2023年报&2024年一季报点评：军工电子信息化升级全面带动需求增长

振华风光（688439）2023年报&2024年一季报点评 军工电子信息化升级全面带动需求增长 / / 2024年05月06日 【投资要点】 振华风光核心产品立足信号链及电源管理器两大类别。主要应用于航空、航天、兵器、船舶、电子、核工业等高精尖领域，为机载、弹载、舰载、箭载、车载等领域的武器装备提供配套。 2023年营收及利润同比出现大幅增长。2023年全年营收12.97亿， 同比增长66.54%，2024年一季度营收3.48亿，同比增长7.63%。2023年全年归母净利润6.1亿，同比增长101.51%，2024年一季度归母净利润1.39亿，同比增长8.57%。2023年全年扣非归母净利润5.87亿，同比增长100.84%，2024年一季度扣非归母净利润1.34亿，同比增长4.71%。 2023年毛利略降但费用率改善明显：2023年公司毛利率为74.5%，同 比变化-2.89pct,销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为3.61%、18.93%、-3.26%、11.8%，同比变化为-1.86pct、 -2.94pct、-3.76pct、+0.49pct。 产品研发在多个市场实现突破。振华风光围绕国企深化改革“两个核心”，提升核心竞争力，全面构建全新产品体系，力争在此前五大门类产品上，向射频微波、时钟电路、隔离器等新领域产品实现突破；振华风光增大投入，总计推出近百款新品；加强测试平台建设，开拓了3.125Gbps的高速逻辑电平测试、100ps时间参数测量能力，完成2Gbit大容量存储器、高速高精度等产品的测试；振华风光整合系统封装三维多基板堆叠封装技术、2.5D硅转接板设计技术、chiplet芯粒异构集成等关键技术，提升用户提供整体解决方案能力。 生产效率得到进一步增强：振华风光完成封测一期全部建设项目，实现产线全面投产，封装种类覆盖SOP、QFN、QFP、BGA等十余种类型 共百余种品种，最终引出端数达2000PIN，最高工作频率实现40GHz，具备高密度、高可靠的单芯片封装，多芯片叠层封装和SiP系统级封装能力，整体产能和封测技术平台迈向新高；振华风光完成MES系统 （生产执行系统）建设项目验收，生产效率不断提升，合同交期大幅度优化。 品牌和客户优势继续凸显：振华风光年报披露报告期内新增客户60 余家，巩固了客户资源。关注核心客户需求和技术发展变化，通过收集研究和科学论证，全面新增MCU、存储器、隔离器、时钟电路、传感器信号调理、射频微波、抗辐照等产品门类，打造整合研发中心的人才优势，研发生态更加高效，市场占有率稳步提高。 挖掘价值投资成长 增持（首次） 东方财富证券研究所 证券分析师：曲一平 证书编号：S1160522060001 联系人：陈然联系人：李嘉文 电话：021-23586458 相对指数表现 3.95% -5.55% -15.05% -24.54%5/67/69/611/61/63/6 -34.04% -43.54% 振华风光沪深300 基本数据总市值（百万元) 13338.00 流通市值（百万元) 6392.68 52周最高/最低（元） 115.90/60.00 52周最高/最低（PE） 66.16/21.19 52周最高/最低（PB） 5.45/2.64 52周涨幅（%） -39.39 52周换手率（%） 302.74 相关研究 公司研究 电子设备 证券研究报告 【投资建议】 振华风光主要产品包括信号链产品及电源管理器，产品型号达160余款，广泛应用于机载、弹载、舰载、箭载、车载等多个领域的武器装备中，可满足全温区、长寿命、耐腐蚀、抗辐照、抗冲击等高可靠要求。 振华风光产品作为配套器件应用于多个型号装备中，并亮相于70周年国 庆阅兵的多个方阵。近5年来，振华风光承担累计上百项纵向项目的研制任务，涵盖各军兵种，参与了载人航天、北斗卫星导航、长征系列运载火箭、新一代战机等国家重大工程的相关配套产品研制，为集成电路国产化做出了贡献。 图表1：振华风光主要产品和应用场景 资料来源：振华风光招股说明书，东方财富证券研究所 振华风光客户遍布华东、华北、西南、西北等多个区域，涉及航空、航天、兵器、船舶、电子、核工业等各领域，现有客户400余家，包括中航工业集团、航天科技集团、航天科工集团、航发集团、兵器集团、中国电科集团、兵装集团、中船重工集团、中核集团等军工集团的下属单位和科研院所。 先后被各大军工集团及其下属单位认定为“航天产品用电子元器件定点供应单位”、“中国航天元器件合格供应商”、“中航工业集团西安航空计算技术研究所优秀供应商”、“客户A6金牌供应商”、“中国航天电子技术研究院优秀供应商”，多次受到中国载人航天工程办公室、各大军工集团的下属单位和科研院所的表彰嘉奖。振华风光与各大军工集团及科研院所合作40余年，建立了良好、稳定的合作关系。 图表2：振华风光核心客户A 资料来源：振华风光招股说明书，东方财富证券研究所 给予“增持”评级，基于公司向射频微波、时钟电路、隔离器等新领域产品实现突破，我们预测公司2024/2025/2026年的营业收入分别至18.2/24.5/31.9亿元，预测公司2024/2025/2026年归母净利润分别至 8.59/11.35/14.41亿元，对应EPS分别为4.3/5.68/7.21元，对应PE分别为 16.06/12.16/9.58倍。 