公司点评：业绩亮眼，规划丰富产能助力成长

， 事件 2024年4月26日公司发布了2023年报及2024年1季报，2023 年实现营业收入259.8亿元，同比增长18.6%;归母净利润30.9亿元，同比增长132.1%。2024年1季度实现营业收入73亿元，同比增长35.8%，环比提升4.7%；归母净利润10.3亿元，同比增长191.2%，环比下滑3.1%。 经营分析 公司轮胎销量快速增长，盈利能力提升显著。受益于全球汽车销 量的增长和出行等带来的刚性消费，轮胎行业需求得到较好支撑，市场规模持续扩大。根据米其林财报数据，2023年全球轮胎销量 17.85亿条，同比增长2.3%。公司2023年实现轮胎5864万条，同比增长35.7%，实现轮胎销售5579万条，同比增长27.1%，销量增幅显著高于行业整体增速。2024年1季度公司实现轮胎销售1658万条，同比增长43.7%，单季度销售毛利率达到27.68%，同 比提升7.36pct；销售净利率为14.39%，同比提升7.52pct。 19.00 1,400 全球化布局快速推进，规划产能充足保障长期成长。目前公司在 17.00 1,200 人民币(元)成交金额(百万元) 公司基本情况（人民币） 国内拥有青岛、东营、沈阳和潍坊四大工厂，董家口项目也在稳步推进中；海外已经建成了越南和柬埔寨两大基地，并且在墨西哥和印尼均规划了新工厂进一步推进全球化战略布局。目前公司共规划建设2600万条全钢胎、1.03亿条半钢胎、44.7万吨非公路胎的年产能，2023年实际年度平均达产产能为1380万条全钢胎、5600万条半钢胎和17.3万吨非公路胎，未来随着新基地和项目的陆续投产，公司全球化布局得到进一步完善后能够更好抵御关税波动等外部风险，同时通过持续扩张产能可以较好满足下游需求从而实现自身的业绩增长。 盈利预测、估值与评级 公司为国内轮胎龙头企业，随着海外在建产能陆续投放和“液体黄金”对公司品牌力的增强，看好公司全球市占率进一步提升。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为41.51亿元、46.64亿元、50.56亿元，对应PE估值分别为13.07/11.63/10.73倍，维持“买入”评级。 风险提示 原料价格大幅波动；新产能释放低于预期；国际贸易摩擦；“液体 15.00 13.00 11.00 9.00 7.00 230428 230728 成交金额 231028 赛轮轮胎 240128 沪深300 1,000 800 600 400 200 0 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 21,902 25,978 32,743 38,020 40,031 营业收入增长率 21.69% 18.61% 26.04% 16.12% 5.29% 归母净利润(百万元) 1,332 3,091 4,151 4,664 5,056 归母净利润增长率 1.43% 132.12% 34.26% 12.36% 8.42% 摊薄每股收益(元) 0.435 0.989 1.262 1.418 1.538 每股经营性现金流净额 0.72 1.70 1.78 1.88 2.17 ROE(归属母公司)(摊薄) 10.90% 20.81% 23.65% 22.66% 21.18% P/E 37.95 16.68 13.07 11.63 10.73 P/B 4.14 3.47 3.09 2.64 2.27 黄金”轮胎推广不及预期；海运紧张延续；汇率波动；大股东质押；担保风险 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 17,998 21,902 25,978 32,743 38,020 40,031 货币资金 4,841 4,903 5,216 5,875 6,592 6,922 增长率 21.7% 18.6% 26.0% 16.1% 5.3% 应收款项 2,655 2,990 4,582 4,919 5,531 5,824 主营业务成本 -14,602 -17,869 -18,799 -23,930 -27,948 -29,231 存货 4,308 4,115 4,942 5,769 6,662 6,887 %销售收入 81.1% 81.6% 72.4% 73.1% 73.5% 73.0% 其他流动资产 669 809 794 865 921 939 毛利 3,396 4,033 7,179 8,813 10,072 10,800 流动资产 12,472 12,818 15,534 17,428 19,706 20,572 %销售收入 18.9% 18.4% 27.6% 26.9% 26.5% 27.0% %总资产 47.7% 43.3% 46.1% 47.5% 49.2% 49.5% 营业税金及附加 -49 -63 -87 -115 -133 -140 长期投资 1,013 959 944 944 944 944 %销售收入 0.3% 0.3% 0.3% 0.4% 0.4% 0.4% 固定资产 10,582 13,468 14,074 15,377 16,546 17,294 销售费用 -674 -834 -1,285 -1,637 -1,901 -2,002 %总资产 40.4% 45.4% 41.7% 41.9% 41.3% 41.6% %销售收入 3.7% 3.8% 4.9% 5.0% 5.0% 5.0% 无形资产 1,152 1,428 1,747 1,610 1,505 1,422 管理费用 -572 -608 -873 -1,113 -1,293 -1,401 非流动资产 13,701 16,815 18,192 19,296 20,346 21,000 %销售收入 3.2% 2.8% 3.4% 3.4% 3.4% 3.5% %总资产 52.3% 56.7% 