体外诊断引领增长，海外高端突破成效显著

证券研究报告公司研究 公司点评报告 迈瑞医疗(300760) 投资评级上次评级 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 相关研究 “新基建+诊疗复苏”，助力稳步增长三季度业绩稳健增长，贴息贷款政策提升业绩潜能 迈瑞医疗(300760)：医疗器械龙头业 绩保持较快增长，医疗新基建提供增长动力 执业编号：S1500523080011 邮箱：caojialin@cindasc.com 医药行业分析师 曹佳琳 执业编号：S1500523080002 邮箱：tangaijin@cindasc.com 医药行业首席分析师 唐爱金 体外诊断引领增长,海外高端突破成效显著 2024年04月28日 事件：公司发布2023年年报及2024年一季报，2023年实现营业收入349.3 亿元（yoy+15.0%），实现归母净利润115.8亿元（yoy+20.6%），扣非归母 净利润114.3亿元（yoy+20.0%），经营活动产生的现金流量净额110.6亿 元（yoy-8.9%）。2024年一季度实现营业收入93.7亿元（yoy+12.1%），归 母净利润31.6亿元（yoy+22.9%），扣非归母净利润30.4亿元（yoy+20.0%）。点评： 体外诊断产线引领增长，生命信息与支持业务表现突出。2023年公司保持高质量增长态势，分产线来看，①生命信息与支持业务实现收入 152.5亿元（yoy+13.8%），国内市场主要受益于医疗新基建项目的推进和常规采购的复苏，但下半年医疗行业整顿行动，导致招标采购活动推迟，对该业务线增长带来一定的压力，海外得益于高端客群的突破及采购需求复苏，保持平稳增长；②体外诊断实现收入124.2亿元 （yoy+21.1%），国内市场主要得益于常规门急诊、体检、手术等诊疗活动的恢复，而海外市场，公司在中大样本量客户的渗透速度持续加快，2023年成功突破了超100家海外第三方连锁实验室，我们认为试剂有 望放量增长。③医学影像业务实现收入70.3亿元（yoy+8.8%），主要是因为公司品牌力不断提升，且加大了高端超声产品的推广，截止至2023年末，公司在超声领域全球排名第三、国内排名第一，超声高端型号增长超过20%。 双轮驱动，国内稳步增长，海外高端突破成效显著。瞄准全球市场，公司加大国内及海外市场开拓，2023年国内市场实现营业收入213.8亿元（yoy+14.5%），而2024年一季度受高基数影响仅实现个位数增长，我们认为随着国内招采活动逐步恢复，公司国内业务有望恢复稳健增长。国际市场2023年实现营业收入135.5亿元（yoy+15.8%），其中发展中国家实现收入87.6亿元（yoy+21.0%），表现亮眼，得益于海外本地化平台能力建设加快，公司高端客户突破成效显著，在生命信息与支持领域突破近300家全新高端客户，在体外诊断领域突破超450家全新高端客户，医学影像领域突破超200家全新高端客户，2024年第一季度国际市场发展加速，实现营业收入36.9亿元（yoy+29.6%）。海内外双轮驱动公司成长，为公司塑造全球领先的医疗器械品牌奠定坚实的基础。 盈利预测：我们预计公司2024-2026年营业收入分别为416.96、503.02、605.12亿元，同比增速分别为19.4%、20.6%、20.3%，实现归母净利润为139.57、167.80、201.59亿元，同比分别增长20.5%、20.2%、20.1%，对应当前股价PE分别为25、21、17倍。 风险因素：产品研发的风险；产品价格下降的风险；中美贸易摩擦相关风险。 重要财务指标营业总收入(百万元) 2022A30,366 2023A34,932 2024E41,696 2025E50,302 2026E60,512 增长率YoY% 20.2% 15.0% 19.4% 20.6% 20.3% 归属母公司净利润(百万元) 9,607 11,582 13,957 16,780 20,159 增长率YoY% 20.1% 20.6% 20.5% 20.2% 20.1% 毛利率% 64.2% 66.2% 66.3% 66.3% 66.2% 净资产收益率ROE% 30.0% 35.0% 28.3% 25.4% 23.4% EPS(摊薄)(元) 7.92 9.55 11.51 13.84 16.63 市盈率P/E(倍) 36.45 30.23 25.09 20.87 17.37 市净率P/B(倍) 10.95 10.58 7.11 5.30 4.06 资料来源：wind，信达证券研发中心预测;股价为2024年04月26日收盘价 资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E会计年度2022A2023A2024E2025E2026E 流动资产30,60626,87538,95355,47775,969营业总收入30,36634,93241,69650,30260,512 应收票据 营业税金及附 货币资金23,18618,78728,93543,60161,801营业成本10,88511,82114,03416,96920,456 2 2 129 153 176 加 348 366 466 567 682 应收账款 2,659 3,295 3,648 4,332 5,211 销售费用 4,802 5,703 6,254 7,545 9,077 预付账款 289 268 378 455 548 管理费用 1,320 1,524 1,876 2,264 2,723 存货 4,025 3,979 5,248 6,281 7,524 研发费用 2,923 3,433 4,086 4,930 5,930 其他 445 545 615 655 708 财务费用 -451 -855 -56 -92 -143 非流动资产 