盈利预测 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1297.12 1816.11 2452.14 3188.63 增长率(%) 66.54% 40.01% 35.02% 30.03% EBITDA（百万元） 693.51 1044.16 1387.89 1774.37 归属母公司净利润（百万元） 610.61 859.40 1135.12 1441.08 增长率(%) 101.51% 40.75% 32.08% 26.95% EPS(元/股) 3.05 4.30 5.68 7.21 市盈率（P/E） 29.19 16.06 12.16 9.58 市净率（P/B） 3.77 2.47 2.05 1.69 EV/EBITDA 24.02 11.88 8.88 6.98 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 国防军工需求不及预期风险 行业竞争加剧影响毛利风险 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 -32.36 201.63 290.79 170.35 净利润 612.44 861.98 1138.53 1445.40 折旧摊销 41.09 75.23 104.19 136.97 营运资金变动 -696.18 -713.37 -929.97 -1383.09 其它 10.30 -22.21 -21.97 -28.93 投资活动现金流 -1609.56 31.17 -208.82 -229.86 资本支出 -336.80 -206.98 -231.96 -259.95 投资变动 -1285.00 0.00 0.00 0.00 其他 12.24 238.15 23.14 30.09 筹资活动现金流 -107.65 -1.09 -1.22 -1.22 银行借款 0.00 0.00 0.00 0.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -107.65 -1.09 -1.22 -1.22 现金净增加额 -1749.56 231.71 80.74 -60.73 期初现金余额 3008.59 1259.03 1490.74 1571.48 期末现金余额主要财务比率 1259.03 1490.74 1571.48 1510.75 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 成长能力（%）营业收入增长 66.54% 40.01% 35.02% 30.03% 营业利润增长 86.61% 40.62% 32.08% 26.95% 归属母公司净利润增长 101.51% 40.75% 32.08% 26.95% 获利能力（%）毛利率 74.50% 73.98% 72.98% 71.98% 净利率 47.22% 47.46% 46.43% 45.33% ROE 12.91% 15.38% 16.88% 17.65% ROIC 11.58% 14.60% 16.14% 17.00% 偿债能力资产负债率（%） 11.09% 12.16% 13.11% 13.79% 净负债比率 - - - - 流动比率 9.89 8.87 7.88 7.30 速动比率 8.34 7.27 6.24 5.64 营运能力总资产周转率 0.25 0.31 0.35 0.37 应收账款周转率 1.68 1.32 1.29 1.20 存货周转率 0.49 0.56 0.55 0.55 每股指标（元）每股收益 3.05 4.30 5.68 7.21 每股经营现金流 -0.16 1.01 1.45 0.85 每股净资产 23.64 27.94 33.62 40.82 估值比率P/E 29.19 16.06 12.16 9.58 P/B 3.77 2.47 2.05 1.69 EV/EBITDA 24.02 11.88 8.88 6.98 至12月31日 2023A 2024E 2025E 2026E 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 至12月31日2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产4737.94 5864.82 7117.37 8732.33 货币资金1259.03 1490.74 1571.48 1510.75 应收及预付1485.34 2080.74 2850.73 4038.43 存货696.02 994.20 1394.06 1879.80 其他流动资产1297.56 1299.15 1301.10 1303.35 非流动资产622.52 542.69 670.52 793.56 长期股权投资0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产227.86 337.37 437.65 534.01 在建工程16.12 25.56 40.28 54.14 无形资产19.81 34.81 49.80 64.79 其他长期资产358.74 144.95 142.79 140.62 资产总计5360.47 6407.51 7787.89 9525.90 流动负债479.19 661.34 903.19 1195.79 短期借款0.00 0.00 0.00 0.00 应付及预收347.93 496.99 696.88 939.70 其他流动负债131.25 164.35 206.30 256.09 非流动负债115.15 118.06 118.06 118.06 长期借款33.02 33.02 33.02 33.02 应付债券0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债82.13 85.04 85.04 85.04 负债合计594.34 779.40 1021.25 1313.85 实收资本200.00 200.00 200.00 200.00 资本公积3584.40 3584.40 3584.40 3584.40 留存收益945.03 1804.43 2939.56 4380.63 归属母公司股东权益4728.96 5588.36 6723.48 8164.56 少数股东权益37.17 39.75 43.16 47.49 负债和股东权益5360.47 6407.51 7787.89 9525.90 利润表（百万元）营业收入 1297.12 1816.11 2452.14 3188.63 营业成本 330.79 472.50 662.54 893.39