23FY三发驱动创新增长，结构优化降本增效

科伦药业（002422.SZ） 公司研究/公司点评 23FY三发驱动创新增长，结构优化降本增效 投资评级：买入（维持）主要观点： 报告日期：2024-04-29 事件1 收盘价（元）32.83 近12个月最高/最低（元33.28/21.60 总股本（百万股）1602 流通A股（百万股）1307 流通股比例（%）81.58% 总市值（亿元）525.8 流通市值（亿元）429.1 公司价格与沪深300走势比较 10% 0% -10% -20% -30% -40% 科伦药业沪深300 分析师：谭国超 执业证书号：SAC:S0010521120002电话：055516888 邮箱：tangc@hazq.com 相关报告 1.【华安医药】科伦药业（002422）公司深度：三大业务板块焕然一新，创新驱动长期向好2023-09-18 2.【华安医药】公司点评科伦药业 （002422）：23Q3输液业务维持稳定，子公司川宁量价齐升2023-11-08 2024年4月25日，科伦药业发布2023年年度业绩报告，报告期内公 司实现营业收入214.54亿元，同比+12.69%；归母净利润24.56亿元， 同比+44.03%；扣非归母净利润23.66亿元，同比+43.77%。单季度来 看，公司2023Q4收入为57.11亿元，同比+12.02%；归母净利润为4.93 亿元，同比+64.31%；扣非归母净利润为4.45亿元，同比+61.89%。 事件2 同日，科伦药业发布2024年一季度业绩报告，报告期内公司实现营业 收入62.19亿元，同比+10.32%；归母净利润10.26亿元，同比+26.00%； 扣非归母净利润9.92亿元，同比+25.67%。 点评 费用成本优化持续显现，研发投入增长趋势巩固 2023年，公司整体毛利率为52.43%，同比-0.20个百分点；期间费用率36.21%，同比-5.47个百分点；其中销售费用率20.74%，同比 -4.04个百分点；管理费用率5.32%，同比+0.43个百分点；财务费用率1.09%，同比-1.44个百分点；研发费用率9.06%，同比-0.43个百分点；研发投入总额19.53亿元，同比增长7.60%；经营性现金流净额为53.37亿元，同比+70.65%。 2024年一季度，公司整体毛利率为55.84%，同比+0.94个百分点；期间费用率31.47%，同比-4.80个百分点；其中销售费用率17.71%，同比-2.99个百分点；管理费用率5.40%，同比+0.31个百分点；财务费用率0.27%，同比-1.43个百分点；研发费用率8.08%，同比-0.70个百分点；研发投入总额5.03亿元，同比+2.24%；经营性现金流净额为12.79亿元，同比-15.42%。 输液业务市场积极开拓，产品结构优化提供增长动力 报告期内公司积极开拓输液市场，输液产品销售数量增加，2023年，公司输液实现销售收入101.09亿元，同比增长6.96%；销量 43.78亿瓶/袋，同比增长10.60%。通过持续优化产品结构，密闭式输液量占比提升4.25个百分点。自2023年初的诊疗市场恢复，叠加集采续标区域扩大的利好因素，盐酸莫西沙星氯化钠注射液全年实现销量同比增长175.11%。肠外营养板块为输液业务中的主要增长板块，2023年科伦肠外营养销售2000余万袋，其中三腔袋销售613万袋。在销品种达到10余个，新上市并启动销售品种包括多臻/多芮两个工业化三腔袋、多益新点肠外营养双室袋等。目前在售产品的不断增加，大大扩宽了品种的丰富程度，并拓展到肠外营养脂肪乳外的其他类别，实现肠外营养领域国内领先企业的目标。 原料产品价格市场恢复，巩固合成生物学产业链地位 2023年公司抗生素中间体及原料药实现营业收入48.43亿元，同 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 比增长23.78%。受益于终端市场需求恢复，川宁生物硫氰酸红霉素实现营业收入15.49亿元，同比增长17.28%；头孢类中间体实现营业收入9.63亿元，同比增长15.01%；青霉素类中间体实现营业收入19.35亿元，同比增长40.94%。合成生物学首个化妆品原料——红没药醇成功实现商业化并推向市场。报告期内，通过参加相关展会及重点客户拓展，为明年该产品大规模生产销售做好相关准备。目前，川宁生物已经布局百余种活性成分研发，产品涵盖糖苷类、萜类、黄酮类、氨基类化合物及其衍生物，红没药醇、麦角硫因、角鲨烷、肌醇等功效活性原料正在与供应商和客户进行深入对接。公司在合成生物学领域持续巩固产业地位。 科伦博泰创新进入加速期，持续兑现海外合作里程碑 创新药子公司科伦博泰在23年取得多项研发进展，头部管线SKB264进入注册申报阶段。2023年，3项研究向CDE申报NDA获受理：2023年5月，注射用A166治疗既往经二线及以上抗HER2治疗失败的HER2阳性不可切除的局部晚期、复发或转移性乳腺癌的NDA申请获国家药品监督管理局受理；2023年9月，A140注射液上市申请获国家药品监督管理局受理，为国内首款申报上市的西妥昔单抗生物类似药；2023年12月，SKB264用于既往至少接受过2种系统治疗（其中至少1种治疗针对晚期或转移性阶段）的不可切除的局部晚期或转移性三阴性乳腺癌成人患者的新药上市申请获国家药品监督管理局受理，并被纳入优先审评审批程序。子公司进入创新研发收获的加速期。 海外方面，2023年科伦博泰收到合作伙伴默沙东支付的关于SKB264的不可退还首付款1.75亿美元，以及达到相关里程碑所触发的付款7500万美元，并已确认收入。目前默沙东已经启动SKB264 （MK2870）单药或联用Keytruda（帕博利珠单坑）的共计6项3期注册临床研究，未来随着研发的进展，公司有望继续获得相关里程碑收入。 