16,139 21,065 23,164 25,307 27,191 减值损失合计 -71 -530 -6 -7 -7 长期股权投资 61 67 87 110 133 投资净收益 -5 -10 -4 -5 -6 固定资产（合计） 其他 4,261 5,490 5,766 5,992 6,163 528 669 772 916 1,091 无形资产 1,977 2,225 2,520 2,792 3,012 营业利润 10,991 13,070 15,797 19,025 22,864 其他 9,841 13,284 14,790 16,414 17,882 营业外收支 -37 -59 0 0 0 资产总计 46,745 47,940 62,117 80,784 103,159 利润总额 10,954 13,011 15,797 19,025 22,864 流动负债 11,770 10,103 9,276 11,157 13,366 所得税 1,343 1,433 1,836 2,239 2,698 短期借款 0 8 8 8 8 净利润 9,611 11,578 13,961 16,786 20,166 应付票据 0 0 0 0 0 少数股东损益 4 -4 5 6 7 应付账款 2,291 2,690 2,909 3,551 4,270 归属母公司净利润 9,607 11,582 13,957 16,780 20,159 其他 9,479 7,404 6,359 7,598 9,089 EBITDA 11,472 13,457 16,656 19,934 23,782 非流动负债 EPS(当 2,976 4,491 3,336 3,336 3,336 年)(元) 7.94 9.56 11.51 13.84 16.63 长期借款 0 1 1 1 1 其他 2,976 4,490 3,335 3,335 3,335 现金流量表 单位:百万元 负债合计 14,746 14,594 12,612 14,493 16,703 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 经营活动现金 18 261 265 271 278 流 12,141 11,062 12,272 17,825 21,158 归属母公司股东 净利润 权益 31,981 33,085 49,239 66,019 86,179 9,611 11,578 13,961 16,786 20,166 负债和股东权益 46,745 47,940 62,117 80,784 103,159 折旧摊销 911 1,039 915 1,001 1,060 重要财务指标 单位:百万元 财务费用-241-217999 投资损失 5 10 4 5 6 营业总收入30,36634,93241,69650,30260,512 其它 -52 49 136 0 -1 会计年度2022A2023A2024E2025E2026E营运资金变动1,906-1,398-2,75424-83 同比（%）20.2%15.0%19.4%20.6%20.3% 投资活动现金 归属母公司净利 润 9,607 11,582 13,957 16,780 20,159 资本支出-1,842-2,667-2,998-3,111-2,907 流-3,220-693-3,151-3,148-2,949 其他-1,3414,156-117-5-6 毛利率（%）64.2%66.2%66.3%66.3%66.2% 同比（%）20.1%20.6%20.5%20.2%20.1%长期投资-37-2,182-36-32-36 ROE%30.0%35.0%28.3%25.4%23.4% 筹资活动现金 流-5,194-10,776-3,060-9-9 EPS(摊薄)(元)7.929.5511.5113.8416.63 吸收投资0793900 支付利息或股 P/E36.4530.2325.0920.8717.37借款00000 P/B 10.95 10.58 7.11 5.30 4.06 -4,233 -10,670 -1,828 -9 -9 息 EV/EBITDA 31.39 24.81 19.30 15.39 12.14 现金流净增加额 3,841 -305 6,054 14,667 18,200 研究团队简介 唐爱金，医药首席分析师。浙江大学硕士，曾就职于东阳光药先后任研发工程师及营销市场专员，具备优异的药物化学专业背景和医药市场经营运作经验，曾经就职于广证恒生和方正证券研究所负责医药团队卖方业务工作超9年。 史慧颖，医药研究员，上海交通大学药学硕士，曾在PPC佳生和Parexel从事临床CRO工作，2021年加入信达证券，负责CXO行业研究。 王桥天，医药研究员，中国科学院化学研究所有机化学博士，北京大学博士后。2021年12月加入信达证券，负责科研服务与小分子创新药行业研究。 吴欣，医药研究员，上海交通大学生物医学工程本科及硕士，曾在长城证券研究所医药团队工作，2022年4月加入信达证券，负责医疗器械和中药板块行业研究。 赵骁翔，医药研究员，上海交通大学生物技术专业学士，卡耐基梅隆大学信息管理专业硕士，2年证券从业经验，2022年加入信达证券，负责医疗器械、医疗设备、AI医疗、数字医疗等行业研究。 曹佳琳，团队成员，中山大学岭南学院数量经济学硕士，2年医药生物行业研究经历，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，负责医疗器械设备、体外诊断、ICL等领域的研究工作。 章钟涛，团队成员，暨南大学国际投融资硕士，1年医药生物行业研究经历，CPA(专业阶段)，曾任职于方正证券，2023年加入信达证券，主要覆盖中药、医药商业&药店、疫苗。 赵丹，医药研究员，北京大学生物医学工程硕士，2年创新药行业研究经历，2