 农林牧渔行业：养殖周期拐点蓄势，关注 东动保新产品扩容 分析师 程诗月 电话：010-66555458 邮箱：chengsy_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480519050006 兴——2023年中期行业投资策略证 券 股投资摘要： 份 有生猪养殖：僵持与磨底，周期拐点蓄势中。我们认为，23年年初至今生猪持续处于供过于求局面，养殖端持续亏损，然而养限殖规模化程度的提升与一致预期的增长提升了养殖主体的现金流韧性，产能去化持续，但去化幅度仍较慢，行业处于价格磨公底期，产能去化陷入僵局。我们认为，量变带来质变，持续的亏损累计与现金流消耗，使得部分高成本养殖主体现金流岌岌司可危，下半年猪价季节性回暖高度或不及预期，带来养殖主体信心溃散，加速产能去化，周期拐点渐行渐近。目前周期与估证值均处于底部，板块兼具安全垫和向上弹性，建议布局攻守兼备的养殖标的，重点推荐：牧原股份、天康生物等。 券 研家禽养殖：白鸡静待产能收缩传导，黄鸡弱势调整。白羽肉鸡前期引种受限影响仍在，目前产业链存栏收缩已由祖代逐步传究导至父母代，在23Q4有望传导至商品代，静待供给收缩商品代价格改善。建议首先关注产业链上游具备自主育种能力和在手报祖代存栏较为充足的父母代鸡苗供应商，其次关注商品代鸡苗和肉鸡养殖企业。黄鸡供需均偏弱，消费端活禽受限以及小白告鸡替代等因素仍将制约黄鸡需求，行业供需平衡仍待调整，短期无明显利好支撑，年内价格或随消费旺季来临存季节性提振。 动保：养殖低迷短期需求承压，非瘟疫苗将带来行业扩容。我们认为，短期来看下游养殖盈利低迷产能去化给动保行业需求带来压力，静待猪价改善需求景气回升。目前板块关注度集中在非瘟疫苗入市催化，如果评审过程顺利进行，我们有望在今 年年内见到非洲猪瘟疫苗产品正式商用落地，行业扩容将超百亿，参与生产的企业将充分受益。此外宠物药苗的国产替代和动保行业的市场化进程推进也有望带来新的发展机遇，具备研发与工艺支撑优质产品力以及市场化销售能力的头部企业有望充分受益于行业格局的持续改善，重点推荐关注标的普莱柯、科前生物、生物股份等。 饲料：畜禽饲料有望高增，水产料景气回升。我们判断，23年饲料板块中畜禽料有望受益于周期回暖和大宗原料价格回调；水产料方面普水鱼价格触底回升，前期影响已逐步消退，叠加特种料持续景气，水产料总量有望持续回升。水产料主要原料 鱼粉价格上涨明显，具备配方研发能力和成本控制能力的头部饲料企业竞争力有望凸显，建议关注海大集团。 种植种业：关注转基因商用进展及极端天气带来的价格波动。从行业基本面来看，我国23年主粮供应预期稳定。而全球粮食供应不确定因素仍存，厄尔尼诺现象已经出现并预期持续增强，后续对于全球粮食市场影响建议持续关注。粮食安全作为国 家中长期战略持续获得政策面关注，而转基因技术的应用是实现粮食增产的有效手段。23年是种植试点的第三年，目前“性状验证”目标已完成，配套法规陆续到位。我们认为转基因商用落地箭在弦上，静待品种审定落地。推荐关注较早布局转基因种业、技术和品种储备领先的龙头企业大北农、隆平高科。先正达（IPO获批待上市）上市后也有望受益。 宠物：宠企出口业务迎来拐点，持续看好国内市场国牌崛起。我们认为，出口业务方面，海外客户库存消化完成订单恢复增长叠加汇率波动利好出口业务，宠物食品企业海外业务迎来拐点，看好企业业绩持续修复。国内业务方面，我们看好国内市 场强劲增长动力和国产品牌的持续品牌树立，建议关注宠物食品公司中宠股份和佩蒂股份。此外，近日乖宝宠物IPO获批，未来上市也将提升板块关注度。 风险提示：畜禽产品价格波动风险，产能去化不及预期，动物疫病风险，极端天气风险等。 P2 东兴证券深度报告 农林牧渔行业：养殖周期拐点蓄势，关注动保新产品扩容 DONGXINGSECURITIES 目录 1.