投资建议 我们预计，公司2024~2026年收入分别230.00/254.75/275.97亿元，分别同比增长7.2%/10.8%/8.3%，归母净利润分别为30.42/35.35/39.29亿元，分别同比增长23.8%/16.2%/11.1%，对应估值为17X/15X/13X。维持“买入”评级。 风险提示 行业政策变化风险；研发进度不及预期风险；审批准入不及预期风险；成本上升的风险 重要财务指标单位:百万元 主要财务指标2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入21454 23000 25475 27597 收入同比（%）12.7% 7.2% 10.8% 8.3% 归属母公司净利润2456 3042 3535 3929 净利润同比（%）44.0% 23.8% 16.2% 11.1% 毛利率（%）52.4% 52.9% 53.3% 53.6% ROE（%）12.5% 12.5% 12.7% 12.4% 每股收益（元）1.69 1.90 2.21 2.45 P/E17.19 17.29 14.87 13.38 P/B2.21 2.17 1.89 1.66 EV/EBITDA9.54 9.93 8.24 7.14 资料来源：Wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 18290 21686 25295 29267 营业收入 21454 23000 25475 27597 现金 4675 6140 8726 11704 营业成本 10206 10831 11906 12818 应收账款 4683 5980 6436 6882 营业税金及附加 303 313 349 379 其他应收款 162 240 254 268 销售费用 4450 4968 5352 5840 预付账款 386 474 506 540 管理费用 1142 1240 1346 1470 存货 3840 4114 4460 4827 财务费用 234 152 89 -2 其他流动资产 4543 4739 4914 5046 资产减值损失 -131 -6 -12 -15 非流动资产 18165 18712 19266 19813 公允价值变动收益 15 0 0 0 长期投资 3976 4306 4595 4880 投资净收益 359 335 380 416 固定资产 9750 9320 8885 8438 营业利润 3654 4023 4782 5324 无形资产 1277 1374 1470 1563 营业外收入 12 5 5 5 其他非流动资产 3161 3713 4316 4932 营业外支出 86 100 90 80 资产总计 36455 40398 44561 49081 利润总额 3580 3928 4697 5249 流动负债 9993 10354 10913 11430 所得税 934 915 1093 1246 短期借款 3458 3368 3365 3362 净利润 2647 3014 3604 4003 应付账款 2164 2373 2586 2781 少数股东损益 191 -28 69 74 其他流动负债 4371 4614 4962 5287 归属母公司净利润 2456 3042 3535 3929 非流动负债 3446 2452 2452 2452 EBITDA 4822 5260 6028 6535 长期借款 1082 82 82 82 EPS（元） 1.69 1.90 2.21 2.45 其他非流动负债 2364 2370 2370 2370 负债合计 13439 12806 13365 13882 主要财务比率 少数股东权益 3343 3315 3385 3459 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E 股本 1499 1602 1602 1602 成长能力 资本公积 6144 7773 7773 7773 营业收入 12.7% 7.2% 10.8% 8.3% 留存收益 12030 14901 18436 22365 营业利润 66.5% 10.1% 18.9% 11.3% 归属母公司股东 19672 24276 27811 31740 归属于母公司净利 44.0% 23.8% 16.2% 11.1% 负债和股东权益 36455 40398 44561 49081 获利能力毛利率（%） 52.4% 52.9% 53.3% 53.6% 现金流量表 单位:百万元 净利率（%） 11.4% 13.2% 13.9% 14.2% 会计年度 2023A 2024E 2025E 2026E ROE（%） 12.5% 12.5% 12.7% 12.4% 经营活动现金流 5337 2970 4341 4746 ROIC（%） 8.7% 9.4% 9.9% 9.8% 净利润 2647 3014 3604 4003 偿债能力 折旧摊销 1266 1180 1241 1287 资产负债率（%） 36.9% 31.7% 30.0% 28.3% 财务费用 362 245 243 260 净负债比率（%） 58.4% 46.4% 42.8% 39.4% 投资损失 -359 -335 -380 -416 流动比率 1.83 2.09 2.32 2.56 营运资金变动 976 -1225 -462 -474 速动比率 1.27 1.51 1.73 1.97 其他经营现金流 2118 4329 4160 4564 营运能力 投资活动现金流 -3370 -1479 -1510 -1505 总资产周转率 0.61 0.60 0.60 0.59 资本支出 -1768 -1473 -1600 -1637 应收账款周转率 4.13 4.31 4.10 4.14 长期投资 -1727 -329 -290 -285 应付账款周转率 4.89