房地产行业研究：政治局会议提“去库存”，地产股底部基本明确

事件 2024年4月30日，中共中央政治局召开会议。会议强调，要持续防范化解重点领域风险。继续坚持因城施策，压实地方政府、房地产企业、金融机构各方责任，切实做好保交房工作，保障购房人合法权益。要结合房地产市场供求关系的新变化、人民群众对优质住房的新期待，统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施，抓紧构建房地产发展新模式，促进房地产高质量发展。 点评 中央提出消化存量房产和优化增量住房，或对行业发展具有历史性影响意义。2023年7月政治局会议提出“房 地产市场供求关系发生重大变化的新形势”，此次会议提出“统筹研究消化存量房产和优化增量住房”，即房地产去库存。在房地产行业过去20余年的发展中，中央与之类似的提法是在2015年12月的“要化解房地产库存”和2016年 4月的“有序消化房地产库存”，随后在棚改去库存的带动下，房地产市场脱离低谷，走出牛市。在此次中央明确定调后，我们预计系列自上而下平衡房地产供求关系、去库存的相关措施将相继落地，对行业产生的影响或是历史级别。 优化新房供给结构，提升存量房流动性，或是本轮地产去库存发力点。在“保障房+商品房”的新发展模式中， “人、房、地、钱”联动新机制的建立是重点，对此市场供给也发生调整，2024年3月深圳取消70/90政策，提升商品房项目改善性产品的占比；4月成都新政中提出对住宅及商服类用地供销比偏高的区域，适当减少用地供应。在存量房方面，据中房报统计目前已有近50城表态支持“以旧换新”，地方政府收储存量房作为保障性住房，为市场注入流动性，打通一二手房置换链条，促进置换需求的释放，有利于房地产市场的平稳健康发展。当前地方层面的范式基本形成，未来需要自上而下在全国总量层面给予政策支持，推进“以旧换新”等去库存措施顺利落地。 坚持因城施策，需求侧限制性措施预计逐步取消。在本轮地产周期中，各地自2022年起开始优化房地产调控措 施，目前除海南省外，全国楼市仅剩北上广深四大一线城市及杭州（仅新房）、天津（核心区120平以下）、西安等核心区域仍维持限购政策，未来调控持续放松、限制性措施取消是大趋势。而针对一线城市的调控，基于当前相对有韧性的市场和需求，我们预计一线城市调控优化难以实现“一步到位”，未来或逐步从取消改善性住房限购、取消远郊区域限购、降低社保年限、优化城中村改造项目（历史风貌项目等）限购等方面落地，如4月30日北京出台新政，在现有限购要求下允许在五环外多购买一套住房。 全国楼市处筑底阶段，地产股底部基本确立。2021年下半年至今房地产行业深度回调，全国新开工和土地成交 面积回调至2007年水平，销售额和开发投资额回调至2016-17年水平。2024年1-4月百强房企销售额同比下滑49%， 4月单月销售额同比-47%，基本面在短期内快速回暖尚有一定难度。而地产股股价的反应通常快于基本面的复苏，以 2008年金融危机时期美国为例，其新建住房销量底出现在2010年11月，而霍顿等房企的股价底则出现在2009年1月。目前A股房地产板块PB估值仅0.63倍，处历史底部，此次政治局会议表态去库存，预计将明确地产股的底部。 投资建议 政治局会议首提消化存量房产和优化增量住房，预计将对行业产生重大影响，虽然基本面短期难快速复苏，但优质房企的股价或将率先反应市场预期的好转。首推重点布局持续深耕一线及核心二线城市，主打改善性产品的央国企， 如建发国际集团、中国海外发展、招商蛇口、越秀地产等。其次推荐受益于政策利好不断落地，一二手房市场活跃度提升，拥有核心竞争力的房产中介平台贝壳。 风险提示 宽松政策对市场提振不佳；三四线城市恢复力度弱；房企出现债务违约 图表附录 图表1：历年中央政治局会议对房地产的表态 时间 内容 2019年4月 要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，落实好一城一策、因城施策、城市政府主体责任的长效调控机制。 2019年7月 要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，落实房地产长效管理机制，不将房地产作为短期刺激经济的手段。 2019年12月 —— 2020年4月 要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，促进房地产市场平稳健康发展。 2020年7月 要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，促进房地产市场平稳健康发展。 2020年12月 促进房地产市场平稳健康发展。 2021年4月 要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，增加保障性租赁住房和共有产权住房供给，防止以学区房等名义炒作房价。 2021年7月 要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，稳地价、稳房价、稳预期，促进房地产市场平稳健康发展。加快发展租赁住房，落实用地、税收等支持政策 2021年12月 要推进保障性住房建设，支持商品房市场更好满足购房者的合理住房需求，促进房地产业健康发展和良性循环。 2022年4月 要有效管控重点风险，守住不发生系统性风险底线。要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，支持各地从当地实际出发完善房地产政策，支持刚性和改善性住房需求，优化商品房预售资金监管，促进房地产市场平稳健康发展。 2022年7月 要稳定房地产市场，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求，压实地方政府责任，保交楼、稳民生。 2022年12月 —— 2023年4月 要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策，支持刚性和改善性住房需求，做好保交楼、保民生、保稳定工作，促进房地产市场平稳健康发展，推动建立房地产业发展新模式。在超大特大城市积极稳步推进城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设。规划建设保障性住房。 