生猪养殖：僵持与磨底，周期拐点蓄势中4 1.1持续亏损产能逐步去化，行业低谷周期蓄力4 1.2板块估值历史低位，优选攻守兼具标的7 2.家禽养殖：白鸡静待产能收缩传导，黄鸡弱势调整8 2.1白羽：引种受限影响仍在，静待产能收缩传导8 2.2黄羽：供需两不旺，行业以调整为主10 3.动保：养殖低迷短期需求承压，非瘟疫苗将带来行业扩容11 4.饲料：畜禽饲料有望高增，水产料景气回升14 5.种植种业：关注转基因商用进展及极端天气带来的价格波动15 5.1粮食安全战略性高度，关注转基因商用进展15 5.2厄尔尼诺来袭，关注天气引发的价格波动17 6.宠物：宠企出口业务迎来拐点，持续看好国内市场国牌崛起20 7.风险提示22 相关报告汇总23 插图目录 图1：猪价呈现周期性波动（单位：元/公斤）4 图2：宰后均重：白条猪肉瘦肉型（16省市均值单位：公斤）5 图3：养殖端陷入持续亏损5 图4：全国能繁母猪存栏数据（万头%）5 图5：12家上市猪企出栏市占率统计5 图6：全国生猪定点屠宰量（单位：万吨%）6 图7：生猪仔猪及二元母猪价格走势（元/公斤）6 图8：仔猪销售毛利转跌单位：元/头6 图9：上市猪企平均负债率高企6 图10：上市猪企出栏增速、完全成本（元/公斤）及资产负债率7 图11：申万生猪养殖指数PB估值历史低位8 图12：全国祖代白羽肉种鸡更新量（万套）8 图13：2022年白羽肉鸡祖代更新品种占比9 图14：2023年1-5月白羽肉鸡祖代更新量占比9 图15：全国在产祖代种鸡存栏量（万套）9 图16：全国父母代鸡苗销售量（万套）9 图17：全国父母代鸡苗平均销售价格（元）10 图18：全国部分父母代种鸡存栏量（后备+在产）（万套）10 图19：黄羽肉鸡价格（元/斤）10 图20：上市黄鸡企业销售价格（元/kg）11 图21：黄鸡养殖企业归母净利（亿元）11 DONGXINGSECURITIES 东兴证券深度报告 P3 农林牧渔行业：养殖周期拐点蓄势，关注动保新产品扩容 图22：全国能繁母猪存栏（万头%）12 图23：猪用生物制品批签发数据12 图24：动保板块行情滞后于猪价12 图25：兽药注册评审程序13 图26：饲料原料价格高位回落（元/kg）14 图27：饲料销售价格回调（元/kg）14 图28：近三年饲料产量分品类（万吨）14 图29：饲料产量月度数据（万吨）14 图30：水产品价格有所回升（元/kg）15 图31：现货价:鱼粉(SD65%):均价（元/吨）15 图32：我国大豆进口依赖程度高16 图33：我国玉米播种面积空间大16 图34：全球气温异常情况17 图35：厄尔尼诺现象对气候的影响（12月-2月）18 图36：厄尔尼诺现象对气候的影响（6月-8月）18 图37：国际粮食价格仍维持较高位置单位：美分/蒲式耳18 图38：国内粮食价格稳中有降单位：元/吨19 图39：宠物食品出口数量及YOY20 图40：宠物食品出口金额及YOY20 图41：美元汇率持续走高21 图42：宠物食品企业盈利近两个季度承压21 图43：城镇宠物消费市场规模（亿元%）21 图44：宠物（犬猫）消费结构变化21 表格目录 表1：非瘟疫苗市场空间测算单位：亿元13 表2：转基因玉米、大豆生物安全证书获取情况16 表3：USDA供需平衡表（23/24预测年度）单位：百万吨19 表4：中国农产品供需平衡表单位：万吨19 表5：近年天猫宠物双十一及618品牌销售排行榜top1022 P4 东兴证券深度报告 农林牧渔行业：养殖周期拐点蓄势，关注动保新产品扩容 DONGXINGSECURITIES 1.生猪养殖：僵持与磨底，周期拐点蓄势中 我们认为，23年年初至今生猪持续处于供过于求局面，养殖端持续亏损，然而养殖规模化程度的提升与一致预期的增长提升了养殖主体的现金流韧性，产能去化持续，但去化幅度仍较慢，行业处于价格磨底期，产能去化陷入僵局。