体外诊断及医学影像高增长，海外高端客户持续突破

事件 2023年8月29日，公司发布2023年上半年业绩，H123公司营收 实现184.75亿元（+20%），归母净利润实现64.41亿元（+22%）， 扣非归母净利润实现63.41亿元（+21%）。 分季度看，2Q23公司营收实现101.11亿元（+20%），归母净利润实现38.71亿元（+22%），扣非归母净利润实现38.12亿元（+20%）。 事件分析 三大产线齐头并进，2Q23体外诊断及医学影像增长亮眼。1H23生 命信息支持产线实现收入86.67亿元（+28%），主要系公立医院扩 人民币(元)成交金额(百万元) 容及医疗新基建，根据公司公告，截至1H23期末，国内医疗新基 建待释放市场空间仍超过230亿元，预计未来将持续带动生命信息支持产线的发展。1H23体外诊断业务收入59.75亿元（+16%），海外市场中大型客户不断开拓，国内市场常规诊疗持续复苏带动增长，未来在并购的海肽生物、DiaSysDiagnosticSystems加持下，有望实现持续突破。1H23医学影像业务实现37.01亿元 （+13%），国内超声业务复苏强劲，海外高端突破较为明显。单二季度来看，体外诊断和医学影像增长均超35%。未来伴随在海外市场的重点实验室、医院终端的拓展，有望实现公司稳健增长目标。 公司基本情况（人民币） 净利率持续优化，创新迭代保持产品多层次矩阵。公司销售净利 率2Q23为38.28%，环比提升7.5个百分点，净利率持续优化。公司上半年研发投入20亿元（+40%），研发费用率为11%，持续高投入保证产品的快速迭代更新，例如超声刀、4K荧光内窥镜摄像系统等新品实现上市或发布，院内智慧系统“瑞智联”生态系统实现签单医院数量累计超过500家，其中2023年上半年新增超过 200家，有望进一步提高用户粘性，进而促进多产品进院。 盈利预测、估值与评级 暂不考虑并购对报表的影响，我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为115.56、140.25、169.49亿元，同比增长20%、21%、 349.00 323.00 297.00 271.00245.00 220830 成交金额迈瑞医疗沪深300 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 25,270 30,366 36,449 43,927 52,772 营业收入增长率 20.18% 20.17% 20.03% 20.52% 20.14% 归母净利润(百万元) 8,002 9,607 11,556 14,025 16,949 归母净利润增长率 20.19% 20.07% 20.28% 21.37% 20.85% 摊薄每股收益(元) 6.582 7.924 9.531 11.568 13.979 每股经营性现金流净额 7.40 10.01 8.61 12.50 15.02 ROE(归属母公司)(摊薄) 29.69% 30.04% 28.96% 28.23% 27.43% P/E 57.86 39.88 28.50 23.48 19.43 P/B 17.18 11.98 8.25 6.63 5.33 21%，EPS分别为9.53、11.57、13.98元，现价对应PE为29、24、 19倍，维持“买入”评级。 风险提示 政策影响招标不及预期；新业务整合不及预期风险；汇率风险；研发进展不及预期风险；市场竞争加剧风险等。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 21,026 25,270 30,366 36,449 43,927 52,772 货币资金 15,865 15,361 23,186 30,659 40,487 52,614 增长率 20.2% 20.2% 20.0% 20.5% 20.1% 应收款项 1,834 1,916 2,810 4,267 4,661 5,166 主营业务成本 -7,366 -8,843 -10,885 -12,721 -15,331 -18,417 存货 3,541 3,565 4,025 4,635 5,670 6,862 %销售收入 35.0% 35.0% 35.8% 34.9% 34.9% 34.9% 其他流动资产 392 492 585 718 619 699 毛利 13,660 16,427 19,480 23,728 28,596 34,355 流动资产 21,632 21,335 30,606 40,280 51,437 65,341 %销售收入 65.0% 65.0% 64.2% 65.1% 65.1% 65.1% %总资产 64.9% 56.0% 65.5% 74.7% 78.8% 82.2% 营业税金及附加 -218 -282 -348 -419 -505 -607 长期投资 90 106 129 130 132 134 %销售收入 1.0% 1.1% 1.1% 1.2% 1.2% 1.2% 固定资产 4,129 4,898 6,064 6,316 6,640 6,837 销售费用 -3,612 -3,999 -4,802 -5,722 -6,875 -8,153 %总资产 12.4% 12.9% 13.0% 11.7% 10.2% 8.6% %销售收入 17.2% 15.8% 15.8% 15.7% 15.7% 15.5% 无形资产 2,574 6,504 6,759 6,947 6,864 6,980 管理费用 -897 -1,106 -1,320 -1,640 -1,933 -2,280 非流动资产 11,675 16,768 16,139 13,608 13,839 14,145 %销售收入 4.3% 4.4% 4.3% 4.5% 4.4% 4.3% %总资产 35.1% 44.0% 34.5% 25.3% 21.2% 17.8% 研发费用 -1,869 -2,524 -2,923 -3,681 -4,261 -5,119 资产总计 33,306 38,103 46,745 53,888 65,276 79,485 %销售收入 8.9% 10.0% 9.6% 10.1% 9.7% 9.7% 短期借款 0 85 97 0 0 0 息税前利润（EBIT） 7,064 8,516 10,088 12,265 15,023 18,196 应付款项 2,738 3,590 4,192 5,038 5,590 6,552 %销售收入 33.6% 33.7% 33.2% 33.7% 34.2% 34.5% 其他流动负债 5,498 4,954 7,481 6,376 7,405 8,511 财务费用 61 86 451 479 522 670 流动负债 8,236 8,629 11,770 11,414 12,995 15,064 %销售收入 -0.3% -0.3% -1.5% -1.3% -1.2% -1.3% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -140 -126 -108 0 0 0 其他长期负债 1,780 2,506 2,976 2,556 2,581 2,623 公允价值变动收益 0 10 -21 0 0 0 负债 10,016 11,135 14,746 13,970 15,576 17,687 投资收益 -4 1 -5 0 5 5 普通股股东权益 23,278 26,953 31,981 39,899 49,681 61,781 %税前利润 n.a 0.0% n.a 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 1,216 1,216 1,212 1,212 1,212 1,212 营业利润营业利润率营业外收支 7,45535.5%-17 9,06635.9%-49 10,99136.2%-37 13,15436.1%-37 15,95736.3%-37 19,27636.5%-37 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 13,42413 33,306 18,38615 38,103 23,76118 46,745 31,67918 53,888 41,46118 65,276 53,56018 79,485 税前利润利润率 7,43835.4% 9,01735.7% 10,954 36.1% 13,117 36.0% 15,920 36.2% 19,239 36.5% 比率分析 所得税 -779 -1,013 -1,343 -1,561 -1,894 -2,289 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 10.5% 11.2% 12.3% 11.9% 11.9% 11.9% 每股指标 净利润 6,660 8,004 9,611 11,556 14,025 16,949 每股收益 5.476 6.582 7.924 9.531 11.568 13.979 少数股东损益 2 2 4 0 0 0 每股净资产 19.148 22.171 26.377 32.908 40.976 50.955 归属于母公司的净利润 6,658 8,002 9,607 11,556 14,025 16,949 每股经营现金净流 7.296 7.402 10.014 8.611 12.495 15.016 净利率 31.7% 31.7% 31.6% 31.7% 31.9% 32.1% 每股股利 1.000 1.500 2.500 3.000 3.500 4.000 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 28.60% 29.69% 30.04% 28.96% 28.23% 27.43% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 19.99% 21.00% 20.55% 21.44% 21.49% 21.32% 净利润 6,660 8,004 9,611 11,556 14,025 16,949 投入资本收益率 27.10% 27.74% 27.42% 27.07% 26.63% 25.94% 少数股东损益 2 2 4 0 0 0 增长率 非现金支出 623 843 1,019 694 781 866 主营业务收入增长率 27.00% 20.18% 20.17% 20.03% 20.52% 20.14% 非经营收益 158 -182 -395 619 39 38 EBIT增长率 48.64% 20.56% 18.46% 21.58% 22.49% 21.12% 营运资金变动 1,430 333 1,906 -2,428 304 353 净利润增长率 42.24% 20.19% 20.07% 20.28% 21.37% 20.85% 经营活动现金净流 8,870 8,999 12,141 10,441 15,150 18,206 总资产增长率 29.93% 14.40% 22.68% 15.28% 21.13% 21.77% 资本开支 -1,180 -1,381 -1,842 1,076 -1,048 -1,208 资产管理能力 投资 -20 -3,520 -37 0 0 0 应收账款周转天数 27.0 22.4 25.9 39.0 35.0 32.0 其他 -3,991 88 -1,341 -1 4 3 存货周转天数 143.8 146.7 127.3 133.0 135.0 136.0 投资活动现金净流 -5,191 -4,812 -3,220 1,075 -1,045 -1,205 应付账款周转天数 67.9 78.0 76.6 90.0 79.0 76.0 股