2023年7月 要切实防范化解重点领域风险，适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康发展。要加大保障性住房建设和供给，积极推动城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设，盘活改造各类闲置房产。 2023年12月 —— 2024年4月 要持续防范化解重点领域风险。继续坚持因城施策，压实地方政府、房地产企业、金融机构各方责任，切实做好保交房工作，保障购房人合法权益。要结合房地产市场供求关系的新变化、人民群众对优质住房的新期待，统筹研究消化存量房产和优化增量住房的政策措施，抓紧构建房地产发展新模式，促进房地产高质量发展。 来源：政府官网，国金证券研究所 图表2：金融危机期间美国新房销量及重点公司股价走势 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 40 35 30 25 20 15 10 5 0 美国新建住房销量（千套，左）DRHorton股价（右） NVR股价（右）LENNAR股价（右） 来源：wind，国金证券研究所 图表3：A股地产PB-LF 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 PB-LF 来源：wind，国金证券研究所注：截至2024年4月30日 图表4：A股地产PE-TTM处于历史低位 PE-TTM AVGAVG+STDVAVG-STDV 25 20 15 10 5 2024/1/11 2023/7/11 2023/1/11 2022/7/11 2022/1/11 2021/7/11 2021/1/11 2020/7/11 2020/1/11 2019/7/11 2019/1/11 2018/7/11 2018/1/11 2017/7/11 2017/1/11 2016/7/11 0 来源：wind，国金证券研究所注：13支A股标的 图表5：港股地产PE-TTM处于历史低位 PE-TTM AVGAVG+STDVAVG-STDV 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 2024/1/1 2023/7/1 2023/1/1 2022/7/1 2022/1/1 2021/7/1 2021/1/1 2020/7/1 2020/1/1 2019/7/1 2019/1/1 2018/7/1 2018/1/1 2017/7/1 2017/1/1 2016/7/1 0 来源：wind，国金证券研究所注：12支港股标的 图表6：覆盖公司估值情况 股票代码 公司 评级 市值 (亿元) PE 归母净利润（亿元） 归母净利润同比增速 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 000002.SZ 万科A 增持 813 6.7 6.5 6.4 121.6 125.1 127.5 -46% 3% 2% 600048.SH 保利发展 买入 1,067 8.8 8.4 7.7 120.7 127.5 138.7 -34% 6% 9% 001979.SZ 招商蛇口 买入 767 12.1 8.4 6.5 63.2 91.1 118.1 48% 44% 30% 600153.SH 建发股份 买入 299 2.3 4.4 3.6 131.0 67.6 84.0 109% -48% 24% 002244.SZ 滨江集团 买入 209 8.3 6.4 5.2 25.3 32.7 40.4 -32% 29% 24% 600325.SH 华发股份 买入 173 9.4 8.6 7.6 18.4 20.1 22.6 -29% 9% 12% 0688.HK 中国海外发展 买入 1,449 5.7 5.0 4.5 256.1 290.0 322.2 10% 13% 11% 3900.HK 绿城中国 买入 159 5.1 4.4 3.4 31.2 36.1 47.0 13% 16% 30% 1908.HK 建发国际集团 买入 269 5.3 3.4 3.3 50.3 78.5 82.6 2% 56% 5% 0123.HK 越秀地产 买入 172 5.4 4.8 4.4 31.9 35.7 39.3 -19% 12% 10% 9979.HK 绿城管理控股 买入 123 12.6 10.0 8.1 9.7 12.2 15.3 31% 26% 25% 2423.HK 贝壳* 买入 1,382 14.1 12.8 12.6 98.0 107.9 109.6 245% 10% 2% 9666.HK 金科服务 买入 52 N.A. 9.6 8.9 -9.5 5.4 5.8 48% n.a. 8% 6098.HK 碧桂园服务 增持 160 54.8 15.6 11.2 2.9 10.2 14.4 -85% 250% 40% 1209.HK 华润万象生活 买入 577 19.7 15.8 13.8 29.3 36.5 41.8 33% 25% 14% 3316.HK 滨江服务 买入 44 8.9 7.8 6.8 4.9 5.7 6.5 20% 15% 14% 6626.HK 越秀服务 买入 41 8.5 7.3 6.3 4.9 5.6 6.5 17% 16% 15% 2156.HK 建发物业 买入 42 9.1 8.4 6.3 4.7 5.1 6.8 89% 9% 33% 平均值 433 11.6 8.2 7.0 55.3 60.7 68.3 23% 29% 17% 中位值 191 8.8 8.1 6.4 30.2 35.9 41.1 15% 15% 14% 来源：wind，国金证券研究所注：1）数据截至2024年4月30日；2）预测数据为国金预测；贝壳的利润数据为Non-GAAP净利润口径。 风险提示 宽松政策对市场提振不佳。目前房地产调控宽松基调已定，各地均陆续出台房地产利好政策，若政策利好对市场信心的提振不及预期，市场销售将较长一段时间处于低迷态势。 三四线城市恢复力度弱。目前一二线城市销售已有企稳复苏迹象，而三四线城市成交量依然在低位徘徊，而本轮市场周期中三四线城市缺少棚改等利好刺激，市场恢复力度相对较弱。 房企出现债务违约。若在宽松政策出台期间，房企出现债务违约，将对市场信心产生更大的冲击。房企自