我们认为，量变带来质变，持续的亏损累计与现金流消耗，使得部分高成本养殖主体现金流岌岌可危，下半年猪价季节性回暖高度或不及预期，带来养殖主体信心溃散，加速产能去化，周期拐点渐行渐近。目前周期与估值均处于底部，板块兼具安全垫和向上弹性，投资性价比高。建议布局攻守兼备的养殖标的，重点推荐：牧原股份、天康生物等。 1.1持续亏损产能逐步去化，行业低谷周期蓄力 猪价呈现周期性波动特征。复盘过去几轮猪周期，猪价整体呈现3-4年的周期性波动。猪价自2021年年初 开始快速滑落，在21年10月跌破12元/公斤大关，并于22年3月二次触底后迅速回升至27元/公斤以上，之后迅速下跌。本轮周期呈现价格波动大和盈利时间短的双重特征。 图1：猪价呈现周期性波动（单位：元/公斤） 资料来源：iFinD，东兴证券研究所 一致性预期和二育比例提升加剧波动。养殖户信息获取能力提升带来了一致性预期增强，从而使得压栏出栏行为较为集中。与此同时，非瘟疫情给行业带来了很大冲击，由于养殖母猪风险较高周期长，而二次育肥周 期短变现快，行业内补栏二元母猪的全程养殖群体减少，二次育肥群体增加，也推升了生猪出栏体重，加剧了行业供给波动。可以看到，非洲猪瘟疫情之后，白条猪宰后体重明显增加且短期内波动加剧。因此我们认为，在一致预期和二育比例提升这二者的共同作用下，本轮猪价波动加剧急涨急跌。 DONGXINGSECURITIES 东兴证券深度报告 P5 农林牧渔行业：养殖周期拐点蓄势，关注动保新产品扩容 图2：宰后均重：白条猪肉瘦肉型（16省市均值单位：公斤）图3：养殖端陷入持续亏损 100 95 90 85 80 4,000 3,000 2,000 1,000 0 -1,000 2010-01-08 2011-01-08 2012-01-08 2013-01-08 2014-01-08 2015-01-08 2016-01-08 2017-01-08 2018-01-08 2019-01-08 2020-01-08 2021-01-08 2022-01-08 2023-01-08 -2,000 75 养殖利润:自繁自养生猪养殖利润:外购仔猪 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 养殖端持续亏损但产能去化拉锯。22年11月猪价虽然触及27元/公斤以上高点，但由于走势急涨急跌，行 业盈利时间持续不足6个月即陷入亏损，目前自繁自养亏损已持续6个月，截止6月23日，自繁自养头均 亏损256.18元。 行业持续亏损下，产能去化速度却较为缓慢。能繁母猪存栏量在2021年6月达到顶点4564万头，此后经过 10个月时间调减8.48%至22年4月的4177万头，而后恢复5.1%至2022年12月的4390万头，23年年初重 现去化趋势，但截止5月末，存栏量相比22年末仅调减3.01%，相比21年高点调减6.70%，调整速度较为缓慢。非洲猪瘟疫情以来，生猪养殖行业头部集中趋势增强，12家上市猪企出栏市占率自2018年以来快速 提升，2022年已经达到18.84%。我们判断，产能陷入拉锯战的主要原因是，养殖头部集中趋势增强，而头 部企业的多元融资手段带来更强的现金流韧性，行业低迷期能够稳住规模甚至逆势扩张，造成产能去化速度受限。 图4：全国能繁母猪存栏数据（万头%）图5：12家上市猪企出栏市占率统计 5,000 4,800 4,600 4,400 4,200 4,000 3,800 3,600 3,400 3,200 3,000 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 -10 20% 15% 10% 5% 0% 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 全国:能繁母猪存栏全国:能繁母猪存栏:环比 牧原