53.9% 52.5% 50.8% 50.5% 研发费用 -481 -621 -838 -1,081 -1,293 -1,361 资产总计 26,173 29,632 33,726 36,723 40,052 41,572 %销售收入 2.7% 2.8% 3.2% 3.3% 3.4% 3.4% 短期借款 5,229 4,714 4,701 4,477 3,852 1,667 息税前利润（EBIT） 1,620 1,907 4,096 4,868 5,453 5,897 应付款项 6,257 6,142 7,945 8,885 9,721 10,135 %销售收入 9.0% 8.7% 15.8% 14.9% 14.3% 14.7% 其他流动负债 356 448 1,018 982 1,117 1,156 财务费用 -274 -277 -392 -356 -328 -279 流动负债 11,841 11,305 13,664 14,345 14,690 12,958 %销售收入 1.5% 1.3% 1.5% 1.1% 0.9% 0.7% 长期贷款 2,971 3,440 2,633 2,343 2,343 2,343 资产减值损失 -89 -86 -192 0 0 0 其他长期负债 224 2,127 1,990 1,899 1,851 1,816 公允价值变动收益 0 15 -14 0 0 0 负债 15,035 16,872 18,287 18,587 18,884 17,117 投资收益 26 -15 -31 0 0 0 普通股股东权益 10,730 12,219 14,853 17,551 20,582 23,869 %税前利润 1.9% n.a n.a 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 3,063 3,063 3,126 3,288 3,288 3,288 营业利润 1,349 1,598 3,517 4,512 5,125 5,618 未分配利润 4,805 5,660 8,164 10,862 13,893 17,180 营业利润率 7.5% 7.3% 13.5% 13.8% 13.5% 14.0% 少数股东权益 407 541 586 586 586 586 营业外收支 32 -35 -74 0 0 0 负债股东权益合计 26,173 29,632 33,726 36,723 40,052 41,572 税前利润 1,381 1,563 3,442 4,512 5,125 5,618 利润率 7.7% 7.1% 13.3% 13.8% 13.5% 14.0% 比率分析 所得税 -39 -135 -240 -361 -461 -562 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 所得税率 2.8% 8.7% 7.0% 8.0% 9.0% 10.0% 每股指标 净利润 1,342 1,428 3,202 4,151 4,664 5,056 每股收益 0.429 0.435 0.989 1.262 1.418 1.538 少数股东损益 29 96 111 0 0 0 每股净资产 3.503 3.989 4.752 5.338 6.260 7.259 归属于母公司的净利润 1,313 1,332 3,091 4,151 4,664 5,056 每股经营现金净流 0.273 0.718 1.700 1.780 1.880 2.171 净利率7.3%6.1% 11.9% 12.7% 12.3% 12.6% 每股股利 0.150 0.150 0.150 0.442 0.496 0.538 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 12.24% 10.90% 20.81% 23.65% 22.66% 21.18% 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 5.02% 4.49% 9.17% 11.30% 11.64% 12.16% 净利润 1,342 1,428 3,202 4,151 4,664 5,056 投入资本收益率 8.12% 7.62% 15.62% 16.86% 17.13% 17.65% 少数股东损益 29 96 111 0 0 0 增长率 非现金支出 1,074 1,265 1,645 1,547 1,650 1,746 主营业务收入增长率 16.84% 21.69% 18.61% 26.04% 16.12% 5.29% 非经营收益 93 280 607 487 457 418 EBIT增长率 -26.34% 17.73% 114.76% 18.85% 12.01% 8.14% 营运资金变动 -1,672 -774 -140 -331 -590 -83 净利润增长率 -11.97% 1.43% 132.12% 34.26% 12.36% 8.42% 经营活动现金净流 837 2,199 5,313 5,853 6,180 7,138 总资产增长率 24.30% 13.22% 13.81% 8.89% 9.06% 3.79% 资本开支 -2,582 -3,594 -2,011 -2,691 -2,700 -2,400 资产管理能力 投资 91 80 -28 0 0 0 应收账款周转天数 43.1 42.3 42.8 43.0 42.0 42.0 其他 9 -67 7 0 0 0 存货周转天数 87.0 86.0 87.9 88.0 87.0 86.0 投资活动现金净流 -2,482 -3,581 -2,032 -2,691 -2,700 -2,400 应付账款周转天数 68.9 66.1 63.9 64.0 64.0 64.0 股权募资 1,249 0 1 0 0 0 固定资产周转天数 185.3